昭光通商株式会社 意見表明報告書
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昭光通商株式会社(E02564)
意見表明報告書
【表紙】
【提出書類】 意見表明報告書
【提出先】 関東財務局長
【提出日】 2021年３月５日
【報告者の名称】 昭光通商株式会社
【報告者の所在地】 東京都港区芝公園二丁目４番１号
【最寄りの連絡場所】 東京都港区芝公園二丁目４番１号
【電話番号】 03(3459)5021
【事務連絡者氏名】 取締役総務部長 齋藤 豊
【縦覧に供する場所】 昭光通商株式会社
（東京都港区芝公園二丁目４番１号）
株式会社東京証券取引所
（東京都中央区日本橋兜町２番１号）
（注１） 本書中の「当社」とは、昭光通商株式会社をいいます。
（注２） 本書中の「公開買付者」とは、ＳＫＴホールディングス株式会社をいいます。
（注３） 本書中の記載において計数が四捨五入又は切捨てされている場合、合計として記載される数値は必ずしも計
数の総和と一致しません。
（注４） 本書中の「法」とは、金融商品取引法（昭和23年法律第25号。その後の改正を含みます。）をいいます。
（注５） 本書中の「株券等」とは、株式に係る権利をいいます。
（注６） 本書中の「営業日」とは、行政機関の休日に関する法律（昭和63年法律第91号。その後の改正を含みま
す。）第１条第１項各号に掲げる日を除いた日をいいます。
（注７） 本書中の記載において、日数又は日時の記載がある場合は、特段の記載がない限り、日本国における日数又
は日時を指すものとします。
（注８） 本書の提出に係る公開買付け（以下「本公開買付け」といいます。）は、法で定められた手続及び情報開示
基準に従い実施されるものです。
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１【公開買付者の氏名又は名称及び住所又は所在地】
名称 ＳＫＴホールディングス株式会社
所在地 東京都千代田区大手町一丁目５番１号
２【公開買付者が買付け等を行う株券等の種類】
普通株式
３【当該公開買付けに関する意見の内容、根拠及び理由】
(1）意見の内容
当社は、2021年３月４日開催の取締役会において、下記「(2）意見の根拠及び理由」に記載の根拠及び理由に基
づき、公開買付者による当社の普通株式（以下「当社株式」といいます。）に対する本公開買付けに関し、賛同の
意見を表明するとともに、本公開買付けに応募するか否かについては、株主の皆様のご判断に委ねる旨を決議いた
しました。
なお、上記取締役会決議は、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避する
ための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「④ 当社における利害関係を有しない取締役全
員の承認及び監査役全員の異議がない旨の意見」に記載の方法により決議されております。
(2）意見の根拠及び理由
本項の記載のうち、公開買付者に関する記載については、公開買付者から受けた説明に基づいております。
① 本公開買付けの概要
公開買付者は、本公開買付けを通じて株式会社東京証券取引所（以下「東京証券取引所」といいます。）市場
第一部に上場している当社株式を取得及び所有することを主たる目的として、2020年10月16日に設立された株式
会社であるとのことです。本書提出日現在、アイ・シグマ・キャピタル株式会社（以下「アイ・シグマ・キャピ
タル」といいます。）によって管理・運営されるアイ・シグマ事業支援ファンド３号投資事業有限責任組合（以
下「アイ・シグマ事業支援ファンド３号」といいます。）が公開買付者の発行済株式の全部を所有しているとの
ことです。なお、アイ・シグマ事業支援ファンド３号、アイ・シグマ・キャピタル、その親会社である丸紅株式
会社（以下「丸紅」といいます。）及び公開買付者は、本書提出日現在、当社株式を所有していないとのことで
す。
アイ・シグマ・キャピタルは、2000年９月に総合商社である丸紅の100％出資により設立され、プライベート
エクイティ投資等及びその関連業務全般を行っているとのことです。アイ・シグマ・キャピタルは、総合商社の
幅広い業種における機能・ネットワークを活用し、幅広い業種の本邦の企業（上場企業を含むとのことです。）
への出資（原則マジョリテイ出資）を行っており、株式会社日東コーン・アルム（冷凍ケーキを中心とした菓子
類の製造）、株式会社ショクカイ（食品卸売）、株式会社ミスズライフ（ぶなしめじの生産・販売）、株式会社
和コーポレーション（金属加工業、各種産業装置製造業）、ミニター株式会社（電動マイクログラインダー等の
製造販売・仕入販売）を含む合計14件（本書提出日現在）の投資実績を有するとともに、海外向けを含む営業・
マーケティング、海外進出、原料調達、人材採用、経営戦略策定・再構築、経営管理体制の構築・整備、資本政
策立案、Ｍ＆Ａ・提携等への支援を行うことで、単なる資金の提供にとどまらない事業パートナーとして、投資
先企業と共同で企業価値向上に努めており、現在までにアイ・シグマ事業支援ファンド３号を含む合計で５本の
バイアウトファンド、ベンチャーキャピタルファンドの設立及び運用を行ってきたとのことです。アイ・シグ
マ・キャピタルは、上記の企業価値向上を通じ、本邦の企業が日本経済において果たす優れた製品・サービスを
供給する技術力やブランド力の継承・発展、雇用創出や地域経済への貢献に寄与したいと考えているとのことで
す。
公開買付者は、2021年３月４日、当社の株主を公開買付者及び当社の親会社である昭和電工株式会社（以下
「昭和電工」といいます。）の２社のみとし、非公開化後の当社に対するアイ・シグマ事業支援ファンド３号及
び役職員ファンド（以下「本アイ・シグマファンド」と総称します。）並びに昭和電工の議決権所有比率をそれ
ぞれ85.10％及び14.90％（以下「本所有比率」といいます。）とするための一連の取引（以下「本取引」といい
ます。）の一環として、本公開買付けを実施することを決定したとのことです。なお、本所有比率については、
公開買付者としては、本取引後も当社と昭和電工との間の現行の取引関係を維持・継続し、かつ昭和電工が当社
の経営に一定程度関与することが当社の企業価値の向上につながると考え、昭和電工と交渉をした結果、昭和電
工より非公開化後の当社に対する議決権所有比率を15.00％未満にしたいとの要請も受けたことを考慮して決定
しているとのことです。
本公開買付けに際し、公開買付者は、2021年３月４日、昭和電工との間で、本取引に関する基本契約（以下
「本基本契約」といいます。）を締結し、その中で(ⅰ)昭和電工が所有する当社株式4,790,153株（所有割合：
43.79％（注１））のうち、3,160,306株（所有割合：28.89％、以下「本応募株式」といいます。）について本
公開買付けに応募し、残りの1,629,847株（所有割合：14.90％、以下「本不応募株式」といいます。）について
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応募しないこと、(ⅱ)本公開買付けにより、公開買付者が当社株式の全て（但し、本不応募株式及び当社が所有
する自己株式を除きます。以下、他の取扱いを定めていない限り同じです。）を取得できなかった場合には、下
記 「(5）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」に記載のとおり、本公開買
付け成立後に、会社法（平成17年法律第86号。その後の改正を含みます。以下同じです。）第180条に基づき当
社の株主を公開買付者及び昭和電工のみとする株式併合（以下「本株式併合」といいます。）を実施すること、
(ⅲ)法第24条第１項但書に基づき当社が内閣総理大臣から有価証券報告書を提出する義務の中断申請に係る承認
を受けた後において、本吸収合併（以下(ⅳ)で定義します。）後に公開買付者（本吸収合併の効力発生後は本ア
イ・シグマファンド）及び昭和電工の議決権比率が変動することを前提に、本吸収合併の効力発生後の本アイ・
シグマファンド及び昭和電工の議決権所有比率を本所有比率とするため、昭和電工が公開買付者に対して当社株
式の一部を譲渡すること（注２）（以下「本相対取引」といいます。）、並びに(ⅳ)本相対取引の実施後に公開
買付者を吸収合併消滅会社、当社を吸収合併存続会社とする吸収合併（以下「本吸収合併」といいます。）を行
い、本アイ・シグマファンド及び昭和電工の議決権所有比率を本所有比率とすることを合意しているとのことで
す。また、アイ・シグマ事業支援ファンド３号及び昭和電工は、本取引完了後の当社の事業運営等について定め
る株主間契約（以下「本株主間契約」といいます。）を締結しているとのことです。なお、本基本契約及び本株
主間契約の概要については、下記「(7）本公開買付けに係る重要な合意に関する事項」をご参照ください。
（注１） 「所有割合」とは、当社が2021年２月12日に公表した「2020年12月期 決算短信〔日本基準〕（連
結）」（以下「当社決算短信」といいます。）に記載された2020年12月31日現在の当社の発行済株式
総数（11,271,468株）から、当社決算短信に記載された同日現在の当社が所有する自己株式数
（332,898株）を控除した株式数（10,938,570株）に対する所有株式数の割合（小数点以下第三位を
四捨五入しております。）をいいます。以下同じです。
（注２） 本相対取引は、本株式併合により当社の発行済株式総数が減少した後、本所有比率の実現が可能とな
るような比率で株式分割（以下「本株式分割」といいます。）を実施した上で実行することが予定さ
れているため、本相対取引の価格は、１株当たりで比較した場合には本公開買付価格と異なる金額と
なるとのことですが、公開買付価格の均一性規制（法第27条の２第３項）の趣旨に抵触しないよう、
本公開買付価格を基に、本株式併合及び本株式分割の割合に応じて比例的に決定される予定であり、
本公開買付価格と実質的には同額となるとのことです。
公開買付者は、本公開買付けにおいて、買付予定数の下限を5,662,898株（所有割合：51.77％）に設定してお
り、本公開買付けに応じて応募された株券等（以下「応募株券等」といいます。）の総数が買付予定数の下限
（5,662,898株）に満たない場合には、応募株券等の全部の買付け等を行わないとのことです。他方、本公開買
付けは非公開化を目的としておりますので、買付予定数の上限は設けておらず、応募株券等の総数が買付予定数
の下限以上の場合は、応募株券等の全部の買付け等を行うとのことです。買付予定数の下限は、当社決算短信に
記載された2020年12月31日現在の当社の発行済株式総数（11,271,468株）から当社が所有する自己株式
（332,898株）を控除した株式数（10,938,570株）に66.67％を乗じた数を超える最小の整数（7,292,745株）か
ら、本不応募株式（1,629,847株）を控除した株式数（5,662,898株）とのことです。公開買付者が、かかる買付
予定数の下限を設定したのは、本公開買付けにおいて、公開買付者は、当社株式を非公開化することを目的とし
ているところ、下記「(5）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」に記載の
本株式併合の手続を実施する際には、会社法第309条第２項に規定する株主総会における特別決議が必要である
ことから、本株式併合の実施を確実にすべく、本公開買付け後に公開買付者及び昭和電工が当社の総議決権数の
66.67％以上を所有することとなるようにするためとのことです。
公開買付者は、本公開買付けが成立した場合、本アイ・シグマファンドから出資を受けるとともに、株式会社
みずほ銀行（以下「みずほ銀行」といいます。）、株式会社あおぞら銀行（以下「あおぞら銀行」といいま
す。）及び三井住友信託銀行株式会社（以下「三井住友信託銀行」といいます。）から合計12,377,000千円を上
限として借入れ（以下「本銀行融資」といいます。）を受けることを予定しており、これらの資金をもって、本
公開買付けの決済資金等に充当する予定とのことです。本銀行融資に係る融資条件の詳細は、みずほ銀行、あお
ぞら銀行及び三井住友信託銀行と別途協議の上、本銀行融資に係る融資契約において定めることとされていると
のことですが、本銀行融資に係る融資契約では、公開買付者の発行済株式の全部及び公開買付者が本公開買付け
により取得する当社株式その他公開買付者の一定の資産等が担保に供されること、本株式併合が実施された後
は、本銀行融資に関して、当社の一定の資産等が担保に供されることが予定されているとのことです。
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② 公開買付者が本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程並びに本公開買付け及び
本取引後の経営方針
（ⅰ）本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程
当社は、1947年５月、光興業株式会社として化学品及び肥料の国内販売と輸出入を目的に設立されまし
た。その後、当社は1962年６月に東京証券取引所市場第二部に株式を上場し、また1981年６月には東京証券
取引所市場第一部指定を受けております。1982年８月に商号を現在の昭光通商株式会社へと変更し、本書提
出日現在、当社は昭和電工及びそのグループ会社（以下「昭和電工グループ」といいます。）における中核
商社として、化学品、合成樹脂、金属セラミックス及びその他の各事業活動を、当社、子会社18社及び関連
会社８社により展開しております。
当社、子会社及び関連会社（以下「当社グループ」といいます。）の経営理念は、「私たちは、志高く、
誠実に、情熱を持って企業活動に取り組み、快適な社会づくりに貢献します」とし、以下の４つの経営方針
を掲げております。
「お客様の満足」：お客様の声に耳を傾け、時代が求める製品・サービスを提供し、お客様の発展に尽くし
ます。
「株主の信頼」 ：適切なガバナンスとリスク管理に基づく堅実経営により、株主の皆様の信頼に応えま
す。
「多様性の尊重」：多様な意見や価値観を尊重し、自由闊達に議論を尽くす風土をつくります。
「社員の成長」 ：自己研鑽・自己実現の場の提供により、高度の専門性と先見性を持つ社員を育て、活か
します。
また、当社グループは、2015年５月、中国鉄鋼関連ビジネスにおける貸倒引当金計上で毀損した財務体質
の改善と復配を目標に、同年11月、2016年を初年度とした５ヶ年の経営計画を策定し、諸施策を推進してま
いりました。しかしながら、2017年に判明した連結子会社における資金循環取引問題により、さらなる損失
を計上し、当該事業計画の達成が困難となりました。この問題で当社グループの与信管理を中心とするリス
クに対する管理の不十分性や、ガバナンス体制の脆弱性が明らかになったことを受け、既存事業の収益基盤
の安定化と中長期での持続的成長の実現を目指し、2018年２月、2019年を初年度とする３ヶ年の新たな中期
経営計画（以下「現中期経営計画」といいます。）を策定いたしました。当社グループは、この期間を将来
の持続的成長を実現するための基盤整備のステージと位置づけ、以下のとおり、「事業構造改革」、「経営
マネジメント改革」、「人材改革」の３つの改革に取り組んでおります。
(a）事業構造改革
当社グループは、基盤である原材料販売事業の収益率向上と成長機会を徹底的に追求し、２つの成長軸
による事業構造改革で顧客に価値を提供し続けることにより、「一番に選ばれる商社」となることを目指
します。「Ｇｌｏｂａｌ成長軸」、「Ｖａｌｕｅ Ｃｈａｉｎ成長軸」の２つの成長軸の考え方に基づ
き、事業ポートフォリオを「基盤」、「育成」、「開発」、「再構築」の４つに区分し、それぞれミッ
ションを定めて事業を強化、推進しております。
(b）経営マネジメント改革
当社グループは、経営の最優先課題として掲げるリスク管理力向上のため、今後もリスクに対する感覚
を磨き、さらなる改善に向けた活動を推進するとともに（「守り」の強化）、効果的なＩＣＴ（注３）投
資等による会計情報や現場情報の可視化、生産性の向上等によりマネジメント・レベルの向上を図ってお
ります（「攻め」の強化）。
（注３） 「ＩＣＴ」とは、Ｉｎｆｏｒｍａｔｉｏｎ ａｎｄ Ｃｏｍｍｕｎｉｃａｔｉｏｎ Ｔｅｃｈｎ
ｏｌｏｇｙの略称であり、インターネット等の情報通信技術を活用したコミュニケーションを
指します。
(c）人材改革
当社グループは、「人材こそ商社のすべて」という認識のもと、多様化し変化するニーズを先取りし
チャンスにするために、「リスク管理力」、「提案力」、「チャレンジマインド」を有した人材を育成
し、人材面からの経営基盤強化を進めております。
一方、昭和電工は、当社が現中期経営計画において、事業構造改革の施策としてソリューション提案の強
化を掲げ、グループシナジー深耕や委託加工・物流・技術分野での提携先開拓を進めていることを踏まえ、
当社が目指す姿を実現するためには、昭和電工の傘下にいるよりもより多くのシナジーを創出できると思わ
れる商社機能・メーカー機能等に関するビジネスノウハウを有する新たな事業パートナーとの連携も選択肢
の１つであると考えていたとのことです。加えて、昨今の上場子会社のガバナンスをめぐって親子上場解消
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の動きが加速する中、昭和電工においても、同社の唯一の上場子会社である当社との資本関係を維持するべ
きかについて改めて検討する必要があると認識していたとのことです。かかる問題意識のもと、昭和電工
は、 2018年９月中旬から同社の所有する当社株式の取扱いについて検討を始めたとのことです。そして、昭
和電工は、当社にとっての新たな事業パートナーを模索してきたとのことです。
そのような中、アイ・シグマ・キャピタルは、アイ・シグマ・キャピタル自身により投資先を模索する中
で丸紅及びそのグループ会社（以下「丸紅グループ」と総称します。）と同じ芙蓉グループに属し、社風や
企業文化面で協業の親和性も高いと考えられる当社に関心を持ち、2020年７月中旬に当社の親会社である昭
和電工に対し、当社株式の取得に係る初期的な提案を行ったとのことです。具体的には、当社の事業基盤を
維持しつつ、さらなる企業価値向上に必要な人材・資金面等のリソースをアイ・シグマ・キャピタルとして
支援すること、そのためには昭和電工が一部出資を残す合弁化の形が有力な選択肢となることを提案したと
のことです。それに対し昭和電工からは、アイ・シグマ・キャピタルによる必要な人材・資金面のリソース
の提供と、丸紅グループとの連携の両輪を評価され、法的拘束力の無い、より詳細な提案が欲しいとのリク
エストを受けたとのことです。その後、アイ・シグマ・キャピタルは、公開情報等を基に当社グループのさ
らなる分析を行ったところ、当社グループが国内の需要家を中心とした顧客基盤、高いソリューション提供
能力を持ちつつ顧客目線での製品・サービス提供に取り組む優秀な従業員及び競争力を有する昭和電工グ
ループの製品を取り扱うことによる製品面での優位性を保持しており、成長のポテンシャルを持っていると
の認識に至る一方で、ガバナンス面の確立、海外ビジネスの強化及び昭和電工以外のメーカー機能の取り込
みに関して課題を持っているものと推察したとのことです。アイ・シグマ・キャピタルは、2020年８月上
旬、当社と昭和電工が現在までに築いてきた関係を継続しつつ、アイ・シグマ・キャピタルが持つ経営改善
のノウハウ並びに親会社である丸紅グループのネットワークを提供することで、当該課題が解消可能である
とともに、現中期経営計画における３つの改革のサポートをすることができるとの認識に至ったことから、
当社の非公開化を実施し、昭和電工も当社グループへの一定の出資を継続することにより、本アイ・シグマ
ファンドの傘下でさらなる企業価値向上を図ることができるものと考えたとのことです。また、上記の課題
解消及びサポートの実施により、当社の企業価値向上を図ることで、ひいては当社に対して投資を実行する
本アイ・シグマファンドの利益にもつながると考えたとのことです。
具体的には、アイ・シグマ・キャピタルは、下記(a)から(e)の施策を実行することで当社の企業成長を支
援できるものと考えているとのことです。
(a）丸紅グループのネットワークを活用した輸入品の調達支援
当社グループの販売先に対して、より競争力のある製品を安定的に供給する観点から、丸紅グループの
国内外の取引先ネットワークを紹介、活用することで、当社グループの仕入れ・調達力面の強化につなげ
ることが可能になると考えているとのことです。
(b）物流面における丸紅グループのノウハウ活用とスケールメリットを活かした利益率改善
丸紅グループが長年培った物流面のノウハウ提供や、信用力があると考えられるパートナー企業を紹介
することで、海外生産地からの輸送、受け入れ、通関代行業務等高度なオペレーション管理が必要となる
海外輸入品を他社と比べて差別化できると考えているとのことです。また、当社グループの輸入品の運搬
は現在当社グループ自身で行うことが多いものの、商品の特性上、共同配送が可能な製品は、丸紅グルー
プとの共同配送を行うことで、スケールメリットを活かした物流費削減が可能と考えているとのことで
す。
(c）販売網の相互連携
当社グループは国内の需要家を中心とした顧客基盤を強みとする一方、丸紅グループは海外における
ネットワークを通じた輸入品調達に強みを有しているとのことです。両社の強みを踏まえ、丸紅グループ
が一次卸として仕入れた海外輸入品を当社グループの得意先に販売することで、両社の取引量増加に資す
ると考えているとのことです。
(d）適切なガバナンス体制確立に向けた支援及び経営資源の効率的な活用
丸紅グループ会社に対する商社としての管理ノウハウ等の知見共有及びグローバル経営管理のプラット
フォーム（各地域の現地法令や慣習に応じた展開や各種管理プログラム）の活用が可能と考えているとの
ことです。また、丸紅グループの人材ネットワークを活用することで、リスク管理・財務・法務等に長け
た人材を補強し、適切なガバナンス体制の確立を支援するとのことです。
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(e）アイ・シグマ・キャピタルが持つ経営ノウハウの提供
アイ・シグマ・キャピタルがこれまでの投資先の企業価値向上に向けた取組みを支援する中で蓄積され
たノウハウを活用することで中期経営計画の策定支援、ファイナンスの組成支援、予算管理やＫＰＩの精
緻化等に貢献できるものと考えているとのことです。また、アイ・シグマ・キャピタルのネットワークを
活用した追加買収の案件紹介等も行うことが可能と考えているとのことです。
アイ・シグマ・キャピタルは、上記のとおりの各施策を実行可能と考えたことから、2020年９月上旬、当
社の株主を公開買付者及び昭和電工の２社のみとして当社を非公開化するとともに、当社の経営に昭和電工
にも一定程度関与してほしいとの希望から、当該一定の関与が期待できるとアイ・シグマ・キャピタルが考
えた議決権所有比率として、非公開化後の昭和電工の議決権所有比率を15～20％程度とする旨の意向表明書
を昭和電工に提出したとのことです。昭和電工は当該意向表明書の内容を踏まえ、当社の企業価値の向上に
関する一定の基礎が確認できたことから、2020年９月下旬、当社に対し本取引に関する検討をしている旨の
連絡を行い、当社の協力のもと、アイ・シグマ・キャピタルは、2020年10月上旬から同年12月上旬にかけ
て、当社に対するデュー・ディリジェンスを実施したとのことです。その結果、上記の各施策を実施するこ
とで、当社の企業成長を支援することが可能であると判断するとともに、本取引後も当社と昭和電工との間
の現行の取引関係を維持・継続し、かつ昭和電工が当社の経営に一定程度関与することが当社の企業価値の
向上につながると考えたこと、2020年11月上旬に昭和電工より非公開化後の当社に対する議決権所有比率を
15.00％未満とすることを希望する旨の要望を口頭にて受けたことを考慮して、当社に対して(a)昭和電工が
本公開買付けに応募しないこと、(b)本公開買付けの実施及び本公開買付けにより、公開買付者が当社株式
の全て（但し、昭和電工が所有する当社株式及び当社が所有する自己株式を除きます。）を取得できなかっ
た場合には、当社の株主を公開買付者と昭和電工のみとする本株式併合を実施すること、(c)本株式併合の
完了後、当社が昭和電工から当社株式の一部を取得すること（以下「本自己株式取得」といいます。）及び
本吸収合併を実施することにより、非公開化後の当社に対する本アイ・シグマファンド及び昭和電工の議決
権所有比率を本所有比率とすること、並びに(d)本公開買付価格を695円とする旨の最終意向表明書を2020年
12月25日に提出したとのことです。なお、本公開買付価格については、当社の将来の事業計画から公開買付
者において分析した当社株式の株式価値を基に提案しており、また、公開買付者の借入負担を軽減するた
め、当初は本自己株式取得の実施を想定していたとのことです。その後も、アイ・シグマ・キャピタルは、
当社との間では、本公開買付けの意義・目的、本公開買付け後の事業運営方針及び本公開買付価格を含む本
取引に係る取引条件について、昭和電工との間では、本公開買付け実施後の当社と昭和電工との協業関係及
び本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件についてそれぞれ協議・検討を重ねたとのことですが、当社
から本公開買付価格は当社の企業価値を十分に反映した提案ではないとして、本公開買付価格が承服できな
い旨の連絡を受けたこと及び昭和電工から本株式併合の完了後に当社が昭和電工から当社株式の一部を取得
することとした場合には売却までの期間が長くなるため、本応募株式について本公開買付けに応募できるよ
うにスキームを変更するよう2021年１月中旬に要請されたことを受けて、アイ・シグマ・キャピタルは、改
めて(a)本公開買付価格を755円とすること、(b)当初提案していた本自己株式取得ではなく、昭和電工が所
有する当社株式のうち本応募株式については本公開買付けに応募すること、及び(c)最終的に当社に対する
本アイ・シグマファンド及び昭和電工の議決権所有比率を本所有比率とするために、本相対取引及び本吸収
合併を実施することを提案する更新版最終意向表明書を2021年１月28日に再提出したとのことです。その
後、再度当社から未だ当社の企業価値を十分に反映した提案ではないとして、本公開買付価格の引き上げの
要請を2021年１月下旬に受けたことから、アイ・シグマ・キャピタルは、2021年２月４日に、本公開買付価
格を796円とする最終提案を行うとともに、2021年２月８日に、アイ・シグマ・キャピタルが考える当社株
式の株式価値の観点からはこれ以上の本公開買付価格の引き上げはできない旨を伝達したとのことです。ア
イ・シグマ・キャピタルは、2021年２月12日、当社より本公開買付価格での応募推奨は難しい旨の連絡を受
ける一方で、2021年３月４日、昭和電工との間で本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件及び本取引後
の当社グループの運営に関する基本的事項（昭光ハイポリマー株式会社及び昭和電工アルミ販売株式会社の
運営について今後協議の上株主間契約を締結することを含むとのことです。）について合意したとのことで
す。なお、2021年２月８日にこれ以上の本公開買付価格の引き上げはできない旨を伝達した後、アイ・シグ
マ・キャピタルは当社との間で本公開買付価格の協議を続けてまいりましたが、当社が抱える課題を早期に
解消することが当社の企業価値の向上に資するため、アイ・シグマ・キャピタルとして本取引を早急に実行
する必要があると考えた点、及びアイ・シグマ・キャピタルとしては、これ以上の価格引き上げはアイ・シ
グマ・キャピタル自身の投資判断基準から逸脱すると考えたため、当社との間で協議を続けたとしてもア
イ・シグマ・キャピタルとしては本公開買付価格の引き上げが難しいと考えた一方で、アイ・シグマ・キャ
ピタルとして親会社である昭和電工が本応募株式について応募することが見込まれると判断したこと及び本
公開買付価格は過去３ヶ月間の東京証券取引所市場第一部における当社株式の終値単純平均値646円（小数
点以下四捨五入。以下、終値単純平均値の計算において同じとします。）に対して23.22％（小数点以下第
三位を四捨五入。以下、株価に対するプレミアムの数値（％）において同じとします。）、過去６ヶ月間の
終値単純平均値628円に対して26.75％のプレミアムをそれぞれ加えた価格であり、一定のプレミアムが付さ
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れていると考えられることを鑑み、他の一般株主も価格を適正と考え応募する可能性が高いとアイ・シグ
マ・キャピタルとして判断した点を総合的に勘案した上で、当社による当社の株主への応募推奨を得られな
い ものの、当社も本取引による当社の非公開化の意義に賛同している点も踏まえ、2021年３月４日、本公開
買付けを含む本取引を実施することを決定したとのことです。
（ⅱ）本公開買付け及び本取引実施後の経営方針等
本取引が成立した後の経営方針について、アイ・シグマ・キャピタルは、当社の企業価値向上のための経
営戦略の具体的な施策として、主に上記「（ⅰ）本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意
思決定の過程」に記載の各施策を講じることを考えているとのことですが、具体的な内容及び方法について
は、本取引完了後に当社の役員、従業員及び昭和電工と協議しながら決定していく予定とのことです。
アイ・シグマ事業支援ファンド３号と昭和電工は本株主間契約にて、アイ・シグマ・キャピタルから派遣
する者が当社の取締役会の過半数を占めるよう取締役候補者を指名すること、及び、昭和電工が当社の取締
役候補者１名並びに執行役員候補者及び部長候補者各１名以上をそれぞれ指名することを合意しているとの
ことですが、その具体的な人数、時期及び候補者等については本書提出日現在では未定であり、本取引完了
後の当社の役員構成を含む経営体制の詳細については、本取引完了後、当社及び昭和電工と協議しながら決
定していく予定とのことです。また、公開買付者は、本相対取引の実施後、本吸収合併を行う予定ですが、
その具体的な日程等の詳細については未定とのことです。なお、本株主間契約の詳細については、下記
「(7）本公開買付けに係る重要な合意に関する事項」の「② 本株主間契約」をご参照ください。
③ 当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由
当社は、上記「② 公開買付者が本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程並び
に本公開買付け及び本取引後の経営方針」に記載のとおり、2020年９月下旬、当社の親会社である昭和電工から
本取引に関する検討をしている旨の連絡を受け、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び
利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」に記載のとおり、本公開買付
価格の公正性その他本公開買付けを含む本取引の公正性を担保すべく、2020年10月８日、本取引に関する諸手続
を含む当社取締役会の意思決定の方法及び過程その他の留意点について法的助言を得るため、当社及び昭和電工
並びに丸紅グループ、アイ・シグマ・キャピタル及び公開買付者から独立したリーガル・アドバイザーとして西
村あさひ法律事務所を、2020年10月５日、当社株式の株式価値の算定を依頼するとともに財務的な見地からの助
言等を得るため、当社及び昭和電工並びに丸紅グループ、アイ・シグマ・キャピタル及び公開買付者から独立し
たファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関としてデロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイ
ザリー合同会社（以下「デロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザリー」といいます。）を、いずれも
その専門性及び独立性に問題がないことから、それぞれ選任するとともに、本取引に関する提案を検討するため
に当社の諮問機関として、2020年11月５日開催の当社取締役会決議により、特別委員会（以下「本特別委員会」
といいます。なお、本特別委員会の構成及び具体的な活動内容等については、下記「(6）本公開買付価格の公正
性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」
の「③ 当社における特別委員会の設置及び答申書の取得」をご参照ください。）を設置いたしました。
その上で、当社は、本取引の目的を含む本公開買付けの概要、本取引が当社に与える影響、本取引後の経営方
針の内容や足元の株価動向等を踏まえ、本特別委員会により事前に確認された交渉方針や交渉上重要な局面にお
ける意見、指示、要請等に基づいた上で、西村あさひ法律事務所及びデロイト トーマツ ファイナンシャルア
ドバイザリーの助言を受けながら、アイ・シグマ・キャピタルとの間で複数回に亘る協議を重ねた上で、本取引
が当社の企業価値の向上に資するものか、また、本公開買付価格を含む本取引における諸条件は妥当なものであ
るか等について検討してまいりました。
また、本公開買付価格については、2020年12月25日、アイ・シグマ・キャピタルより、本公開買付価格を695
円とすることを含む最終意向表明書を受領いたしましたが、昭和電工は、本公開買付価格について受け入れられ
ず、また当社としても、本公開買付価格は当社の企業価値を十分に反映した提案ではないと考えました。それ以
降、アイ・シグマ・キャピタルとの間で、本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件についても継続的に協
議・交渉を行ってまいりました。具体的には、デロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザリーから受け
た当社株式の株式価値に係る試算結果の報告内容及び本特別委員会の意見を踏まえた上で、デロイト トーマ
ツ ファイナンシャルアドバイザリーの助言を受けながら、2021年１月中旬、当社及び昭和電工は、アイ・シグ
マ・キャピタルに対し、最終意向表明書における提案価格である695円は承服できない旨を含む、最終意向表明
書の再提出に関する要望事項を伝達いたしました。その後、2021年１月28日、当社は、アイ・シグマ・キャピタ
ルから本公開買付価格を755円とすることを含む更新版最終意向表明書を受領いたしましたが、未だ当社の企業
価値を十分に反映した提案ではないと考え、2021年１月下旬、再度、本公開買付価格の引き上げを要請いたしま
した。その後もアイ・シグマ・キャピタルとの間で、継続的に協議・交渉を行い、その結果、アイ・シグマ・
キャピタルからは、2021年２月４日に、本公開買付価格を796円とする旨の最終提案書を受領いたしました。当
社はかかる最終提案に対し、可能な限り当社の少数株主の利益に配慮する観点から、本公開買付価格の引き上げ
を要請いたしましたが、2021年２月８日、アイ・シグマ・キャピタルから、アイ・シグマ・キャピタルが考える
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当社株式の株式価値の観点からはこれ以上本公開買付価格を引き上げることはできない旨の回答を受領いたしま
した。
以上のとおり、当社としては、西村あさひ法律事務所及びデロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザ
リーの助言を受け、本特別委員会からも継続的に助言を受ける等、意思決定の公正性及び透明性を担保した上
で、アイ・シグマ・キャピタルから本取引の提案を受けて以来、本公開買付価格の引上げを複数回に亘って要請
し、当社の少数株主の利益のために継続的に交渉を続けてまいりました。しかし、かかる最終提案を受け、本取
引により当社グループの中長期的な企業価値の向上が見込まれるという意味において本公開買付けに賛同する旨
の意見を表明するものとする一方で、本公開買付価格については、当社株式の現在の市場価格に対して一定のプ
レミアムが付されていると考えており、当社の少数株主に対し投資回収機会を提供する観点で合理性を欠く水準
にあるとはいえないものの、近時の非公開化を目的とした公開買付けの類似事例におけるプレミアムの水準と比
較し十分なプレミアムが付されているとは認められない等、当社の少数株主の皆様に本公開買付けへの応募を積
極的に推奨することができる水準には達していないとの結論に達したため、本公開買付けに応募することを推奨
することの是非については中立の立場をとることといたしました。
以上の経緯のもとで、当社は、西村あさひ法律事務所から、本取引に関する諸手続を含む当社取締役会の意思
決定の方法及び過程その他の留意点について、必要な法的助言を受けるとともに、本特別委員会から2021年３月
４日付で答申書（以下「本答申書」といいます。）の提出を受けました（本答申書の概要及び本特別委員会の具
体的な活動内容等については、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避す
るための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「③ 当社における特別委員会の設置及び答
申書の取得」をご参照ください。）。その上で、当社は、リーガル・アドバイザーである西村あさひ法律事務所
から受けた法的助言、ファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関であるデロイト トーマツ ファイ
ナンシャルアドバイザリーから取得した当社株式に係る株式価値算定報告書（以下「本株式価値算定報告書」と
いいます。）の内容を踏まえつつ、本特別委員会から提出された本答申書の内容を最大限尊重しながら、本取引
が当社の企業価値の向上に資するものか、また、本公開買付価格を含む本取引における諸条件は妥当なものであ
るか等の観点から慎重に協議・検討を行いました。
当社グループは上記「② 公開買付者が本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過
程並びに本公開買付け及び本取引後の経営方針」に記載のとおり、現中期経営計画で掲げる３つの改革を推進し
てまいりましたが、一方で当社としても、当社グループを取り巻く経営環境を踏まえると、次の成長ステージへ
踏み出すためには様々な課題を認識しております。近年、当社グループの属する化学品・合成樹脂・金属・セラ
ミックス等の原材料業界においては、汎用品材料の国内需要が底堅く推移しており、さらに、中国の環境規制も
あいまってアジアの需要は拡大しており、当面の市況は高水準で推移するものと見込んでおりますが、他方、国
内サプライヤーは汎用品生産を縮小し高機能品へシフトしており、供給面では不安要素を抱えております。ま
た、アルミ照明ポール等の当社の加工製品事業においても、国内品・海外品との競争が激化している状況となっ
ております。そのため、上記の経営環境において、当社グループが今後も持続的に成長を実現していくために
は、サプライヤーの多様化・関係強化による海外調達ネットワークの強化、メーカー系商社としての提供価値強
化、構造問題を抱えた個別製品群の整理・再生等の施策が必要不可欠であると考えております。
そして、当社は、アイ・シグマ・キャピタルより、上記の協議・交渉の過程において、当社株式を非公開化し
た後は、上記「② 公開買付者が本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程並びに
本公開買付け及び本取引後の経営方針」に記載のとおり、当社グループが昭和電工との関係においてこれまで
培ってきた経営資源を活かしつつ、新たにアイ・シグマ・キャピタル及び丸紅グループのリソース・ネットワー
クを活用することで、現中期経営計画で掲げる３つの改革をサポートし、当社の企業価値をさらに向上させるこ
とができると考えている旨を伝達されました。具体的には、(ⅰ)丸紅グループのネットワークを活用した輸入品
の調達支援、(ⅱ)物流面における丸紅グループのノウハウ活用とスケールメリットを活かした利益率改善、(ⅲ)
販売網の相互連携、(ⅳ)適切なガバナンス体制確立に向けた支援及び経営資源の効率的な活用、(ⅴ)アイ・シグ
マ・キャピタルが持つ経営ノウハウの提供等の施策を講じることを想定していることを、2021年１月28日、当社
は、アイ・シグマ・キャピタルより、更新版最終意向表明書として提示されました。当社としても、アイ・シグ
マ・キャピタルが考えるこのような方針・施策は、当社が目指す方向性と近しいものであり、また、海外商材及
び物流面等でアイ・シグマ・キャピタル及び丸紅グループと協業することやアイ・シグマ・キャピタル及び丸紅
グループが有するガバナンス・管理ノウハウを獲得することはメリットがあると考えました。
また、当社は約70年に亘り、昭和電工のグループ会社として、昭和電工の持つ知名度・ブランド力等を背景
に、当社のサービスの信頼性・安心性をお客様に提供することができたと考えております。この点、本取引の実
施により、昭和電工は当社の親会社ではなくなりますが、当社といたしましては、昭和電工が引き続き当社株式
の14.90％を所有し、当社と昭和電工との間の現行の取引関係を本取引後も維持・継続することによって、本取
引により昭和電工を通じた当社の仕入れ環境が直ちに悪化するとは見込まれないこと、及び、丸紅グループは東
京証券取引所市場第一部に株式を上場する企業であり、総合商社として十分な知名度・ブランド力等を有してい
ると考えており、本取引後は、かかる丸紅グループの知名度・ブランド力等を活用することができるようになる
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こと等を踏まえると、本取引後において当社が昭和電工のブランド力等を活用できなくなることによる影響は限
定的であると考えております。
さらに、当社株式の非公開化を行った場合には、資本市場からのエクイティ・ファイナンスによる資金調達を
行うことができなくなり、また、上場会社として当社が享受してきた社会的な信用力及び知名度の向上による優
れた人材の確保及び取引先の拡大等に影響を及ぼす可能性が考えられます。しかしながら、当社グループの現在
の財務状況や昨今の間接金融における低金利環境等に鑑みると、今後数年間においてはエクイティ・ファイナン
スの活用による大規模な資金調達の必要性は見込まれません。加えて、当社グループの社会的な信用力及び知名
度は事業活動を通じて獲得される部分もあることに加え、上記のとおり本取引後は、丸紅グループの知名度・ブ
ランド力等を活用することができるようになること等を踏まえると、当社の非公開化が人材確保及び取引先の拡
大等に与える影響は大きくないと考えております。
以上を踏まえ、2021年３月４日、当社取締役会は、本公開買付けを含む本取引により、海外商材及び物流面等
でアイ・シグマ・キャピタル及び丸紅グループと協業することやアイ・シグマ・キャピタル及び丸紅グループが
有するガバナンス・管理ノウハウを獲得することが、当社グループの中長期的な企業価値の向上に資するもので
あると判断いたしました。
上記のとおり、当社は、本公開買付けを含む本取引が、当社グループの中長期的な企業価値の向上に資するも
のであると考えておりますが、他方、本公開買付価格（796円）については、(ⅰ)下記「(3）算定に関する事
項」の「① 当社における第三者算定機関からの株式価値算定報告書の取得」に記載されているデロイト トー
マツ ファイナンシャルアドバイザリーによる当社株式の株式価値の算定結果のうち、市場株価法に基づく算定
結果のレンジの上限額を上回るとともに、類似会社比較法及びディスカウンテッド・キャッシュ・フロー法（以
下「ＤＣＦ法」といいます。）による算定結果のレンジの範囲内に入っており、また、(ⅱ)本公開買付けの公表
日の前営業日である2021年３月３日までの過去３ヶ月間の東京証券取引所市場第一部における当社株式の終値単
純平均値646円に対して23.22％、過去６ヶ月間の終値単純平均値628円に対して26.75％のプレミアムをそれぞれ
加えた価格であり、当社の少数株主に対し投資回収機会を提供する観点では当社株式の現在の市場価格に対して
一定のプレミアムが付されていると考えられることから、合理性を欠く水準にあるとはいえないものの、(ⅲ)
2021年３月３日の東京証券取引所市場第一部における当社株式の終値724円に対して9.94％、過去１ヶ月間の終
値単純平均値715円に対して11.33％のプレミアムを加えた価格にとどまっていること、また、(ⅳ)過去３ヶ月間
の終値単純平均値に対するプレミアムについても、近時の非公開化を目的とした公開買付けの類似事例における
プレミアムの水準と比較し十分なプレミアムが付されているとは認められないことから、当社の少数株主の皆様
に本公開買付けへの応募を積極的に推奨することができる水準には達していないとの結論に達し、本公開買付け
に応募することを推奨することの是非については中立の立場をとった上で、最終的に本公開買付けに応募するか
否かは株主の皆様のご判断に委ねるのが相当であると判断いたしました。
なお、本公開買付価格は、当社の2020年12月31日現在の簿価純資産から算出した１株当たり純資産額
（1,198.74円）を下回っておりますが、資産売却等の困難性や清算に伴う相当な追加コストの発生等を考慮する
と、仮に当社が清算する場合にも、簿価純資産額がそのまま換価されるわけではなく、相当程度毀損することが
見込まれます。また、純資産額は、将来の収益性を反映するものではないため、継続企業である当社の企業価値
の算定において重視することは合理的ではないと考えております。
以上より、当社は、2021年３月４日開催の取締役会において、本公開買付けに関し、賛同の意見を表明すると
ともに、本公開買付けに応募するか否かについては、株主の皆様のご判断に委ねる旨を決議いたしました。当該
取締役会決議の詳細については、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避
するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「④ 当社における利害関係を有しない取
締役全員の承認及び監査役全員の異議がない旨の意見」をご参照ください。
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(3）算定に関する事項
① 当社における第三者算定機関からの株式価値算定報告書の取得
当社は、アイ・シグマ・キャピタルから提示された本公開買付価格に関する当社における意思決定過程の恣意
性を排除し、本公開買付価格の公正性を担保するために、当社及び昭和電工並びに丸紅グループ、アイ・シグ
マ・キャピタル及び公開買付者から独立した第三者算定機関及びファイナンシャル・アドバイザーであるデロイ
ト トーマツ ファイナンシャルアドバイザリーに対し、当社株式の株式価値の算定を依頼し、2021年３月３日
付で本株式価値算定報告書を取得いたしました。なお、デロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザリー
は、当社及び昭和電工並びに丸紅グループ、アイ・シグマ・キャピタル及び公開買付者の関連当事者には該当せ
ず、本取引に関して重要な利害関係を有しておりません。
デロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザリーは、当社からの依頼に基づき、当社の事業の現状、将
来の事業計画等の開示を受けるとともに、それらに関する説明を受け、それらの情報を踏まえて当社株式の株式
価値を算定しております。なお、当社は、デロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザリーから、本公開
買付価格の公正性に関する意見書（フェアネス・オピニオン）は取得しておりません。
② 算定の概要
デロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザリーは、複数の株式価値算定手法の中から、当社株式の株
式価値算定にあたり採用すべき算定手法を検討の上、当社が継続企業であるとの前提のもと、当社株式の価値に
ついて多面的に評価することが適切であるとの判断に基づき、当社株式が東京証券取引所市場第一部に上場して
おり市場株価が存在することから市場株価法を、当社と比較的類似する事業を手がける上場会社が複数存在し、
類似会社比較による株式価値の類推が可能であることから類似会社比較法を、将来の事業活動の状況を算定に反
映するためＤＣＦ法を算定手法として用いて、当社株式の株式価値を算定いたしました。当該各手法を用いて算
定された当社株式の１株当たりの株式価値の範囲は、以下のとおりです。
市場株価法 ：628円～724円
類似会社比較法：726円～1,036円
ＤＣＦ法 ：678円～1,048円
市場株価法では、2021年３月３日を算定基準日として、東京証券取引所市場第一部における当社株式の基準日
終値724円、直近１ヶ月間の終値単純平均値715円、直近３ヶ月間の終値単純平均値646円及び直近６ヶ月間の終
値単純平均値628円を基に、当社株式の１株当たりの株式価値の範囲を628円～724円と算定しております。
類似会社比較法では、当社と類似性があると判断される上場会社の市場株価や収益性等を示す財務指標との比
較を通じて、当社株式の株式価値を計算し、当社株式の１株当たりの株式価値の範囲を726円～1,036円と算定し
ております。
ＤＣＦ法では、当社が作成した2021年12月期から2023年12月期までの事業計画を前提として、当社が2021年12
月期以降生み出すと見込まれるフリー・キャッシュ・フローを一定の割引率で現在価値に割り引いて当社の企業
価値や株式価値を計算し、当社株式の１株当たりの株式価値の範囲を678円～1,048円と算定しております。な
お、デロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザリーがＤＣＦ法による算定に用いた当社作成の事業計画
においては、大幅な増減益は見込んでおりません。また、本取引の実行により実現することが期待されるシナ
ジー効果については、現時点において見積もることが困難であるため、当該事業計画には加味しておりません。
（注） デロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザリーは、当社株式の株式価値の算定に際し、当社か
ら提供を受けた情報及び一般に公開された情報等を原則としてそのまま採用し、それらの資料及び情報
等が、全て正確かつ完全なものであること、当社株式の株式価値の算定に重大な影響を及ぼす可能性の
ある事実でデロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザリーに対して未開示の事実はないことを
前提としており、独自にそれらの正確性及び完全性の検証を行っておりません。加えて、当社の事業計
画に関する情報については、当社の経営陣による現時点で得られる最善の予測と判断に基づき合理的に
作成されたことを前提としております。また、当社及びその関係会社の資産及び負債（金融派生商品、
簿外資産及び負債、その他偶発債務を含みます。）に関して独自の評価・査定を行っておらず、第三者
機関への鑑定又は査定の依頼も行っておりません。デロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザ
リーの算定は、2021年３月３日までの上記情報を反映したものであります。
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(4）上場廃止となる見込み及びその事由
当社株式は、本書提出日現在、東京証券取引所市場第一部に上場されておりますが、公開買付者は、本公開買付
けにおいて買付予定数に上限を設定していないため、本公開買付けの結果次第では、当社株式は、東京証券取引所
の上場廃止基準に従い、所定の手続を経て上場廃止となる可能性があります。
また、本公開買付けの成立時点で当該基準に該当しない場合でも、公開買付者は、本公開買付けの成立後、下記
「(5）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」に記載のとおり、当社の株主を
公開買付者及び昭和電工のみとする本株式併合を実施することを予定しているとのことですので、その場合、当社
株式は東京証券取引所の上場廃止基準に従い、所定の手続を経て上場廃止となります。上場廃止後は、当社株式を
東京証券取引所市場第一部において取引することはできません。
なお、上場廃止を目的とする理由及び少数株主の皆様への影響及びそれに対する考え方につきましては、上記
「(2）意見の根拠及び理由」の「③ 当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由」をご参照
ください。
(5）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）
公開買付者は、上記「(2）意見の根拠及び理由」の「① 本公開買付けの概要」に記載のとおり、本公開買付け
が成立したものの、本公開買付けにより、当社株式の全てを取得できなかった場合には、当社に対して以下の手続
の実行を要請する予定とのことです。
具体的には、本公開買付けの成立後、公開買付者及び昭和電工は、本株式併合を実施すること及び本株式併合の
効力発生を条件として単元株式数の定めを廃止する旨の定款変更を行うことを付議議案に含む臨時株主総会（以下
「本臨時株主総会」といいます。）を開催することを速やかに当社に要請する予定であり、公開買付者及び昭和電
工は、本臨時株主総会において上記各議案に賛成する予定とのことです。なお、本臨時株主総会の開催日は、2021
年６月中旬から下旬を予定しているとのことです。
本臨時株主総会において本株式併合の議案についてご承認をいただいた場合には、本株式併合がその効力を生ず
る日において、当社の株主の皆様は、本臨時株主総会においてご承認をいただいた本株式併合の割合に応じた数の
当社株式を所有することとなります。本株式併合を実施することにより株式の数に１株に満たない端数が生じると
きは、当社の株主の皆様に対し、会社法第235条その他の関係法令の定める手続に従い、当該端数の合計数（合計
した数に１株に満たない端数がある場合には、当該端数は切り捨てられます。以下同じです。）に相当する当社株
式を当社に売却すること等によって得られる金銭が交付されることになります。当該端数の合計数に相当する当社
株式の売却価格については、当該売却の結果、本公開買付けに応募しなかった当社の株主の皆様に交付される金銭
の額が、本公開買付価格に当該各株主が所有していた当社株式の数を乗じた価格と同一となるよう設定した上で、
裁判所に対して任意売却許可の申立てを行うことを当社に要請する予定とのことです。また、当社株式の併合の割
合は、本書提出日現在において未定ですが、公開買付者及び昭和電工の２社のみが当社株式の全て（当社が所有す
る自己株式を除きます。）を所有することとなるよう、本公開買付けに応募しなかった当社の株主の皆様（公開買
付者、昭和電工及び当社を除きます。）の所有する当社株式の数が１株に満たない端数となるように決定される予
定とのことです。
なお、当社は、本公開買付価格では、当社として株主の皆様に本株式併合の条件やその理由を合理的に説明する
ことはできないため当社主導による本株式併合は行わないこととしております。一方で、当社は本取引の実施が当
社グループの中長期的な企業価値の向上に資するものと考えていること、本臨時株主総会の招集について、公開買
付者及び昭和電工による会社法第297条第１項に基づく招集請求及び同条第４項第１号に基づく株主総会の招集の
許可を得るための裁判所に対する申立てを経て、裁判所の決定に委ねる場合には、時間と費用を要するためかえっ
て当社の少数株主の利益に反するおそれがあることから、当社は、本書提出日現在において、本公開買付けが成立
し、本公開買付け後に公開買付者及び昭和電工より本臨時株主総会を開催することの要請を受けた場合、本公開買
付けの成立後速やかに株主に判断機会を提供するという観点から、公開買付者及び昭和電工からの当該要請に応じ
て本臨時株主総会の招集の手続を実施することを予定しております。
本株式併合に関連する少数株主の権利保護を目的とした会社法上の規定として、本株式併合がなされた場合で
あって、本株式併合を実施することにより株式の数に１株に満たない端数が生じるときは、会社法第182条の４及
び第182条の５その他の関係法令の定めに従い、所定の条件を充たす場合には、公開買付者、昭和電工及び当社を
除く当社の株主の皆様は、当社に対し、自己の所有する当社株式のうち１株に満たない端数となるものの全部を公
正な価格で買い取ることを請求することができる旨及び裁判所に対して当社株式の価格決定の申立てを行うことが
できる旨が定められています。上記のとおり、本株式併合においては、本公開買付けに応募されなかった当社の株
主の皆様（公開買付者、昭和電工及び当社を除きます。）が所有する当社株式の数は１株に満たない端数となる予
定ですので、本株式併合に反対する当社の株主の皆様は、上記申立てを行うことができることになる予定です。な
お、上記申立てがなされた場合の買取価格は、最終的には裁判所が判断することになります。
なお、本公開買付けは、本臨時株主総会における当社の株主の皆様の賛同を勧誘するものでは一切ありません。
また、本公開買付けへの応募又は上記の手続における税務上の取扱いについては、当社の株主の皆様が自らの責任
にて税理士等の専門家にご確認いただきますようお願いいたします。
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上記の手続については、関係法令についての改正、施行及び当局の解釈等の状況によっては、実施に時間を要
し、又は実施の方法に変更が生じる可能性があるとのことです。但し、その場合でも、本公開買付けが成立した場
合には、本公開買付けに応募しなかった当社の株主の皆様（公開買付者、昭和電工及び当社を除きます。）に対し
て は、最終的に金銭を交付する方法が採用される予定であり、その場合に当該当社の株主の皆様に交付される金銭
の額については、本公開買付価格に当該当社の株主の皆様が所有していた当社株式の数を乗じた価格と同一になる
よう算定する予定とのことです。
上記における具体的な手続及びその実施時期等については、公開買付者と協議の上、決定次第、当社が速やかに
公表する予定です。
また、公開買付者は、本基本契約において、最終的に当社に対する本アイ・シグマファンド及び昭和電工の議決
権所有比率を本所有比率とするために、法第24条第１項但書に基づき当社が内閣総理大臣から有価証券報告書を提
出する義務の中断申請に係る承認を受けた後に、本相対取引及び本吸収合併を行うことを合意しているとのことで
す。なお、本相対取引は本株式併合により当社の発行済株式総数が減少した後、本株式分割を実施した上で実行す
ることが予定されているため、本相対取引の価格は、１株当たりで比較した場合には本公開買付価格と異なる金額
となりますが、公開買付価格の均一性規制（法第27条の２第３項）の趣旨に抵触しないよう、本公開買付価格を基
に、本株式併合及び本株式分割の割合に応じて比例的に決定される予定であり、本公開買付価格と実質的には同額
となるとのことです。
(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を
担保するための措置
本書提出日現在において、公開買付者は当社株式を所有しておらず、本公開買付けは、支配株主による公開買付
けには該当いたしません。また、当社の経営陣の全部又は一部が公開買付者に直接又は間接に出資することも予定
されておらず、本公開買付けを含む本取引は、いわゆるマネジメントバイアウト取引にも該当いたしません。もっ
とも、本公開買付けに際して、公開買付者が当社の親会社である昭和電工との間で本基本契約を、アイ・シグマ事
業支援ファンド３号が昭和電工との間で本株主間契約を締結しており、公開買付者が本取引の一環として、本不応
募株式及び当社が所有する自己株式を除く当社株式の取得を予定して本公開買付けを行うほか、最終的に当社に対
する本アイ・シグマファンド及び昭和電工の議決権所有比率を本所有比率とするために、本相対取引及び本吸収合
併の実施を合意していること等を踏まえ、昭和電工と当社の少数株主との利害が必ずしも一致しない可能性がある
ことに鑑みて、当社及び公開買付者は、本公開買付価格の公正性を担保しつつ、本公開買付けの実施を決定するに
至る意思決定の過程における恣意性を排除し、利益相反を回避する観点から、それぞれ以下の措置を実施いたしま
した。なお、以下の記載のうち、公開買付者において実施した措置については、公開買付者から受けた説明に基づ
くものです。
また、公開買付者は、昭和電工との間で、昭和電工が所有する当社株式4,790,153株（所有割合：43.79％）につ
いて本基本契約を締結しているため、本公開買付けにおいて、いわゆる「マジョリティ・オブ・マイノリティ（Ｍ
ａｊｏｒｉｔｙ ｏｆ Ｍｉｎｏｒｉｔｙ）」の下限を設定すると、本公開買付けの成立を不安定なものとし、か
えって本公開買付けに応募することを希望する少数株主の皆様の利益に資さない可能性もあるものと考え、本公開
買付けにおいて、いわゆる「マジョリティ・オブ・マイノリティ（Ｍａｊｏｒｉｔｙ ｏｆ Ｍｉｎｏｒｉｔｙ）」
の下限を設定しておりませんが、公開買付者及び当社において下記①乃至⑤の措置を講じていることから、当社の
少数株主の皆様の利益には十分な配慮がなされていると考えているとのことです。
なお、当社としては、当社の親会社である昭和電工が当社株式を4,790,153株（所有割合：43.79％）所有してい
るところ、「マジョリティ・オブ・マイノリティ（Ｍａｊｏｒｉｔｙ ｏｆ Ｍｉｎｏｒｉｔｙ）」の下限を設定す
ると、本公開買付けにおける買付予定数の下限が高くなり、本公開買付けの成立を不安定にし、応募する少数株主
の利益に資さない可能性が認められること、また、当社及び公開買付者において下記①乃至⑤の措置を講じている
状況、並びに、当社の親会社である昭和電工は、公開買付者との間で本基本契約を締結し、本公開買付けにおいて
自らが所有する当社株式4,790,153株（所有割合：43.79％）のうち、3,160,306株（所有割合：28.89％）について
本公開買付けに応募することを合意しており、少数株主と同じ売主としての地位を有していることに鑑みれば、
「マジョリティ・オブ・マイノリティ（Ｍａｊｏｒｉｔｙ ｏｆ Ｍｉｎｏｒｉｔｙ）」の下限を設定しないこと
が、直ちに本取引の手続の公正性を損なわせるものとはいえないと考えております。
① 当社における独立した第三者算定機関からの株式価値算定報告書の取得
当社は、アイ・シグマ・キャピタルから提示された本公開買付価格に関する当社における意思決定過程の恣意
性を排除し、本公開買付価格の公正性を担保するために、当社及び昭和電工並びに丸紅グループ、アイ・シグ
マ・キャピタル及び公開買付者から独立した第三者算定機関及びファイナンシャル・アドバイザーであるデロイ
ト トーマツ ファイナンシャルアドバイザリーに対し、当社株式の株式価値の算定を依頼し、2021年３月３日
付で本株式価値算定報告書を取得いたしました。なお、当社は、デロイト トーマツ ファイナンシャルアドバ
イザリーから、本公開買付価格の公正性に関する意見書（フェアネス・オピニオン）は取得しておりません。
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デロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザリーは、当社及び昭和電工並びに丸紅グループ、アイ・シ
グマ・キャピタル及び公開買付者の関連当事者には該当せず、本取引に関して重要な利害関係を有しておりませ
ん。デロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザリーの報酬は、本取引の成否にかかわらず支払われる固
定 報酬のほか、本取引の成立を条件とする成功報酬が含まれておりますが、当社は、同種の取引における一般的
な実務慣行等も勘案の上、上記の報酬体系によりデロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザリーを当社
のファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関として選任いたしました。また、本特別委員会は、第１
回の本特別委員会において、デロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザリーの専門性及び独立性に問題
がないことを確認した上で、当社のファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関として承認しておりま
す。
本株式価値算定報告書の概要については、上記「(3）算定に関する事項」の「② 算定の概要」をご参照くだ
さい。
② 当社における独立した法律事務所からの助言
当社は、本取引に係る当社取締役会の意思決定の過程における公正性及び適正性を確保するために、当社及び
昭和電工並びに丸紅グループ、アイ・シグマ・キャピタル及び公開買付者から独立したリーガル・アドバイザー
として西村あさひ法律事務所を選任し、同法律事務所から、本取引に関する諸手続を含む当社取締役会の意思決
定の方法及び過程その他の留意点について、必要な法的助言を受けております。
なお、西村あさひ法律事務所は、当社及び昭和電工並びに丸紅グループ、アイ・シグマ・キャピタル及び公開
買付者の関連当事者には該当せず、本取引に関して重要な利害関係を有しておりません。西村あさひ法律事務所
の報酬は、本取引の成否にかかわらず、稼働時間に時間単価を乗じて算出するものとされており、本取引の成立
を条件とする成功報酬は含まれておりません。また、本特別委員会は、第１回の本特別委員会において、西村あ
さひ法律事務所の専門性及び独立性に問題がないことを確認した上で、当社のリーガル・アドバイザーとして承
認しております。
③ 当社における特別委員会の設置及び答申書の取得
当社は、本取引において昭和電工が公開買付者と合意の上その保有する当社株式の一部を売却することが想定
されていたことや、昭和電工が保有する当社株式の一部について本取引の実行後も継続保有することも検討され
ていたこと等を踏まえ、昭和電工と当社の少数株主の利害が必ずしも一致しない可能性があることに鑑みて、当
社の意思決定に慎重を期し、また、当社取締役会の意思決定過程における恣意性及び利益相反のおそれを排除
し、その公正性を担保することを目的として、2020年11月５日開催の取締役会において、当社、昭和電工、丸紅
グループ、アイ・シグマ・キャピタル及び公開買付者並びに本取引の成否のいずれからも独立した、灘利浩氏
（当社社外取締役、独立役員）、桜井修平氏（弁護士、当社社外監査役、独立役員）及び廣田正昭氏（公認会計
士・税理士、当社社外監査役、独立役員）の３名から構成される本特別委員会を設置し、同委員会による答申内
容を最大限尊重した意思決定を行うことを決議いたしました。なお、廣田正昭氏は1971年から1973年まで昭和電
工に従業員として在籍しておりましたが、1973年の退職以降、過去47年以上に亘り昭和電工又はそのグループ会
社の役職員の地位を有していたことはなく、現時点において、当社又は当社の少数株主と利益が相反し、又は利
益が相反するおそれがある事情はございません。また、本特別委員会の委員は設置当初から変更されておりませ
ん。互選により本特別委員会の委員長として灘利浩氏を選定しております。本特別委員会の委員の報酬は、本取
引の成否にかかわらず支払われる固定報酬のみであり、本取引の公表や成立等を条件とする成功報酬は含まれて
おりません。
当社は、本特別委員会に対し、以下の事項（以下「本諮問事項」といいます。）について諮問し、これらの点
について本答申書を当社取締役会に提出することを嘱託いたしました。
（ⅰ）本取引の目的の合理性（本取引が当社の企業価値向上に資するかを含む。）
（ⅱ）本取引に係る手続の公正性
（ⅲ）本取引の条件の公正性・妥当性
（ⅳ）本公開買付けに対して当社の取締役会が賛同意見を表明すること及び当社の株主に対して本公開買付けへ
の応募を推奨することの是非
（ⅴ）当社が本取引に関する決定を行うことが当社の少数株主にとって不利益でないか
また、併せて、当社は、本特別委員会に対し、(a)本特別委員会のファイナンシャル・アドバイザー及び第三
者算定機関やリーガル・アドバイザー（以下「アドバイザー等」といいます。）を選任し、又は、当社のアドバ
イザー等を本特別委員会のアドバイザー等として指名若しくは承認（事後承認を含む。）する権限、(b)当社の
取締役、従業員その他本特別委員会が必要と認める者に本特別委員会への出席を要求し、必要な情報について説
明を求める権限、(c)本取引の取引条件等の当社による交渉について事前に方針を確認し、適時にその状況の報
告を受け、重要な局面で意見を述べ、指示や要請を行うこと等により、本取引の取引条件等の交渉過程に実質的
に関与する権限を付与することを、当社取締役会にて決議しております。
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本特別委員会は、2020年11月５日より2021年３月４日までの間に合計15回（合計約22時間）開催され、本諮問
事項についての協議・検討を行いました。具体的には、まず、第１回の本特別委員会において、当社が選任した
リーガル・アドバイザー、並びにファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関につき、いずれも専門性
及 び独立性に問題がないことから、それぞれを当社のリーガル・アドバイザー、並びにファイナンシャル・アド
バイザー及び第三者算定機関として承認し、本特別委員会としても必要に応じて専門的助言を受けることができ
ることを確認いたしました。
その上で、本特別委員会は、第２回以降の本特別委員会において、本取引の検討を開始するに至った背景・経
緯、アイ・シグマ・キャピタルの提案内容、本取引によって見込まれる事業への影響、本取引後の昭和電工との
取引関係、事業計画の概要等について当社から説明を受けるとともに、これらに関する質疑応答を行い、事業計
画の合理性を確認いたしました。
また、本特別委員会は、アイ・シグマ・キャピタルから、アイ・シグマ・キャピタル及び丸紅グループの概
要、本取引を提案するに至った背景、本取引の目的、シナジー、本取引のストラクチャー、今後の経営方針等に
ついて説明を受けるとともに、質疑応答を行いました。
本特別委員会は、昭和電工からも、本取引を検討するに至った背景、本取引の目的、アイ・シグマ・キャピタ
ルの提案内容に対する考え方、本取引後の当社との取引関係、当社株式の継続所有に関する意向等について説明
を受けるとともに、質疑応答を行いました。
本特別委員会は、当社の第三者算定機関及びファイナンシャル・アドバイザーであるデロイト トーマツ
ファイナンシャルアドバイザリーから、本取引の条件等についてのアイ・シグマ・キャピタル及び昭和電工との
協議・交渉内容、並びに当社の株式価値算定等についての説明を受けるとともに、当社のリーガル・アドバイ
ザーである西村あさひ法律事務所から、本取引の手続面における公正性を担保するための措置並びに本取引に係
る当社取締役会の意思決定の方法及び過程その他の利益相反を回避するための措置の内容について説明を受け、
これらに関しても質疑応答を行っております。さらに、本特別委員会は、当社が、2020年12月25日にアイ・シグ
マ・キャピタルから本公開買付価格を695円とする旨の提案が含まれた最終意向表明書を受領して以降、当社の
第三者算定機関及びファイナンシャル・アドバイザーであるデロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザ
リーからアイ・シグマ・キャピタルにおける交渉過程の状況につき適時に報告を受けた上で、デロイト トーマ
ツ ファイナンシャルアドバイザリーから受けた当社の株式価値の算定結果やアイ・シグマ・キャピタルとの交
渉方針等を含めた財務的な助言及び西村あさひ法律事務所からの法的助言も踏まえて審議・検討して交渉方針を
決定し、2021年１月19日、当社を通じて当該協議を踏まえた最終意向表明書を再度提出するようアイ・シグマ・
キャピタルに対して要請を行い、また、昭和電工も最終意向表明書を再度提出するようアイ・シグマ・キャピタ
ルに対して要請を行った結果、アイ・シグマ・キャピタルは、改めて本公開買付価格を755円とすることを提案
する最終意向表明書を2021年１月28日に提出しました。その後も、本特別委員会は、当社を通じて、アイ・シグ
マ・キャピタルとの間で、継続的に協議・交渉を行い、その結果、アイ・シグマ・キャピタルからは、2021年２
月４日に、本公開買付価格を796円とする旨の最終提案書を受領いたしました。かかる最終提案を受け、本特別
委員会は、可能な限り当社の少数株主の利益に配慮する観点から、当社を通じて、アイ・シグマ・キャピタルに
対して本公開買付価格の引き上げを要請いたしましたが、2021年２月８日、アイ・シグマ・キャピタルから、ア
イ・シグマ・キャピタルが考える当社株式の株式価値の観点からはこれ以上本公開買付価格を引き上げることは
できない旨の回答を受領いたしました。
加えて、本特別委員会は、市場における潜在的な買収者の有無を調査・検討する、いわゆる積極的なマーケッ
ト・チェック（本取引の公表前における入札手続等を含みます。）については、情報管理等の観点から実務上の
問題があること、及び、上記「(2）意見の根拠及び理由」の「② 公開買付者が本公開買付けの実施を決定する
に至った背景、目的及び意思決定の過程並びに本公開買付け及び本取引後の経営方針」に記載のとおり、昭和電
工は、アイ・シグマ・キャピタル以外の事業パートナーを模索してきた中で、アイ・シグマ・キャピタルからの
初期的提案を受けた後、本取引に係るアイ・シグマ・キャピタルとの間の協議・交渉を経て、最終的に、本公開
買付けの実施を含むアイ・シグマ・キャピタルからの提案を受け入れるに至った経緯があることを踏まえ、本公
開買付けを含む本取引の公正性を担保するために実施された各種措置の内容、その他本取引における具体的な状
況に鑑みて、これを実施しなくとも特段、本取引の公正性が阻害されることはない旨を判断いたしました。
また、本特別委員会は、当社が開示予定又は提出予定のプレスリリース及び本書の各ドラフト、並びに公開買
付者が提出予定の本公開買付けに係る公開買付届出書の内容について説明を受け、本取引に関する充実した情報
開示がなされる予定であることを確認しております。
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以上の経緯で、本特別委員会は、本諮問事項について慎重に協議・検討を重ねた結果、2021年３月４日、当社
取締役会に対し、本諮問事項につき大要以下を内容とする本答申書を提出しております。
（ⅰ）本取引の目的の合理性（本取引が当社の企業価値向上に資するかを含む。）
当社グループが属する原材料業界においては、近年、汎用品材料の国内需要が底堅く推移しており、さら
に、中国の環境規制もあいまってアジアの需要は拡大しており、当面の市況は高水準で推移するものと見込
んでいる一方で、国内サプライヤーは汎用品生産を縮小し高機能品へシフトしており、供給面で不安要素を
抱えており、また、アルミ照明ポール等の加工製品事業における国内品・海外品との競争の激化の状況にあ
るといった経営環境にあるところ、かかる経営課題に対応し、当社グループの持続的成長を実現するため
に、サプライヤーの多様化・関係強化による海外調達ネットワークの強化、メーカー系商社としての提供価
値強化、構造問題を抱えた個別製品群の整理・再生等の各施策が必要であるという当社の認識には、合理的
な根拠が認められる。また、当社は、2015年に発生した中国鉄鋼関連ビジネスにおける貸倒引当金計上に関
する問題や、2017年に判明した連結子会社における資金循環取引問題を踏まえ、適切なガバナンス体制の確
立が経営課題であると認識し、ガバナンス強化に取り組んでいる。
アイ・シグマ・キャピタルの提案する①丸紅グループのネットワークを活用した輸入品の調達支援、②物
流面における丸紅グループのノウハウ活用とスケールメリットを活かした利益率改善、③販売網の相互連
携、④適切なガバナンス体制確立に向けた支援及び経営資源の効率的な活用、⑤アイ・シグマ・キャピタル
が持つ経営ノウハウの提供等の本取引によるシナジー及び本取引後の企業価値向上施策は、上記の当社の経
営課題の解決に資するものと評価し得る。なお、これらのシナジーには、当社が丸紅グループと取引を行う
ことにより創出されるシナジーが含まれるところ、当該取引は、丸紅グループと当社グループの双方にメ
リットがある場合に実現するものとのことであり、現時点では必ずしもその実現は約束されていないもの
の、アイ・シグマ・キャピタルの提案や投資実績、アイ・シグマ・キャピタルが当社の企業価値向上により
利益を得る立場であること、当社とアイ・シグマ・キャピタルとの協議の過程において当該シナジーの実現
が困難であることを窺わせる事情は特段見当たっていないこと等を踏まえると、当該シナジーの実現可能性
について一定の期待をすることができると考えることも合理的である。また、アイ・シグマ事業支援ファン
ド３号には丸紅グループ以外の投資家も存在するため、アイ・シグマ・キャピタルが当社の利益より丸紅グ
ループの利益を優先することは想定されないことや、当社グループと丸紅グループとの取引は双方にメリッ
トがある場合に実現するものであるため、数年後に本アイ・シグマファンドが当社株式を売却したとしても
直ちにシナジーが喪失することはないというアイ・シグマ・キャピタルの説明に特段不合理な点は認められ
ない。以上を踏まえると、本取引により生じるシナジー及び本取引後の企業価値向上施策には合理性があ
り、当社の企業価値向上に資するものと認められる。
また、当社は昭和電工グループの中核商社として事業活動を行っているところ、昭和電工グループとの関
係が当社の競争力の源泉であると考えられるため、本取引により昭和電工が当社の親会社ではなくなること
により当社の企業価値の毀損が生じないかが問題となる。この点、(a)当社自身が東京証券取引所市場第一
部に上場して昭和電工から独立した経営がなされており、当社グループと昭和電工グループとの取引は独立
当事者間の取引条件と同等の条件で行われており、当社が昭和電工のグループ会社であることを唯一又は最
大の理由とする取引は存在しないとのことであること、(b)本取引後も昭和電工が当社の議決権の14.90％を
引き続き保有する方針であり、本取引に係る昭和電工によるプレスリリースにおいて、昭和電工が当社との
既存の取引関係を本取引後も商業上合理的な範囲で継続する意向があることを公表する予定であること、
(c)当社が昭和電工グループから提供を受け、又は共同で利用しているサービスやブランドライセンス・商
標に関してはトランジション・サービス契約書に基づき一定期間継続利用でき、当該期間において当社が独
立して運営できる体制を整えることが想定されていること、(d)本取引後も当社の商号の継続利用は可能で
あること、(e)本取引後は、総合商社として十分な知名度・ブランド力等を有している丸紅グループの知名
度・ブランド力等を活用することができるようになること等を踏まえ当社が昭和電工のブランド力等を活用
できなくなることによる悪影響は限定的であると当社が認識していること、(f)アイ・シグマ事業支援ファ
ンド３号と昭和電工は、昭和電工が当社の取締役候補者１名並びに執行役員候補者及び部長候補者各１名以
上をそれぞれ指名する権利を有すること、昭和電工が指名した当該役職員を当社に転籍させるよう昭和電工
が最大限努力すること、及び昭和電工から当社グループに対して一定期間出向人材の出向を継続することを
本株主間契約において合意することを予定していること等を踏まえると、本取引により昭和電工が当社の親
会社ではなくなることに伴い、直ちに当社の競争力が失われ、企業価値が毀損するとは認められない。ま
た、以上の点に鑑みると、本取引によって直ちに取引先との関係等に悪影響を及ぼすとも認められない。
そのほか、本取引によって当社は非公開化されることとなるが、資本市場からのエクイティによる資金調
達の容易性が失われることによる影響や社会的な信用力及び知名度による優れた人材の確保及び取引先の拡
大等に与える影響は限定的であると当社としては認識していること、また、本吸収合併により当社は本銀行
融資による債務を承継するものの、借り換えによる金利負担の低減等が企図されていること等を踏まえる
と、当社の企業価値を直ちに毀損するものではないと考えられる。
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以上を踏まえると、本取引は、当社の企業価値向上に資するものと認められ、その目的は合理性を有する
ものであると考えられる。
（ⅱ）本取引に係る手続の公正性
本取引においては、(a)独立した本特別委員会が、本取引に係る取引条件等の形成過程の初期段階から設
置され、アドバイザー等の選任・承認権限や本取引の取引条件等の交渉過程に実質的に関与する権限が付与
された上、本特別委員会の答申内容を最大限尊重して本取引に係る意思決定を行うものと決議されていると
ころ、本特別委員会はこれらの権限を行使して、アイ・シグマ・キャピタル及び昭和電工との間の取引条件
に関する交渉過程等に実質的に関与したことが認められ、かつ、本特別委員会の独立性、専門性・属性等の
構成、本特別委員会の設置・委員選定のプロセス、アドバイザー等の検討体制、情報の取得体制、当社の社
内の検討体制、報酬面等についても特段の問題は認められないこと、(b)当社は、当社及び昭和電工並びに
丸紅グループ、アイ・シグマ・キャピタル及び公開買付者から独立したリーガル・アドバイザーとして西村
あさひ法律事務所を選任し、各種のアドバイスを受けていること、(c)当社は、当社及び昭和電工並びに丸
紅グループ、アイ・シグマ・キャピタル及び公開買付者から独立した第三者算定機関及びファイナンシャ
ル・アドバイザーであるデロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザリーに対して、当社の株式価値
の算定を依頼し、2021年３月３日付で本株式価値算定報告書を取得していること、(d)公開買付期間が法令
に定められた最短期間である20営業日を超える30営業日に設定されていること、(e)少数株主に対する強圧
性を生じさせないような配慮がなされていること等からすると、本取引に係る手続は公正なものであると考
えられる。
なお、本取引においては、いわゆるマジョリティ・オブ・マイノリティ（Ｍａｊｏｒｉｔｙ ｏｆ Ｍｉ
ｎｏｒｉｔｙ）条件が設定されていないものの、本取引においては、(a)当社の親会社である昭和電工が当
社株式を4,790,153株（所有割合：43.79％）所有しているところ、マジョリティ・オブ・マイノリティ条件
を設定すると、本公開買付けにおける買付予定数の下限が高くなり、本公開買付けの成立を不安定にし、応
募する少数株主の利益に資さない可能性が認められること、(b)上記のとおり公正性担保措置が講じられて
いること、(c)当社の親会社である昭和電工は、公開買付者との間で本基本契約を締結し、本公開買付けに
おいて自らが所有する当社株式4,790,153株（所有割合：43.79％）のうち、3,160,306株（所有割合：
28.89％）について本公開買付けに応募することを合意しており、少数株主と同じ売主としての地位を有し
ていること等に鑑みると、マジョリティ・オブ・マイノリティ条件を設定しないことが、直ちに本取引の手
続の公正性を損なわせるものとはいえないと考えられる。
（ⅲ）本取引の条件の公正性・妥当性
(a)本取引の取引条件に係る協議・交渉過程においては、アイ・シグマ・キャピタルによる最終意向表明
書の提出後も、特別委員会の要請に基づき、これ以上の価格交渉が困難であると判断されるまで協議・交渉
を繰り返し、結果としてアイ・シグマ・キャピタルから有意な譲歩（当初の695円から101円（14.5％）増額
された796円という提案）を引き出し本公開買付価格が提案されている等、本特別委員会の実質的な関与の
もと、企業価値を高めつつ少数株主にとってできる限り有利な取引条件で本取引が行われることを目指した
合理的な努力が行われる状況が確保されていたものと認められること、(b)本株式価値算定報告書によれ
ば、当社株式１株当たりの株式価値は、市場株価法で628円から724円、類似会社比較法で726円から1,036
円、ＤＣＦ法で678円から1,048円と算定されているところ、本公開買付価格である１株当たり796円は、市
場株価法による株式価値算定結果のレンジの上限を上回り、類似会社比較法及びＤＣＦ法による株式価値算
定結果のレンジの範囲内で、ＤＣＦ法による株式価値算定結果の中央値である833円を若干下回る水準であ
り、かつ、デロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザリーによる本株式価値算定報告書及び算定に
用いた当社の事業計画の内容に関する説明及び質疑応答の結果等からすると、デロイト トーマツ ファイ
ナンシャルアドバイザリーが当社株式の価値の算定に当たり採用した手法及び算定の過程並びに株式価値算
定結果について、特段不合理な点は認められないこと、(c)本公開買付価格である796円は、本公開買付けの
公表日の直前営業日（2021年３月３日）までの過去３ヶ月（2020年12月４日から2021年３月３日）の東京証
券取引所市場第一部における終値単純平均値646円に対して23.22％、過去６ヶ月（2020年９月４日から2021
年３月３日）の終値単純平均値628円に対して26.75％のプレミアムを加えた価格であり、過去の類似事例と
比較して一定のプレミアムは付されていると評価できることを踏まえれば、本公開買付価格は当社の少数株
主に投資回収機会を提供する観点では一定の合理性があり、公正性・妥当性を欠くものとは認められない。
しかしながら、本公開買付価格である796円は、(a)本公開買付けの公表日の直前営業日（2021年３月３日）
の東京証券取引所市場第一部における当社株式の終値724円に対して9.94％、過去１ヶ月（2021年２月４日
から2021年３月３日）の終値単純平均値715円に対して11.33％のプレミアムを加えた価格にとどまっている
こと、(b)過去３ヶ月の終値単純平均値に対するプレミアムについても、過去の類似事例のプレミアムと比
較して十分なプレミアムが付されているとまでは認められないことから、本公開買付価格が少数株主に対し
本公開買付けへの応募を積極的に推奨できる水準の価格に達しているとまでは認められない。
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また、その他の取引条件について、(a)公開買付け後に本株式併合、本株式分割、本相対取引及び本吸収
合併（以下総称して「本後続取引」という。）の実施が予定されているところ、本後続取引のスキームや開
示の想定等を考慮すると仮に本公開買付けに応募しなかった場合に不利に取り扱われることが予想される状
況 には陥らないような配慮がなされており、本後続取引に係る取引条件が公正性・妥当性を欠いているとは
認められないこと、(b)本銀行融資に係る融資条件が当社の財務状況に重大な悪影響を及ぼすおそれは認め
られないこと等を踏まえると、その他の取引条件については公正性・妥当性を欠く条件は認められない。
（ⅳ）本公開買付けに対して当社の取締役会が賛同意見を表明すること及び当社の株主に対して本公開買付けへ
の応募を推奨することの是非
上記(ⅰ)乃至(ⅲ)を踏まえれば、本取引は当社の企業価値向上に資するものと認められ、本取引の目的は
合理性を有すると考えられるため、本公開買付けに対して当社取締役会が賛同意見を表明することは相当で
ある。
他方で、本公開買付価格は、当社の少数株主に投資回収機会を提供する観点では一定の合理性があり、公
正性・妥当性を欠くものとは認められないものの、本公開買付価格が少数株主に対し本公開買付けへの応募
を積極的に推奨できる水準の価格に達しているとまでは認められないことから、当社株主に対して本公開買
付けへの応募を推奨することまではできず、本公開買付けに応募するか否かは当社の株主の判断に委ねる旨
の意見を表明することが相当であると考えられる。
（ⅴ）当社が本取引に関する決定を行うことが当社の少数株主にとって不利益でないか
上記(ⅰ)乃至(ⅳ)を踏まえれば、当社取締役会が、本公開買付けについて賛同意見を表明することは当社
の少数株主にとって不利益ではないと考えられる。また、上記(ⅲ)のとおり、本公開買付価格は、(a)本特
別委員会の実質的な関与のもと、企業価値を高めつつ少数株主にとってできる限り有利な取引条件で本取引
が行われることを目指した合理的な努力が行われる状況が確保された上で、度重なる協議・交渉の結果、決
定されたものであること、(b)本株式価値算定報告書の市場株価法による株式価値算定結果のレンジの上限
を上回り、類似会社比較法及びＤＣＦ法による株式価値算定結果のレンジの範囲内で、ＤＣＦ法による株式
価値算定結果の中央値である833円を若干下回る水準であること、(c)本公開買付けの公表日の過去３ヶ月及
び過去６ヶ月の終値単純平均値に対して、過去の類似事例と比較して一定のプレミアムが付されていると評
価できることを踏まえれば、少数株主に不利益ではないと考えられる。かかる点、及び、上記(ⅰ)乃至(ⅳ)
を踏まえれば、本公開買付けに応募するか否かは当社株主の判断に委ねる旨の意見を表明することを決定す
ることは、当社の少数株主にとって不利益ではないと考えられる。
また、本公開買付けが成立した後における当社の非公開化は、(a)上記(ⅰ)のとおり本取引は当社の企業
価値向上に資すると考えられること、(b)本株式併合に際して株主に交付される予定の金銭の額は本公開買
付価格と同額であることからすれば、当社の少数株主に対して投資回収機会を提供する観点では一定の合理
性があり、公正性・妥当性を欠くものとは認められないこと、(c)当社が公開買付者及び昭和電工による臨
時株主総会の招集請求等に応じない場合にはかえって当社の少数株主の利益に反するおそれがあること、及
び、(d)本株式併合への反対株主は株式買取請求及び価格決定申立てを行うことができること等から、当社
取締役会が、本取引における本公開買付け成立後に本株式併合についての決定をすることは、当社の少数株
主にとって不利益なものではないと考えられ、また、上記(ⅰ)乃至(ⅳ)を踏まえれば、本株式併合以外の本
後続取引について当社が決定することも、当社の少数株主にとって不利益なものではないと考えられる。
④ 当社における利害関係を有しない取締役全員の承認及び監査役全員の異議がない旨の意見
当社は、デロイト トーマツ ファイナンシャルアドバイザリーより取得した本株式価値算定報告書、西村あ
さひ法律事務所から得た法的助言を踏まえつつ、本特別委員会（本特別委員会の構成及び具体的な活動内容等に
ついては、上記「③ 当社における特別委員会の設置及び答申書の取得」をご参照ください。）から提出を受け
た本答申書の内容を最大限に尊重しながら、本取引の諸条件について慎重に検討を行いました。
その結果、上記「(2）意見の根拠及び理由」の「③ 当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程
及び理由」に記載のとおり、当社取締役会は、(ⅰ)本公開買付けを含む本取引により、海外商材及び物流面等で
アイ・シグマ・キャピタル及び丸紅グループと協業することやアイ・シグマ・キャピタル及び丸紅グループが有
するガバナンス・管理ノウハウを獲得することが、当社グループの中長期的な企業価値の向上に資すると考えら
れるが、(ⅱ)本公開買付価格である796円は、当社の少数株主に投資回収機会を提供する観点では一定の合理性
があり、妥当性を欠くものとは認められないものの、少数株主に対し本公開買付けへの応募を積極的に推奨でき
る水準の価格に達しているとまでは認められないと判断し、2021年３月４日開催の取締役会において、本公開買
付けに賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様に対して本公開買付けに応募するか否かについては、
株主の皆様のご判断に委ねる旨の決議をいたしました。上記取締役会決議は、当社取締役のうち八田賢一氏を除
く５名全員の一致により決議されております。なお、上記取締役会には当社の監査役のうち天野賢氏を除く３名
が参加し、出席した監査役はいずれも上記決議に異議がない旨の意見を述べております。
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なお、上記取締役会に参加した当社の取締役のうち、昭和電工の出身者が３名（稲泉淳一氏、齋藤豊氏、竹内
茂人氏）おり、また、上記取締役会に参加した当社の監査役のうち、昭和電工の出身者が１名（溝端繁樹氏）お
りますが、各氏とも昭和電工において取締役を務めたことはなく、既に昭和電工を退社しており、それ以降、昭
和 電工又はそのグループ会社との兼職関係はないこと、及び本取引においては本特別委員会が設置され、上記
「③ 当社における特別委員会の設置及び答申書の取得」のとおり本特別委員会が有効に機能しているといえる
ことから、当社は、上記の昭和電工の出身者４名について、当社取締役会の審議又は決議から除外されなければ
手続の公正性が害されると考えるべき程度の利害関係はないものと判断し、上記取締役会における審議及び決議
に参加しております。この点については、上記「③ 当社における特別委員会の設置及び答申書の取得」に記載
のとおり、本特別委員会の確認を得ております。
また、当社の取締役である八田賢一氏は、過去に丸紅において代表取締役常務執行役員に就任していたこと、
並びに丸紅の子会社である興亜工業株式会社において、代表取締役及び特別顧問に就任していたことから、利益
相反の疑いを回避するため、上記取締役会における審議及び決議には一切参加しておらず、当社の立場において
アイ・シグマ・キャピタルとの協議・交渉にも一切参加しておりません。当社の監査役である天野賢氏は、過去
に昭和電工の代表取締役の地位を有していたことから、利益相反の疑いを回避するため、上記取締役会における
審議には参加しておらず、意見を述べることを差し控えております。
⑤ 他の買付者からの買付機会を確保するための措置
公開買付者は、本公開買付けにおける買付け等の期間（以下「公開買付期間」といいます。）について、法令
に定められた最短期間が20営業日であるところ、30営業日としております。公開買付者は、公開買付期間を比較
的長期に設定することにより、当社の株主の皆様に本公開買付けに対する応募について適切な判断機会を確保し
つつ、公開買付者以外にも当社株式の買付け等を行う機会を確保し、もって本公開買付価格の公正性を担保する
ことを企図しているとのことです。
また、当社は、公開買付者との間で、当社が対抗的買収提案者と接触することを禁止するような取引保護条項
を含む合意等、対抗的買収提案者が当社との間で接触することを制限するような内容の合意を一切行っておら
ず、上記の公開買付期間の設定と併せ、対抗的な買付け等を行う機会を確保することにより、本公開買付けの公
正性を担保することを企図しております。
(7）本公開買付けに係る重要な合意に関する事項
① 本基本契約
本公開買付けに際し、公開買付者は、昭和電工との間で2021年３月４日付で本基本契約を締結し、昭和電工が
所有する当社株式のうち、本応募株式について本公開買付けに応募し、残りの本不応募株式について応募しない
ことを合意しているとのことです。本基本契約においては、昭和電工による応募の前提条件として、(ⅰ)公開買
付者の表明及び保証（注）が、本基本契約の締結日及び昭和電工が本応募株式の全てを本公開買付けに応募する
時点において、いずれも重要な点において真実かつ正確であること、(ⅱ)本基本契約に基づき本公開買付けの開
始までに公開買付者が履行し、又は遵守すべき義務が重要な点において全て履行され、かつ遵守されているこ
と、(ⅲ)本特別委員会により、当社の取締役会に対して本公開買付けに賛同する旨の意見表明に係る決議を行う
旨の答申が適法かつ有効になされ、これが当社のプレスリリースにおいて公表されており、かつ、かかる答申が
維持されていること、(ⅳ)当社の取締役会において、昭和電工又は丸紅との間で利害関係を有し又は有するおそ
れのある取締役を除く取締役全員の一致をもって、本公開買付けに賛同する旨の決議がなされ、その決議が維持
されていること、(ⅴ)本応募株式の全部について、本公開買付けに対して応募することが、昭和電工の取締役の
善管注意義務に違反し、また善管注意義務に違反すると合理的に判断される事由が存在しないこと、(ⅵ)私的独
占の禁止及び公正取引の確保に関する法律（昭和22年法律第54号。その後の改正を含みます。）その他の法令等
に基づき必要な届出その他の手続が全て完了していること、及び(ⅶ)司法・行政機関等に対して、本取引のいず
れかを制限又は禁止することを求める旨のいかなる申立て、訴訟又は手続も係属しておらず、本取引のいずれか
を制限又は禁止する旨のいかなる司法・行政機関等の判断等も存在しておらず、かつ、その具体的なおそれもな
いことが定められているとのことです。但し、上記前提条件の全部又は一部が充足されない場合においても、昭
和電工が自らの判断において当該前提条件を放棄し、本公開買付けに応募することは制限されていないとのこと
です。また、上記前提条件の全部又は一部が充足されていないことが判明した場合又は充足しないこととなる新
たな事情が生じた場合には、昭和電工は、本応募株式の本公開買付けへの応募を撤回し、本応募株式の買付けに
係る契約を解除することができるものとされているとのことです。
（注） 本基本契約において、公開買付者は、(ⅰ)設立及び存続の有効性、(ⅱ)本基本契約の締結及び履行に必
要な権利能力及び行為能力、(ⅲ)本基本契約の締結及び履行に関して、関係法令及び公開買付者の内部
規則上必要とされる手続の履践、(ⅳ)本基本契約の有効性及び強制執行可能性、(ⅴ)本基本契約の締結
及び履行についての法令等との抵触の不存在、(ⅵ)倒産手続開始及びその原因の不存在及び(ⅶ)反社会
的勢力との取引・関与の不存在について表明及び保証を行っているとのことです。
② 本株主間契約
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本公開買付けに際し、アイ・シグマ事業支援ファンド３号は、昭和電工との間で2021年３月４日付で本株主間
契約を締結し、本取引完了後、アイ・シグマ・キャピタルから派遣する者が当社の取締役会の過半数を占めるよ
う 取締役候補者を指名すること、昭和電工は、当社の取締役候補者１名並びに執行役員候補者及び部長候補者各
１名以上をそれぞれ指名する権利を有すること、昭和電工及び当社との間で、今後さらに協議の上、現在昭和電
工及び当社の２社のみが株主である昭光ハイポリマー株式会社及び昭和電工アルミ販売株式会社に関し、当該２
社の運営（役員体制、定款変更及び組織再編行為等の重要事項に関する事前承諾の定め等を含むとのことで
す。）及び株式の取扱い等に関する株主間契約を締結すること、その他本取引完了後の当社の事業運営及び当社
株式の取扱い等について合意しているとのことです。
４【役員が所有する株券等の数及び当該株券等に係る議決権の数】
所有株式数（株） 議決権の数（個）
氏名 役名 職名
－ 30,604 306
稲泉 淳一 代表取締役社長
総務部長兼審査法務部・支
6,578 65
齋藤 豊 取締役
店総務等に係る業務担当
5,321 53
橋本 隆 取締役 アグリ本部長
企画部、不動産部に係る業
2,148 21
竹内 茂人 取締役
務担当
－ 0 0
灘 利浩 取締役
－ 0 0
八田 賢一 取締役
－ 0 0
溝端 繁樹 常勤監査役
－ 0 0
天野 賢 監査役
－ 0 0
桜井 修平 監査役
－ 0 0
廣田 正昭 監査役
44,651 445
計 10名
（注１） 役名及び職名は本書提出日現在のものです。
（注２） 所有株式数及び議決権の数は、2021年１月31日現在のものです。
（注３） 取締役灘利浩、八田賢一の両氏は、社外取締役であります。
（注４） 監査役溝端繁樹、天野賢、桜井修平、廣田正昭の各氏は、社外監査役であります。
（注５） 所有株式数及び議決権の数は、それぞれ当社の役員持株会における持分に相当する株式（小数点以下切捨
て）及びそれらに係る議決権が含まれています。
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５【公開買付者又はその特別関係者による利益供与の内容】
該当事項はありません。
６【会社の支配に関する基本方針に係る対応方針】
該当事項はありません。
７【公開買付者に対する質問】
該当事項はありません。
８【公開買付期間の延長請求】
該当事項はありません。
以 上
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