オーエス株式会社 意見表明報告書
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オーエス株式会社(E04593)
意見表明報告書
【表紙】
【提出書類】 意見表明報告書
【提出先】 関東財務局長
【提出日】 2023年12月７日
【報告者の名称】 オーエス株式会社
【報告者の所在地】 大阪市北区小松原町３番３号
【最寄りの連絡場所】 大阪市北区小松原町３番３号
【電話番号】 06(6361)3554
【事務連絡者氏名】 取締役常務執行役員 外子浦孝行
【縦覧に供する場所】 株式会社東京証券取引所
(東京都中央区日本橋兜町２番１号)
（注１）本書中の「当社」とは、オーエス株式会社をいいます。
（注２）本書中の「公開買付者」とは、阪急阪神ホールディングス株式会社をいいます。
（注３）本書中の記載において計数が四捨五入又は切り捨てされている場合、合計として記載される数値は必ずしも
計数の総和と一致しません。
（注４）本書中の「法」とは、金融商品取引法（昭和23年法律第25号。その後の改正を含みます。）をいいます。
（注５）本書中の「株券等」とは、株式に係る権利をいいます。
（注６）本書中の「営業日」とは、行政機関の休日に関する法律（昭和63年法律第91号。その後の改正を含みま
す。）第１条第１項各号に掲げる日を除いた日をいいます。
（注７）本書の提出に係る公開買付け（以下「本公開買付け」といいます。）は、法で定められた手続及び情報開示
基準に従い実施されるものです。
（注８）本書中の記載において、日数又は日時の記載がある場合は、特段の記載がない限り、日本国における日数又
は日時を指すものとします。
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１ 【公開買付者の氏名又は名称及び住所又は所在地】
名 称 阪急阪神ホールディングス株式会社
所在地 大阪府池田市栄町１番１号
大阪市北区芝田一丁目 16 番１号（本社事務所）
２ 【公開買付者が買付け等を行う株券等の種類】
普通株式
３ 【当該公開買付けに関する意見の内容、根拠及び理由】
(1) 意見の内容
当社は、2023年12月６日開催の取締役会において、下記「(2) 意見の根拠及び理由」に記載の根拠及び理由に基
づき、本公開買付けに関し、賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様が本公開買付けに応募することを
推奨する旨の決議をいたしました。
なお、上記取締役会決議は、下記「(6) 買付け等の価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避する
ための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「⑤ 当社における利害関係を有しない取締役(監
査等委員である取締役を含む。)全員の承認」に記載の方法により決議されております。
(2) 意見の根拠及び理由
① 本公開買付けの概要
当社は、公開買付者より、本公開買付けの概要につき、以下の説明を受けております。
公開買付者は、本書提出日現在、株式会社東京証券取引所（以下「東京証券取引所」といいます。）スタン
ダード市場に上場している当社株式225,708株（所有割合：7.09％）を直接所有する当社の第三位株主（2023年７
月31日時点）です。公開買付者は、公開買付者の完全子会社であり、当社の主要株主かつ第二位株主（2023年７
月31日時点）である阪急阪神不動産株式会社（以下「阪急阪神不動産」といいます。所有株式数：479,944株、所
有割合：15.07％）を通じた間接所有分と合わせて、当社株式705,652株（所有割合：22.16％）を所有し、当社を
持分法非適用関連会社としているとのことです。また、公開買付者の持分法適用関連会社である東宝株式会社
（以下「東宝」といいます。）（注１）は、当社株式1,104,709株（所有割合：34.70％）を直接所有する当社の
主要株主かつ筆頭株主（2023年７月31日時点）であり、当社を持分法適用関連会社としているとのことです。
（注１）公開買付者は、本書提出日現在、東京証券取引所プライム市場に上場している東宝の普通株式（以下
「東宝株式」といいます。）22,807,820株（東宝が2023年10月11日に提出した第135期第２四半期報告書に記載
された2023年８月31日現在の発行済株式総数（186,490,633株）から、同日現在の東宝が所有する自己株式数
（11,574,073株）を控除した株式数（174,916,560株）に対する割合（小数点以下第三位を四捨五入し、以下
「東宝株式に対する議決権割合」といいます。）：13.04％）を直接所有する東宝の主要株主かつ筆頭株主
（2023年８月31日時点）とのことです。また、公開買付者の完全子会社である阪急阪神不動産は、東宝株式
15,150,710株（東宝株式に対する議決権割合：8.66％）を所有しており、公開買付者は、阪急阪神不動産を通
じた間接所有分と合わせて、東宝株式を37,958,530株（東宝株式に対する議決権割合：21.70％）所有している
とのことです。
この度、公開買付者は、2023年12月６日付で会社法（平成17年法律第86号。その後の改正を含みます。以下
「会社法」といいます。）第370条及び公開買付者定款第25条の規定に基づく取締役会決議に代わる書面（電磁
的記録を含みます。以下本段落において同じです。）決議により、当社株式の全て（但し、公開買付者が所有
する当社株式、当社が所有する自己株式及び不応募株式（以下に定義します。）を除きます。）を取得し、当
社株式を非公開化するための一連の取引（本公開買付けを含み、以下「本取引」といいます。）の一環とし
て、本公開買付けを実施することを決議したとのことです。なお、当該決議を書面決議により行ったのは、取
締役会を実際に開催して決議を行うために同一時間帯に各取締役の予定を確保することが困難であったためと
のことです。また、公開買付者の代表取締役会長グループCEOである角和夫氏及び取締役である島谷能成氏は、
いずれも東宝の取締役を兼務しておりますが、当該書面決議においては、両氏からも書面による同意を取得し
ているとのことです。これは、会社法上、書面決議においては当該議案に係る事項について議決に加わること
ができる取締役全員の書面による同意が必要であるところ、本応募契約（以下に定義します。）の締結に際し
て両氏は東宝を代表していないため、上記議案につき会社法第369条第２項に定める特別の利害関係を有してお
らず議決に加わることができると解される可能性があり、かかる場合には、両氏からも書面による同意を得る
必要があるためとのことです。なお、角和夫氏は公開買付者の立場として本取引の検討に関与しているもの
の、東宝の立場として本取引の検討に関与した事実はないとのことです。一方、島谷能成氏は、公開買付者の
立場として本取引の検討（但し、上記の書面による同意及びそれに先立つ本取引に関する説明を受けたことを
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除きます。）に関与しておらず、また、東宝の立場としても、本応募契約の諸条件の具体的な検討、協議及び
交渉には関与しておらず、本応募契約の締結に関して、東宝の取締役会での審議及び決議に参加していないと
の ことです。
本公開買付けにおいて、公開買付者は、買付予定数の下限を1,417,000株（所有割合：44.50％）としてお
り、本公開買付けに応募された株券等（以下「応募株券等」といいます。）の総数が買付予定数の下限に満た
ない場合は、応募株券等の全部の買付け等を行わないとのことです。一方、上記のとおり、本公開買付けにお
いて、公開買付者は当社株式の全て（但し、公開買付者が所有する当社株式、当社が所有する自己株式及び不
応募株式を除きます。）を取得し、当社株式を非公開化することを目的としているため、買付予定数の上限を
設定しておらず、応募株券等の総数が買付予定数の下限（1,417,000株）以上の場合は、応募株券等の全部の買
付け等を行うとのことです。なお、買付予定数の下限である1,417,000株（所有割合：44.50％）は、当社第２
四半期報告書に記載された2023年７月31日現在の当社の発行済株式総数（3,200,000株）から同日現在の当社が
所有する自己株式数（16,018株）を控除した株式数（3,183,982株）に係る議決権の数（31,839個）に３分の２
を乗じた数（21,226個）から、本書提出日現在、公開買付者が所有する当社株式数（225,708株）に係る議決権
の数（2,257個）及び不応募株式（479,944株）に係る議決権の数（4,799個）を控除し、当社の単元株式数であ
る100株を乗じた数としているとのことです。
かかる買付予定数の下限を設定したのは、公開買付者は、本公開買付けにおいて、当社株式の全て（但し、
公開買付者が所有する当社株式、当社が所有する自己株式及び不応募株式を除きます。）を取得できなかった
場合には、下記「（５）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」に記載の
とおり、当社に対し、当社の株主を公開買付者及び阪急阪神不動産（但し、本現物配当（下記「（５）本公開
買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」に定義します。）を実施する場合には公
開買付者。）以下「公開買付者等」といいます。）のみとし、当社株式を非公開化するための一連の手続（以
下「本スクイーズアウト手続」といいます。）の実施を要請する予定であるところ、本スクイーズアウト手続
として株式併合を実施する際には、会社法第309条第２項に規定する株主総会における特別決議が要件とされて
いるため、当該手続が確実に実行可能となるよう、本公開買付け後に公開買付者及び阪急阪神不動産が当社の
総株主の議決権の数の３分の２以上を所有することとなるようにするためとのことです。
本公開買付けの実施にあたり、公開買付者は、東宝との間で、2023年12月６日付で応募契約（以下「本応募
契約」といいます。）を締結し、東宝が所有する当社株式の全て（所有株式数：1,104,709株、所有割合：
34.70％）を本公開買付けに応募する旨を合意しているとのことです。また、公開買付者は、阪急阪神不動産か
ら、阪急阪神不動産が所有する当社株式の全て（所有株式数：479,944株、所有割合：15.07％。以下「不応募
株式」といいます。）を本公開買付けに応募しない旨の意向（以下「本不応募意向」といいます。）を口頭に
て確認しているとのことです。本応募契約及び本不応募意向の詳細については、下記「（７）公開買付者と当
社の株主・取締役等との間における応募に係る重要な合意に関する事項」をご参照ください。
公開買付者は、本公開買付けにより、当社株式の全て（但し、公開買付者が所有する当社株式、当社が所有
する自己株式及び不応募株式を除きます。）を取得できなかった場合には、本公開買付けの成立後、下記
「（５）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」に記載のとおり、本スク
イーズアウト手続を実施することを予定しているとのことです。なお、本スクイーズアウト手続に際しては、
本現物配当を実施する場合があるとのことであり、詳細については、下記「（５）本公開買付け後の組織再編
等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」をご参照ください。
なお、公開買付者は、当社が有する映画事業について、同事業の将来の更なる発展を考えた場合、本書提出
日現在当社の筆頭株主であり、かつ映画館の運営ノウハウを有する東宝に譲渡することが最適な選択肢として
考えられることから、本取引の完了後に、当社への事前のヒアリングを実施した上で、同事業を東宝へ譲渡す
る方向で公開買付者と東宝間にて検討及び協議を行うことを想定しており、公開買付者として条件等について
は公正かつ誠実に交渉することになるものの、公開買付者にとって適切な条件を東宝との間で合意できた場合
には、東宝に同事業を譲渡することを最終決定する想定とのことです。公開買付者によれば、東宝としても、
条件等については今後公正かつ誠実に交渉することになるものの、将来的に同事業を譲り受けることについ
て、前向きに検討・協議したいと考えているとのことですが、本書提出日現在において公開買付者内の検討体
制はもとより、同事業の譲り受けに関するスキーム、経済条件等、東宝との間で合意・決定した事項はないと
のことです。
なお、本取引のストラクチャーの概要は以下のとおりとのことです。
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Ⅰ. 本公開買付けの実施前
Ⅱ. 本公開買付けの決済直後
（注２）公開買付者が所有する当社株式と東宝が所有する当社株式の合計（1,330,417株）に係る所有割合とのこと
です。
（注３）公開買付者は、本公開買付けにより、当社株式の全て（但し、公開買付者が所有する当社株式、当社が所
有する自己株式及び不応募株式を除きます。）を取得できなかった場合には、本公開買付けの成立後、下記
「（５）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」に記載のとおり、本スク
イーズアウト手続を実施することを予定しているとのことです。なお、本スクイーズアウト手続に際しては、
本現物配当を実施する場合があるとのことですが、詳細については、下記「（５）本公開買付け後の組織再編
等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」をご参照ください。
Ⅲ. 本スクイーズアウト後
（注４）本スクイーズアウト手続の結果次第では、公開買付者及び阪急阪神不動産の所有割合は変動する可能性が
ありますが、その場合でも、両社の所有割合の合計は100％となるとのことです。
（注５）本図は、本現物配当を実施しない場合の図とのことです。
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② 公開買付者が本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程
公開買付者は、1907年10月に箕面有馬電気軌道株式会社として設立され、1943年10月に京阪電気鉄道株式会社
との合併により商号を京阪神急行電鉄株式会社に変更したとのことです。その後、1949年５月に東京証券取引所
に 上場した後、1973年４月、商号を阪急電鉄株式会社（以下「旧阪急電鉄」といいます。）に変更し、2005年４
月には会社分割によって純粋持株会社体制に移行するとともに、商号を阪急ホールディングス株式会社へ変更し
たとのことです。その後、2006年10月に阪神電気鉄道株式会社（以下「阪神電気鉄道」といいます。）との経営
統合を行い、商号を両社グループ共同の純粋持株会社となる阪急阪神ホールディングス株式会社と変更し、現在
に至っているとのことです。公開買付者の株式については、2022年４月の東京証券取引所における市場区分の見
直しにより、本書提出日現在においては、東京証券取引所プライム市場に上場しているとのことです。
公開買付者グループは、本書提出日現在、純粋持株会社である阪急阪神ホールディングス株式会社、連結子会
社106社及び持分法適用関連会社13社で構成され（公開買付者並びにその連結子会社及び持分法適用関連会社を総
称して、以下「公開買付者グループ」といいます（注６）。）、「都市交通」「不動産」「エンタテインメン
ト」「情報・通信」「旅行」「国際輸送」の６つの事業を主要な事業領域と位置付け、グループ経営機能を担う
公開買付者（純粋持株会社）の下、阪急電鉄株式会社（以下「阪急電鉄」といいます。）、阪神電気鉄道、阪急
阪神不動産、株式会社阪急交通社、株式会社阪急阪神エクスプレスの５社を中核会社として、公開買付者グルー
プ全体の成長を目指しているとのことです。
（注６）上記「① 本公開買付けの概要」に記載のとおり、当社は公開買付者の持分法非適用関連会社であるた
め、本書で定義している「公開買付者グループ」には、当社グループ（以下に定義します。）は含まれていませ
ん。
公開買付者グループは、新型コロナウイルス感染症（ＣＯＶＩＤ-19）をきっかけとした急速な社会変化や、Ｓ
ＤＧｓ・2050年カーボンニュートラルへの意識の高まり等、社会経済環境や事業環境の変化に対応し、持続的な
企業価値の向上を実現していくために、2022年５月に「阪急阪神ホールディングスグループ 長期ビジョン-2040
年に向けて-」を策定したとのことです。この長期ビジョンでは、今後推進を予定している「芝田１丁目計画（大
阪新阪急ホテル・阪急ターミナルビルの建替、阪急三番街の全面改修等）」や「なにわ筋連絡線・新大阪連絡線
計画」等の大規模プロジェクトの利益貢献が期待できる2035年～2040年頃を見据えた長期的な戦略や財務方針等
を定めているとのことです。具体的には、スローガンとして「深める沿線 拡げるフィールド」を掲げ、その実現
に向け、４つの戦略（①関西で圧倒的No.１の沿線の実現、②コンテンツの魅力の最大化、③沿線事業モデルの展
開エリアの拡大、④高付加価値サービスの提供による事業シェアの拡大）を謳っており、加えて、「阪急阪神Ｄ
Ｘプロジェクト」やＳＤＧｓ・2050年カーボンニュートラルに向けた取組を強力に推進し、それらを通じて公開
買付者グループが一体となって変革を進めていくこととしているとのことです。一方、財務方針については、財
務健全性の維持を図りながら、ベースとなる利益を安定的に計上するとともに、これまで以上に資本効率の維
持・向上を目指す取組を推し進めることにより、資本コストを意識した経営の定着を図っていくこととしている
とのことです。また、2040年に向けて、その通過点となる2030年度の経営目標を掲げており、具体的には、財務
指標として、収益性の観点から「事業利益（注７）1,300億円+α（注８）」、財務健全性の観点から「有利子負
債/ＥＢＩＴＤＡ（注９）倍率を５倍台」、資本効率の観点から「ＲＯＥ（注10）を中長期的に７％の水準を維持
すること」をそれぞれ掲げているとのことです。他方、非財務指標の目標としては、「二酸化炭素排出量の削減
率46％（2013年度比）」、「鉄道事業における有責事故ゼロ」等を掲げているとのことです。
公開買付者グループでは、上記の長期ビジョンの戦略に則った施策等を推し進めることにより、持続的な企業
価値の向上を図るとともに、お客様や地域社会をはじめとするステークホルダーの期待に応え、持続可能な社会
の実現に貢献することで、地域（関西）とともに成長する企業グループとなることを目指しているとのことで
す。
併せて、公開買付者グループは、上記の長期ビジョンの実現に向けた実行計画として、2022年度より2025年度
までの４ヵ年を「コロナ前の成長軌道に回帰する期間」及び「長期ビジョンの実現に向けて足固めをする期間」
と位置付ける中期経営計画を策定しているとのことです。その中で、2023年度については、既存事業において新
型コロナウイルス禍において進めた収支構造の強靭化に向けた取組等の成果を活かしながら着実に利益を回復さ
せるとともに、最終年度となる2025年度については、ここ数年で新たに着手した取組（「大阪梅田ツインタワー
ズ・サウス」の竣工やステージ事業における配信事業等）の成果を発現させることで利益伸長を図り、事業利益
は1,180億円、親会社株主に帰属する当期純利益は750億円、有利子負債/ＥＢＩＴＤＡ倍率は6.4倍、ＲＯＥは
７％水準とする計画を掲げているとのことです。
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（注７）公開買付者グループにおいては海外現地デベロッパー等と合弁で海外不動産事業を拡大しているとのこ
とですが、その利益規模拡大に伴い、一部のマイノリティ出資案件に係る利益については「持分法による投資損
益 （営業外損益）」として計上することとなるとのことです。こうした中で海外不動産事業の利益拡大の状況を
適切に示すべく、営業利益に海外事業投資に伴う持分法投資損益を加えた「事業利益」を2023年度より新たな経
営指標として導入し、長期ビジョンで掲げる経営目標等においても、「営業利益」を「事業利益」に置き換えて
いるとのことです。
（注８）事業利益1,300億円を目指すとともに、公開買付者グループが推し進める「阪急阪神ＤＸプロジェクト」
等による更なる上積みを+αとしているとのことです。
（注９）ＥＢＩＴＤＡは事業利益に減価償却費及びのれん償却費を加算して算出されるとのことです。
（注10）ＲＯＥは親会社株主に帰属する当期純利益を自己資本で除すことで算出されるとのことです。
一方、当社は、1946年12月16日に、商号をオーエス映画劇場株式会社として設立し、1946年12月31日公開買付
者より同社所有の神戸三宮駅ビル東館の阪急会館を借受け、映画興行場として営業を開始しました。その後、
1949年５月に証券会員制法人大阪証券取引所市場第二部に上場後、1973年８月には宅地建物取引業を開業し、
2002年１月にはオーエス・シネブラザーズ株式会社（以下「オーエス・シネブラザーズ」といいます。）を設立
する等、祖業である映画興行事業の拡充と並行して、不動産事業・ホテル事業等を展開し、現在に至っておりま
す。また、当社の株式については、2013年７月には、東京証券取引所と株式会社大阪証券取引所の現物市場の統
合により東京証券取引所市場第二部に上場後、2022年４月の東京証券取引所における市場区分の見直しにより、
本書提出日現在においては、東京証券取引所スタンダード市場に上場しております。
公開買付者及び当社の資本関係としては、公開買付者は1946年12月16日の当社設立に伴う当社株式の引受けに
より当社株式14,690株（当時の所有割合（注11）：7.35％）を取得し、1971年３月31日時点で当社株式422,772株
を所有するに至ったとのことです（注12）。その後、公開買付者は、1975年７月19日に、当社による当社の株主
を対象とする株主割当により当社株式422,772株を取得し、当社株式845,544株を所有するに至ったとのことで
す。更に、公開買付者は、1990年11月30日から2012年８月24日の間に合計12回に亘り市場外での相対取引により
合計283,000株の当社株式を継続的に取得し、2012年８月24日時点で当社株式1,128,544株（当時の所有割合（注
13）：7.12％）を所有するに至ったとのことです。その後、当社が2017年８月１日を効力発生日として実施した
株式併合及びその後の当該株式併合による１株に満たない端数の処理に伴う2017年９月８日の当社による自己株
式の買取りにより、公開買付者の所有する当社株式の数は225,708株（当時の所有割合（注14）：7.13％）とな
り、本書提出日現在、公開買付者は当社株式225,708株（所有割合：7.09％）を所有しているとのことです。
（注11）当社の設立時点の発行済株式総数（200,000株）に対する割合（小数点以下第三位を四捨五入しておりま
す。）をいうとのことです。なお、1946年12月16日の当社の設立後、2012年８月24日までの間に公開買
付者が所有し又は取得した当社株式の所有割合（各時点における当社の発行済株式総数から当社の所有
する自己株式数を控除した株式数に対する割合をいいます。）については、公開買付者及び当社の双方
において記録上確認ができなかったことから記載しておりません。
（注12）具体的には、公開買付者は、(i)1950年11月25日に20,600株及び同年12月４日に8,300株を（なお、当該
各取得の方法については、公開買付者及び当社の双方において記録上確認ができなかったことから記載
しておりません。）、(ii)1954年１月25日の当社による新株発行の引受けにより当社株式62,190株を、
(iii)1956年４月１日の当社による第一映画劇場株式会社（以下「第一映画劇場」といいます。）との合
併に伴う第一映画劇場の普通株式に対する当社株式の割当てにより当社株式25,250株を、並びに(iv)
1962年６月21日の当社による当社の株主を対象とする株主割当により当社株式140,290株をそれぞれ取得
しているとのことですが、(i)から(iv)の各取得を除き、1946年12月16日から1971年３月31日までにおけ
る公開買付者が所有する当社株式数の増減及びその原因については、公開買付者及び当社の双方におい
て記録上確認ができなかったことから記載しておりません。
（注13）2012年９月13日に当社により公表された「平成25年１月期 第２四半期決算短信〔日本基準〕（連
結）」に記載された2012年７月31日現在の発行済株式総数（16,000,000株）から、同日現在の当社の所
有する自己株式数（146,313株）を控除した株式数（15,853,687株）に対する割合（小数点以下第三位を
四捨五入しております。）をいうとのことです。
（注14）2017年９月８日に当社より公表された「平成30年１月期 第２四半期決算短信〔日本基準〕（連結）」
に記載された2017年７月31日現在の発行済株式総数（3,200,000株）から、同日現在の当社の所有する自
己株式数（33,756株）を控除した株式数（3,166,244株）に対する割合（小数点以下第三位を四捨五入し
ております。）をいうとのことです。
当社グループ（当社並びにその連結子会社及び持分法適用関連会社をいいます。以下同じです。）は、本書提
出日現在、当社及び連結子会社３社で構成されており、当社の事業は下記のとおりです。
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（i）エンタメ・サービス事業
当社において映画館、飲食店及びアミューズメント施設の経営を行っております。また、オーエス・シネブラ
ザーズを通じて映画館及び飲食店の運営を行っております。
（ii）不動産事業
当社及び子会社であるＯＳ不動産株式会社にて所有不動産を賃貸するほか、土地・建物の売買及び仲介等を
行っております。また、子会社であるＯＳ共栄ビル管理株式会社を通じてビル総合管理業務等を行っておりま
す。
また、当社グループは、2022年３月16日付で公表した「ＯＳグループ中期経営計画 2022-2024 “Rebuild”」
（以下「当社グループ中期経営計画」といいます。）にて掲げる「すべての事業をアップデートし、あらゆる環
境変化に対応しうる企業を目指す」という基本方針のもと、「当社グループ事業領域の再定義・再構築」「新た
な成長の種の発掘」「キャッシュ・フロー重視経営の徹底」「環境変化に対応する人材・組織づくり」の４点を
重点課題とし、「企業基盤の再構築」を目的に、各課題の解決に向けて具体的には下記のような取組を推進して
おります。
（i）当社グループ事業領域の再定義・再構築
当社グループは、安定的資産への資源配分を実施するため、分譲マンションの用地仕入れを停止し、棚卸資産
の売却資金を原資に賃貸収益物件への再投資で収益の安定化を図り、将来的な投資資金の確保を目指しておりま
す。これらの取組を通じて、事業ポートフォリオの最適化及び再構築に取組んでおります。
（ii）新たな成長の種の発掘
当社グループ中期経営計画で策定した投資基準をもとに、新規事業案件の優先順位を明確にすることで、投資
判断の迅速化及び効率化を実現しております。かかる方針の下、サウナ事業を含む新規事業への投資を決定して
おり、事業実施に向けて着実に進捗しております。
（iii）キャッシュ・フロー重視経営の徹底
当社グループ中期経営計画の最終年度においては、連結売上高70～80億円、連結営業利益率5.0％確保、ＥＢＩ
ＴＤＡ10億円以上、ＥＢＩＴＤＡ倍率（注15）15倍以下（ネットＥＢＩＴＤＡ倍率（注16）12倍以下）を財務指
標として掲げております。これらの財務指標を踏まえて、大阪日興ビルの信託受益権に係る準共有持分売却、分
譲マンション等の棚卸資産の販売による早期資金回収の実行で、キャッシュの増加等を実施し、上記の資金分配
の最適化を踏まえたキャッシュ・フローの創出及び財務体質の改善に取組んでおり、将来投資への十分な資源を
確保できる持続性を重視した企業基盤の再構築を目指しております。
（注15）ＥＢＩＴＤＡ倍率とは、有利子負債をＥＢＩＴＤＡで除した数値で、キャッシュを稼ぐ力の何倍の有
利子負債があるのかを示しています。
（注16）ネットＥＢＩＴＤＡ倍率とは、有利子負債から現預金等を差し引いた額をＥＢＩＴＤＡで除した数値
となります。
（iv）環境変化に対応する人材・組織づくり
当社グループは、「ブライト500」（注17）を目指した健康経営の推進に加え、人的資本経営の足掛かりとな
る、人材マネジメントポリシーの策定を踏まえ、最適な人材活用及び人材育成を一層推進しております。
（注17）ブライト500とは、地域の健康課題に即した取組や日本健康会議が進める健康増進の取組をもとに、特
に優良な健康経営を実践している大企業や中小企業等の法人を顕彰する制度である、健康経営優良法人認定制度
において、中小規模の企業等を対象とした「中小規模法人部門」の上位500社に対して付与される認定をいいます
当社グループは、上記の課題解決の取組を通じて、理念体系に掲げる「ＯＳグループで働くすべての人の幸せ
と地域に暮らす人々の幸せを同時に追求し、豊かな生活文化と未来づくりに貢献する。」という使命の実現に向
け、お客様へよろこびの「時間」と「空間」を提供し、持続的な成長と企業価値向上を目指しております。
映画館や賃貸ビル等の多数の顧客を収容する施設を有する当社グループにおいて、新型コロナウイルス感染症
の拡大は、当社経営成績及び財政状況に大きな影響を及ぼしたものの、当社グループを取り巻く経営環境は、新
型コロナウイルス禍前に回復しつつあります。しかし一方で、ロシア・ウクライナ間の情勢悪化を背景とした原
材料やエネルギー価格の高騰、最低賃金の引き上げによる人件費の上昇や飲食事業における慢性的な人手不足、
長期金利上昇に伴う資金調達コストの増加等、引き続き厳しい経営環境が続くものと予想されます。また、中長
期的には、人口減少、世帯人数の低下による市場の縮小や質的変化も予見される等、今後もめまぐるしく経営環
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境が変化し続けると考えられます。
このような厳しい事業環境及び課題認識も踏まえ、上記のとおり当社は当社グループ中期経営計画を策定し、
その目標達成に向けて取組を推進していた最中、公開買付者より、2023年８月16日に、公開買付け等を通じて当
社を公開買付者の完全子会社とすることを含む施策について議論したい旨の口頭提案を受けました。また、2023
年８月30日に、正式書面とともに口頭提案を受領いたしました。当該書面の中で、当社の非公開化という抜本的
な組織体制の改革を通じた、公開買付者及び当社の中長期的かつ持続的な企業価値向上に向けた説明を受け、上
記のような課題認識も勘案し、公開買付者との間での協議を開始することといたしました。
公開買付者は、公開買付者グループとして、『「安心・快適」、そして「夢・感動」をお届けすることで、お
客様の喜びを実現し、社会に貢献します』という経営理念を掲げ、都市交通事業をベースに、住宅・商業施設等
の開発から阪神タイガースや宝塚歌劇等の魅力あふれるエンタテインメントの提供に至るまで、多岐にわたる分
野においてそれまでになかったサービスを次々と提供することにより、沿線をはじめ良質な「まちづくり」に貢
献するとともに、社会に新たな風を吹き込み、100年以上の長い歴史の中で暮らしを支える「安心・快適」、暮ら
しを彩る「夢・感動」を絶えず提供してきたものと自負しているとのことです。
そして、今後の経営戦略に関しては、公開買付者は、上記のとおり、「阪急阪神ホールディングスグループ 長
期ビジョン-2040年に向けて-」における戦略の一つとして、「関西で圧倒的№１の沿線の実現」を掲げていると
のことです。
現在、公開買付者グループの基盤エリアである大阪を中心とした関西は、2025年に開催される「大阪・関西万
博」や2030年の開業を目指している「大阪ＩＲ構想」をはじめとして、日本国内のみならず、海外からも大きな
注目を集めており、更には大阪市が「スーパーシティ型国家戦略特別区域」に指定されるとともに、大阪府・大
阪市を中心に官民が連携して「国際金融都市ＯＳＡＫＡ戦略」を発表する等、大阪は国際都市としての存在感を
発揮する大きなチャンスを迎えていると考えているとのことです。
今後、関西エリア、とりわけ大阪の存在感が増々大きくなると期待される中で、公開買付者グループは、2031
年春の開業を目指して2023年春に誕生したＪＲ大阪駅（地下駅）と十三駅を結ぶ「なにわ筋連絡線」及び十三駅
から新大阪駅を結ぶ「新大阪連絡線」の計画を推進しており、これにより、新大阪連絡線を介して新大阪駅と阪
急沿線を、また、なにわ筋連絡線を介して関西国際空港と阪急沿線を結ぶことが可能となり、従来以上に大阪梅
田へのアクセスが向上し、公開買付者グループが再開発に注力している大阪梅田は、より利便性の高い街とし
て、その魅力を向上させることが可能になると考えているとのことです。加えて、大阪府・大阪市の「スーパー
シティ構想」の重点エリアの一つが「うめきた２期地区」であり、同地区は、産官学連携のもと社会課題の解決
につながる新産業創出の場となること、また様々なデータを活用した先進的なＤＸ推進のモデルエリアとなるこ
とが想定されているとのことです。更には上記の「国際金融都市ＯＳＡＫＡ戦略」により、大阪・関西の国際的
知名度が高まれば、大阪梅田には新産業創出の芽となるスタートアップの成長を支援するための人材や投資が、
国内外から集まることが期待されるとのことです。
上記の状況の中で、公開買付者グループは、2022年５月に、最大の事業拠点である「大阪梅田エリア」が、国
際的な競争力を高め、世界と関西をつなぐ「国際交流拠点」となることを目指して、同エリアの価値向上に向け
た構想「梅田ビジョン」（以下「公開買付者ビジョン」といいます。）を策定・公表しているとのことです。公
開買付者ビジョンでは、公開買付者が考える大阪梅田エリアが目指すべき姿は、「共創により新しい価値が生ま
れる街」「出会いと交流を促進する街」「多様な人々と企業が集う活力ある街」であると捉え、「新産業が創出
される機能」「新たな発見と感動が生まれる空間」「魅力的な都市文化と価値観が醸成される仕掛け」といっ
た、同エリアならではの“独自価値”を高めることにより、「新産業創出拠点」及び「国際観光拠点」としての
都市機能を創出し、「国際交流拠点（世界の人々が働きたい街、訪れたい街）」となることを目指しているとの
ことです。そして、これらを実現するために、公開買付者ビジョンでは以下の６つの基本方針を策定していると
のことです。
(ⅰ)共創により新しい価値が生まれる街づくり
大学・研究機関・企業・スタートアップ等を呼び込み、イノベーションの創出を誘発する場や仕組みづくり
を促進するとのことです
(ⅱ)出会いと交流を促進する街づくり
大阪梅田エリア内の商業・飲食・エンタテインメント施設間の連携を強化することで、多面的なにぎわいを
創出するとともに、居心地のいい空間づくり・歩きたくなる街づくりを推進するとのことです。また、会
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議・宿泊・商業施設と地域コミュニティが連携し、エリアが一体となってＭＩＣＥ（注16）の参加者に特別
感やホスピタリティを提供するほか、職住遊が融合した当エリアでの新たな過ごし方を提案するとのことで
す。
（注16）「ＭＩＣＥ」とは、企業等の会議（Meeting）、企業等の行う報奨・研修旅行（Incentive
Travel）、国際機関・団体、学会等が行う国際会議（Convention）、展示会・見本市、イベント
（Exhibition/Event）の頭文字を使った造語であり、多くの集客交流が見込まれるビジネスイベント等の総
称とのことです。以下、同じです。
(ⅲ)多様な人々と企業が集う活力ある街づくり
起業家・海外企業・個性的な商業テナント・クリエーター等、多様なプレーヤーの活動を促進するための支
援や環境づくりを進めるとのことです。また、公開買付者グループの商品やサービスの開発と提供を積極的
に行うとのことです。
(ⅳ)最先端の技術等を活用して新たな価値を提案する街づくり
デジタル技術を活用して、お客様一人ひとりに寄り添った商品やサービス等の開発と提供を行うとのことで
す。また、先端技術を活用した移動利便性の向上や混雑情報の提供等により、より快適な街での滞在を実現
するとのことです。
(ⅴ)持続可能な街づくり
「阪急阪神ホールディングスグループ サステナビリティ宣言」に基づき、「安全・安心の追求」「豊かなま
ちづくり」「環境保全の推進」等持続可能な街づくりを推進するとのことです。特に、大阪梅田エリア全体
での省エネや再生可能エネルギーへの転換に積極的に取組むとのことです。
(ⅵ)世界に向けた戦略的な情報発信
「国際交流拠点」としての多様な都市の魅力を、国内外へ継続的に情報発信するとのことです。 また、ＭＩ
ＣＥの誘致に向けて、関係者とともに総合的なプロモーションを実施するプラットフォームの構築を進める
とのことです。
公開買付者グループでは、公開買付者ビジョンの実現に向けて、大阪梅田エリアにおいて、３つの大型開発事
業（「大阪梅田ツインタワーズ・サウス（梅田１丁目１番地計画）」「うめきた２期地区開発事業（グラング
リーン大阪）」「芝田１丁目計画」）をはじめ、大阪梅田エリアに保有する資産のリノベーション（建替等）を
連続的に行うことで都市空間の魅力を向上させるとともに、上記の６つの基本方針に基づき様々な取組等を進め
ていき、エリア全体の価値向上を図っていくこととしているとのことです。
そして、公開買付者グループは、このような取組を推進して更なる成長・発展を目指すにあたっては、（特に
大阪梅田エリアにおける）資産のさらなる拡充による事業規模の拡大と、それらに伴う公開買付者グループの既
存資産との一体的な開発・運用を通じたより効果的な不動産戦略の推進が必要であると考え、そのための具体的
な方策について検討を重ねてきたとのことです。その結果、公開買付者グループ及び当社が今後注力をしていく
大阪梅田エリアにおいて、関連会社である当社が、交通至便な位置に所在し、かつ公開買付者グループの保有物
件と近接している希少な不動産を複数保有していること等を踏まえて、公開買付者企業グループの価値の向上を
図るにあたって、当社には他の事業者にはない優位性があると評価したとのことです。当社は公開買付者の関連
会社であるものの、他の少数株主も存在することから、情報共有等に制約があるため、当社を完全子会社化する
ことで、それぞれ関西圏を中心に独自に展開している不動産事業の戦略を一本化し、最適な事業推進体制を確立
することによって、公開買付者グループ及び当社それぞれが保有する資産のより効果的かつ効率的な活用を図る
ことが必要不可欠であると考えるに至ったとのことです。
しかしながら、公開買付者グループにおいては、当社が上場会社であることから、公開買付者グループとのシ
ナジーを発揮できる選択肢があるとしても、当社の少数株主への配慮もあり、双方向での協業ができず、限定的
な連携に留まっている状況であるとのことです。
そのため、公開買付者は、2023年６月下旬、公開買付者ビジョンを積極的に推進するためには当社との綿密な
連携が欠かせず、公開買付者グループ及び当社が持続的な成長を遂げるためには、当社の株主を公開買付者及び
阪急阪神不動産のみとすることにより、当社の少数株主の皆様の利益への配慮の観点から生じる制限を取り除い
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た上で、公開買付者グループ及び当社がそれぞれ展開している不動産事業の戦略を一本化し、最適な事業運営を
確立することによって、公開買付者ビジョンの実現を目指すことが必要不可欠であると考えるに至ったとのこと
で す。
具体的には、公開買付者としては、本取引を通じて、公開買付者グループと当社との間で以下のようなシナ
ジー効果を生じさせることが可能と考えているとのことです。
まず、公開買付者によれば、当社は大阪梅田エリアに、当社の旗艦物件である「ＯＳビル」や「梅田楽天地ビ
ル」といった複数の賃貸物件を保有しており、当社が敷地の一部を所有している「曽根崎２丁目計画（梅田ＯＳ
ビル・大阪日興ビル・梅田セントラルビルの共同建替計画）」においては、現時点で既に公開買付者の完全子会
社である阪急電鉄、阪神電気鉄道、阪急阪神不動産その他の関係者が協力してプロジェクトを推進していると認
識しているとのことです。
公開買付者としては、当社が保有する上記の物件に関して、公開買付者グループが不動産賃貸事業において長
年培ってきたノウハウを有効活用するほか、公開買付者グループが保有する大阪梅田エリアを中心とした複数の
大型賃貸物件との連携を図りながら、効率的なテナント誘致やエリアマネジメント活動に取組むことによって、
各物件の活性化につながるものと考えており、かかる活性化は当社の事業活動の基盤の一層の強化とともに、大
阪梅田エリア全体の発展にも寄与するものと考えているとのことです。
更に、公開買付者によれば、上記の当社が保有する賃貸物件や開発計画地は、いずれも交通至便な場所に位置
している等、今後更に価値を高めることが可能であると思われるとのことであり、公開買付者としては、大阪梅
田エリア全体の価値向上シナリオやエリア毎のゾーニングを踏まえた形で、公開買付者グループと当社が保有す
るそれぞれの物件の建替やリニューアルを、同一の戦略のもとで計画的に推し進めていけば、公開買付者グルー
プと当社双方の不動産事業の更なる成長と発展が見込めるとともに、公開買付者グループが推し進めている公開
買付者ビジョンの実現にもつながるものと考えているとのことです。
特に、公開買付者は、上記「ＯＳビル」は、大阪梅田エリアでも希少な立地であり、一定の競争力を維持して
いると認識しているとのことですが、中長期的な収益性・競争力の維持・向上のために、将来的には建替等を含
むバリューアップを行う必要性があると考えているとのことです。しかしながら、実際に建替等の検討を具体化
する場合には、多額の資金負担や、一定期間の賃貸収入が減少する等のリスクが生じる可能性があるとのことで
す。その場合、短期的には当社の利益やキャッシュ・フローの減少を招くことが想定され、資本市場から必ずし
も十分な評価を得ることができず、当社が上場を維持した状態では当社の少数株主の皆様に短期的な業績悪化に
起因する当社株式の株価下落リスクを負担させてしまう可能性があるとのことです。しかし、本取引によって当
社の株主を公開買付者等のみとした場合には、公開買付者グループの信用力や資金調達力を活用することが可能
となり、短期的な業績に左右されることなく、当社の中長期的な価値向上の実現が可能であると考えているとの
ことです。
加えて、公開買付者によれば、当社は首都圏や神戸三宮等、大阪梅田エリア以外でも公開買付者グループの事
業エリアと重なる地域で賃貸物件を保有していると認識しており、それらの物件も合わせて公開買付者グループ
と当社の保有不動産の一元管理を行うことにより、当社においてスケールメリットを享受できることが見込まれ
るとのことです。また、公開買付者は、当社においては和歌山県白浜町に都心企業の進出拠点となるリゾートサ
テライトオフィスビル（注19）を開設・運営する等、公開買付者グループがまだ行っていない先駆的な取組を展
開していると認識しており、公開買付者グループと当社のいずれかにおいてのみ実績を有している、上記のよう
な取組を含め、当社と公開買付者グループがそれぞれ保有する物件の管理・運営を通じて培ってきたノウハウ・
情報を両社間で共有することで、更なるシナジー効果が期待できると考えているとのことです。
なお、以上のシナジー効果の発揮に向けては、当社と公開買付者グループの不動産事業が、互いに綿密に連携
できる体制を構築した上で、以下のような業務のアライアンス等を進めることで、よりスピーディかつ効果的に
成果が発現できるようになると考えているとのことです。
（注19）「リゾートサテライトオフィスビル」とは、地方活性化を目的として観光地に設置した賃貸型リモート
ワーク拠点をいいます。
（i）プロパティマネジメント業務におけるアライアンスの推進（情報の共有と共同事業による効率的な営業活
動・管理に向けた取組）
共同でのテナント誘致、看板やＳＮＳ等の販促媒体の共同利用・有効活用等
（ii）ビルマネジメント業務におけるアライアンスの推進（情報の共有と共同事業による効率的なコストマネジ
メント・受注に向けた取組）
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スケールメリットを活かした外注経費（昇降機保守費、設備点検保守費、電灯電力代等）の見直し等
（iii）ＤＸの推進（ビルマネジメント業務におけるＡＩを活用した建物管理のクラウドシステム、警備・清掃ロ
ボット導入等）にあたっての協力体制の構築によるスケールメリットの発揮揮
また、公開買付者によれば、本取引によって当社の株主を公開買付者等のみとすることにより、当社において
は公開買付者等以外の者からの株式による資金調達の機会を失う等のデメリットも考えられるものの、当社は
1975年３月以降、約48年間もの長期間に亘って株式による資金調達を行っておらず、その影響は限定的なもので
あると考えられるとのことであり、むしろ本取引によって当社の上場維持コストを削減できるほか、当社も公開
買付者グループが構築している資金管理の一元化の仕組み（公開買付者が一括して資金を調達し、その資金を公
開買付者のグループファイナンスを担う子会社から、公開買付者グループの各社に融資する仕組み）を活用する
ことによって、資金計画予算に応じて期初に設定した有利子負債枠の範囲内であれば、機動的に融資が受けられ
ることになるほか、余裕資金については公開買付者グループのキャッシュマネジメントシステムに預け入れるこ
とで、当社にとっては一般的に金融機関に預け入れる金利よりも有利な金利で資金運用を行うことも可能となる
とのことです。更に、少数株主との間の利益相反や独立性確保のための制約がなくなることから、公開買付者グ
ループと当社の間において活発な人材の交流が可能となり、当社の従業員に対して、公開買付者グループの職場
等を活用した人材の育成・活躍のフィールドの提供等を実現できると考えているとのことです
以上の検討過程を経て、公開買付者は、本取引の具体的な手法について検討するため、2023年７月中旬に、公
開買付者グループ及び当社グループから独立したファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関として、
ＳＭＢＣ日興証券株式会社（以下「ＳＭＢＣ日興証券」といいます。）を、リーガル・アドバイザーとして森・
濱田松本法律事務所をそれぞれ選任したとのことです。なお、本取引に係るＳＭＢＣ日興証券に対する報酬に
は、本取引の成立等を条件に支払われる成功報酬が含まれているとのことです。また、本取引に係る森・濱田松
本法律事務所の報酬体系は、本取引の成否にかかわらず、稼働時間に時間単価を乗じて算出するものとされてお
り、本取引の成立等を条件に支払われる成功報酬は含まれていないとのことです。
公開買付者は、公開買付者グループ及び今後注力をしていく大阪梅田エリアにおいて公開買付者グループが保
有する物件と近接する複数の不動産を保有している関連会社である当社が持続的な成長を遂げるためには、当社
の株主を公開買付者及び阪急阪神不動産のみとすることにより、当社の少数株主の皆様の利益への配慮の観点か
ら生じる制限を取り除いた上で、公開買付者グループ及び当社がそれぞれ展開している不動産事業の戦略を一本
化し、最適な事業運営を確立することで、公開買付者グループ及び当社それぞれが保有する資産のより効果的か
つ効率的な活用を図ることが必要不可欠であると考えたため、当社に対して、2023年８月16日に、公開買付け等
を通じて当社を公開買付者の完全子会社とすることを含む施策について議論したい旨の提案を口頭で行った上、
2023年８月30日に、正式に書面とともに口頭でかかる提案を行ったとのことであり、同日、当社は、協議に応じ
る旨を口頭で回答をいたしました。
これに対して当社は、上記のとおり、公開買付者より、公開買付け等を通じて当社を公開買付者の完全子会社
とすることを含む施策について議論したい旨の口頭提案を受領したことを契機として、公開買付者との間での協
議を開始することの検討や本取引の実施について更なる検討を深めるべく、下記「（６）買付け等の価格の公正
性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」
に記載のとおり、2023年８月下旬に、公開買付者、阪急阪神不動産、東宝及び当社のいずれからも独立したファ
イナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関として大和証券株式会社（以下「大和証券」といいます。）
を、2023年９月中旬に、公開買付者、阪急阪神不動産、東宝及び当社のいずれからも独立したリーガル・アドバ
イザーとしてＴＭＩ総合法律事務所を、それぞれ選任の上、各専門家の助言を受けながら本取引の初期的検討を
進めました。更に、（i）本取引に係る当社の意思決定に慎重を期し、また、当社取締役会の意思決定過程におけ
る恣意性及び利益相反のおそれを排除し、その公正性を担保すること及び（ii）当社取締役会が本取引を実施
（本公開買付けに係る当社の賛同及び応募推奨を内容とする意見表明を含む。）することが、当社の少数株主に
とって不利益なものでないことを確認することを目的として、特別委員会（以下「本特別委員会」といいます。
本特別委員会の詳細は、下記「（６）買付け等の価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するた
めの措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「② 当社における独立した特別委員会の設置」を
ご参照ください。）を2023年９月13日に設置し、本公開買付けに係る協議及び交渉を行う体制を構築いたしまし
た。
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その後、公開買付者と当社は、両社の専門家を交えた、本取引を実施する上でのスケジュールや論点の初期的
な検討等を踏まえ、本取引に向けた本格的な協議・検討を開始いたしました。
その上で、公開買付者は、本取引に関する本格的な検討を加速させ、当社に対して、2023年９月下旬から同年
10月下旬までの間、法務・財務・税務等の観点からの各種デュー・ディリジェンスを実施するとともに、2023年
10月中旬以降、当社及び本特別委員会に対して、公開買付者及び当社のシナジーの創出に向けた具体的な施策や
本取引に関するより詳細な説明を行い、2023年12月４日に至るまで、本公開買付価格を含む本取引の諸条件等に
ついて本格的な協議・検討を進めてきたとのことです。
具体的には、公開買付者は、2023年11月１日に当社の過去の市場株価動向の分析（提案実施日の前営業日であ
る2023年10月31日の当社株式の終値が3,385円、直近１ヶ月間の終値単純平均値が3,365円（小数点以下を四捨五
入。以下、終値単純平均値について同じです。）、直近３ヶ月間の終値単純平均値が3,341円、直近６ヶ月間の終
値単純平均値が3,343円）、デュー・ディリジェンスにおいて開示された情報、ＳＭＢＣ日興証券による当社株式
の試算結果等を総合的に勘案し、本公開買付価格を4,500円（提案実施日の前営業日の東京証券取引所スタンダー
ド市場における当社株式の終値3,385円に対して32.94％（小数点以下第三位を四捨五入。以下、プレミアムの計
算について同じです。）、同直近１ヶ月間の終値単純平均値3,365円に対して33.73％、同直近３ヶ月間の終値単
純平均値3,341円に対して34.69％、同直近６ヶ月間の終値単純平均値3,343円に対して34.61％のプレミアムをそ
れぞれ加えた価格。以下「第１回提案価格」といいます。）としたい旨の提案を行ったとのことです。これに対
して、同月８日、公開買付者は、当社より、本特別委員会おける意見等を聴取の上、リーガル・アドバイザーか
らの助言も参考に真摯に検討したところ、当社株式価値の試算結果等を総合的に考慮すると、第１回提案価格で
は当社として本取引に賛同しかねる旨の回答を受領したとのことです。これを受け、公開買付者は、同月13日、
本公開買付価格を4,800円（提案実施日の前営業日の東京証券取引所スタンダード市場における当社株式の終値
3,390円に対して41.59％、同直近１ヶ月間の終値単純平均値3,375円に対して42.22％、同直近３ヶ月間の終値単
純平均値3,353円に対して43.16％、同直近６ヶ月間の終値単純平均値3,348円に対して43.37％のプレミアムをそ
れぞれ加えた価格。以下「第２回提案価格」といいます。）とする提案を行ったとのことです。これに対して、
同月16日、公開買付者は、当社より、本特別委員会における意見等を聴取の上、リーガル・アドバイザーからの
助言も参考に真摯に検討したところ、第２回提案価格では当社としては十分といえる水準ではないと考えている
旨の回答を受領したとのことです。これを受け、公開買付者は、同月20日、本公開買付価格を4,830円（提案実施
日の前営業日の東京証券取引所スタンダード市場における当社株式の終値3,385円に対して42.69％、同直近１ヶ
月間の終値単純平均値3,379円に対して42.94％、同直近３ヶ月間の終値単純平均値3,359円に対して43.79％、同
直近６ヶ月間の終値単純平均値3,351円に対して44.14％のプレミアムをそれぞれ加えた価格。以下「第３回提案
価格」といいます。）とする提案を行ったとのことです。これに対して、同月22日、公開買付者は、当社より、
第３回提案価格は当社としては十分といえる水準ではないと考えているとの理由により、本公開買付価格を5,700
円（提案実施日の前営業日の東京証券取引所スタンダード市場における当社株式の終値3,390円に対して
68.14％、同直近１ヶ月間の終値単純平均値3,384円に対して68.44％、同直近３ヶ月間の終値単純平均値3,362円
に対して69.54％、同直近６ヶ月間の終値単純平均値3,352円に対して70.05％のプレミアムをそれぞれ加えた価
格）とする要請を受けたとのことです。これを受け、公開買付者は、同日、本公開買付価格を4,850円（提案実施
日の前営業日の東京証券取引所スタンダード市場における当社株式の終値3,390円に対して43.07％、同直近１ヶ
月間の終値単純平均値3,384円に対して43.32％、同直近３ヶ月間の終値単純平均値3,362円に対して44.26％、同
直近６ヶ月間の終値単純平均値3,352円に対して44.69％のプレミアムをそれぞれ加えた価格。以下「第４回提案
価格」といいます。）とする提案を行ったとのことです。これに対して、同月27日、公開買付者は、当社より、
第４回提案価格は依然として当社少数株主の利益に十分に配慮された内容であるとはいえないとして、本公開買
付価格を5,500円（提案実施日の前営業日の東京証券取引所スタンダード市場における当社株式の終値3,400円に
対して61.76％、同直近１ヶ月間の終値単純平均値3,387円に対して62.39％、同直近３ヶ月間の終値単純平均値
3,366円に対して63.40％、同直近６ヶ月間の終値単純平均値3,354円に対して63.98％のプレミアムをそれぞれ加
えた価格）とする要請を受けたとのことです。これを受け、公開買付者は、同日、本公開買付価格を4,870円（提
案実施日の東京証券取引所スタンダード市場における当社株式の終値3,395円に対して43.45％、同直近１ヶ月間
の終値単純平均値3,392円に対して43.57％、同直近３ヶ月間の終値単純平均値3,368円に対して44.60％、同直近
６ヶ月間の終値単純平均値3,355円に対して45.16％のプレミアムをそれぞれ加えた価格。以下「第５回提案価
格」といいます。）とする提案を行ったとのことです。これに対して、同月28日、公開買付者は、当社より、第
５回提案価格は依然として当社少数株主の利益に十分に配慮された内容であるとはいえないとして、本公開買付
価格を5,300円（提案実施日の東京証券取引所スタンダード市場における当社株式の終値3,400円に対して
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55.88％、同直近１ヶ月間の終値単純平均値3,392円に対して56.25％、同直近３ヶ月間の終値単純平均値3,369円
に対して57.32％、同直近６ヶ月間の終値単純平均値3,356円に対して57.93％のプレミアムをそれぞれ加えた価
格） とする要請を受けたとのことです。これを受け、公開買付者は、同月30日、本公開買付価格を4,970円（提案
実施日の東京証券取引所スタンダード市場における当社株式の終値3,410円に対して45.75％、同直近１ヶ月間の
終値単純平均値3,395円に対して46.39％、同直近３ヶ月間の終値単純平均値3,372円に対して47.39％、同直近
６ヶ月間の終値単純平均値3,357円に対して48.05％のプレミアムをそれぞれ加えた価格。以下「第６回提案価
格」といいます。）とする提案を行ったとのことです。これに対して、同年12月１日、公開買付者は、当社よ
り、第６回提案価格は依然として当社少数株主の利益に十分に配慮された内容であるとはいえないとして、本公
開買付価格を5,100円（提案実施日の前営業日の東京証券取引所スタンダード市場における当社株式の終値3,410
円に対して49.56％、同直近１ヶ月間の終値単純平均値3,395円に対して50.22％、同直近３ヶ月間の終値単純平均
値3,372円に対して51.25％、同直近６ヶ月間の終値単純平均値3,357円に対して51.92％のプレミアムをそれぞれ
加えた価格）とする要請を受けたとのことです。これを受け、公開買付者は、同日、本公開買付価格を5,000円
（提案実施日の東京証券取引所スタンダード市場における当社株式の終値3,420円に対して46.20％、同直近１ヶ
月間の終値単純平均値3,398円に対して47.15％、同直近３ヶ月間の終値単純平均値3,374円に対して48.19％、同
直近６ヶ月間の終値単純平均値3,359円に対して48.85％のプレミアムをそれぞれ加えた価格。以下「第７回提案
価格」といいます。）とする最終提案を行ったとのことです。これに対して、同月４日、公開買付者は、当社よ
り、最終合意には同月６日に開催される当社の取締役会における決議がなされることが必要になるものの、第７
回提案価格を受託する旨の回答を受領し、本公開買付価格を5,000円とすることについて当社との間で合意に至っ
たとのことです。
③ 当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由
上記「② 公開買付者が本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程」に記載のとお
り、当社は、公開買付者より、2023年８月16日に、公開買付け等を通じて当社を公開買付者の完全子会社とする
ことを含む施策について議論したい旨の口頭提案を受領いたしました。当該提案を受け、当社は、公開買付者と
の間での協議を開始することの検討や本取引の実施について更なる検討を深めるべく、同月下旬に、公開買付
者、阪急阪神不動産、東宝及び当社のいずれからも独立したファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機
関として大和証券を、2023年９月中旬に、公開買付者、阪急阪神不動産、東宝及び当社のいずれからも独立した
リーガル・アドバイザーとしてＴＭＩ総合法律事務所を、それぞれ選任いたしました。更に、（i）本取引に係る
当社の意思決定に慎重を期し、また、当社取締役会の意思決定過程における恣意性及び利益相反のおそれを排除
し、その公正性を担保すること及び（ii）当社取締役会が本取引を実施（本公開買付けに係る当社の賛同及び応
募推奨を内容とする意見表明を含む。）することが、当社の少数株主にとって不利益なものでないことを確認す
ることを目的として、本特別委員会を2023年９月13日に設置し、本公開買付けに係る協議及び交渉を行う体制を
構築いたしました。
上記の体制の構築後、当社は本特別委員会により事前に確認された交渉方針や公開買付者から本公開買付価格
を含む本取引の条件についての提案を受けたとき等の交渉上重要な局面における意見・指示・要請等に基づいた
上で、大和証券及びＴＭＩ総合法律事務所の助言を受けながら、本取引の是非及び意義・目的、本取引後の経営
体制・方針、本公開買付価格を含む本取引の諸条件等について、公開買付者との間で複数回にわたる協議・検討
を重ねてまいりました。
具体的には、当社は、本特別委員会を通じて、書面及びインタビューにより、公開買付者に対し、本取引の目
的及び経緯・背景、本取引によって見込まれるメリット・デメリットその他影響の内容、公開買付者及び当社の
シナジーの創出に向けた具体的な施策、並びに本取引後に想定している当社の経営体制や成長戦略等について説
明を受け、これに対する質疑応答を行いました。
また、本公開買付価格について、当社は、公開買付者から、2023年11月１日に、本公開買付価格を１株当たり
4,500円とする提案を受領して以降、公開買付者との間で本格的な協議・検討を進めてまいりました。具体的に
は、上記のとおり公開買付者より2023年11月１日に本公開買付価格を第１回提案価格としたい旨の提案を受領い
たしました。これに対して、同月８日、当社は、本特別委員会における意見等を聴取の上、リーガル・アドバイ
ザーからの助言も参考に真摯に検討したところ、当社株式価値の試算結果等を総合的に考慮すると、第１回提案
価格では当社として本取引に賛同しかねる旨を回答いたしました。これを受け、公開買付者より、同月13日、本
公開買付価格を第２回提案価格とする提案を受領いたしました。これに対して、同月16日、当社は、本特別委員
会における意見等を聴取の上、リーガル・アドバイザーからの助言も参考に真摯に検討したところ、第２回提案
価格では当社としては十分といえる水準ではないと考えている旨を回答いたしました。これを受け、公開買付者
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より、同月20日、本公開買付価格を第３回提案価格とする提案を受領いたしました。これに対して、同月22日、
当社は、第３回提案価格は当社としては十分といえる水準ではないと考えているとの理由により、本公開買付価
格 を5,700円（提案実施日の前営業日の東京証券取引所スタンダード市場における当社株式の終値3,390円に対し
て68.14％、同直近１ヶ月間の終値単純平均値3,384円に対して68.44％、同直近３ヶ月間の終値単純平均値3,362
円に対して69.54％、同直近６ヶ月間の終値単純平均値3,352円に対して70.05％のプレミアムをそれぞれ加えた価
格）とするよう要請いたしました。これを受け、公開買付者より、同日、本公開買付価格を第４回提案価格とす
る提案を受領いたしました。これに対して、同月27日、当社は、第４回提案価格は依然として当社少数株主の利
益に十分に配慮された内容であるとはいえないとして、本公開買付価格を5,500円（提案実施日の前営業日の東京
証券取引所スタンダード市場における当社株式の終値3,400円に対して61.76％、同直近１ヶ月間の終値単純平均
値3,387円に対して62.39％、同直近３ヶ月間の終値単純平均値3,366円に対して63.40％、同直近６ヶ月間の終値
単純平均値3,354円に対して63.98％のプレミアムをそれぞれ加えた価格）とするよう要請いたしました。これを
受け、公開買付者より、同日、本公開買付価格を第５回提案価格とする提案を受領いたしました。これに対し
て、同月28日、当社は、第５回提案価格は依然として当社少数株主の利益に十分に配慮された内容であるとはい
えないとして、本公開買付価格を5,300円（提案実施日の東京証券取引所スタンダード市場における当社株式の終
値3,400円に対して55.88％、同直近１ヶ月間の終値単純平均値3,392円に対して56.25％、同直近３ヶ月間の終値
単純平均値3,369円に対して57.32％、同直近６ヶ月間の終値単純平均値3,356円に対して57.93％のプレミアムを
それぞれ加えた価格）とするよう要請いたしました。これを受け、公開買付者より、同月30日、本公開買付価格
を第６回提案価格とする提案を受領いたしました。これに対して、同年12月１日、当社は、第６回提案価格は依
然として当社少数株主の利益に十分に配慮された内容であるとはいえないとして、本公開買付価格を5,100円（提
案実施日の前営業日の東京証券取引所スタンダード市場における当社株式の終値3,410円に対して49.56％、同直
近１ヶ月間の終値単純平均値3,395円に対して50.22％、同直近３ヶ月間の終値単純平均値3,372円に対して
51.25％、同直近６ヶ月間の終値単純平均値3,357円に対して51.92％のプレミアムをそれぞれ加えた価格）とする
よう要請いたしました。これを受け、公開買付者より、同日、本公開買付価格を第７回提案価格とする最終提案
を受領いたしました。これに対して、同月４日、当社は、最終合意には同月６日に開催される当社の取締役会に
おける決議がなされることが必要になるものの、第７回提案価格を受諾する旨を回答し、本公開買付価格を5,000
円とすることについて公開買付者との間で合意に至りました。
以上の経緯のもと、当社取締役会は、大和証券より2023年12月５日付で取得した当社株式の株式価値に関する
株式価値算定書（以下「当社株式価値算定書」といいます。）の内容及びＴＭＩ総合法律事務所から受けた法的
助言、本特別委員会から2023年12月５日付で提出された答申書（以下「本答申書」といいます。）の内容を総合
的に勘案しつつ、本取引について、当社の企業価値の向上、少数株主の皆様の利益保護を含む本取引に関する諸
条件の妥当性等の観点から、慎重に協議及び検討を行いました。
その結果、当社としても、下記(i)～(iv)に記載のシナジーが想定されることから、本公開買付けの実施も含め
た本取引が、以下のとおり当社の企業価値向上に資するものであるとの結論に至りました。
（i）不動産賃貸事業における経営戦略の一本化及び連携強化
上記「② 公開買付者が本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程」のとおり、当
社は大阪梅田エリアに、当社の旗艦物件である「ＯＳビル」や「梅田楽天地ビル」といった複数の賃貸物件を保
有しております。特に「ＯＳビル」はＪＲ大阪駅、阪急電鉄・阪神電気鉄道大阪梅田駅、大阪メトロ梅田駅等と
地下街で直結しており、立地・アクセスともに良好な場所に位置しております。一方で、上記の「大阪・関西万
博」や「大阪ＩＲ構想」を契機として大阪を中心とした関西において再開発が広く実施され、ＪＲ大阪駅北側で
のうめきた２期地区プロジェクトを含め近隣での新規開発や大型ビルの台頭等競争が激化している現状を踏まえ
ると、公開買付者ビジョンを推進していく上では、当社との協働は公開買付者グループにとって必要不可欠なも
のであると考えております。更に、今後、公開買付者グループが兵庫県等の大阪梅田エリア以外の関西地域の開
発を企図する場合においても、当社ならではの関西地域の知見等を生かして、その取組を最大限強化すること
で、公開買付者グループとは、地域開発を効率的かつ戦略的に推進できるものと考えております。
加えて、当社としても、保有賃貸物件の収益性を維持向上させるためには、積極的かつ継続的に投資を実行
し、好立地の物件においても建物や設備の魅力を向上させることが不可欠です。そしてそのような保有物件の建
物や設備の魅力向上のためには大規模な投資や近隣物件との一体開発が有益であるところ、公開買付者は豊富な
信用力のみならず当社保有物件と一体開発可能な近隣物件を保有しており、公開買付者の完全子会社として、公
開買付者グループと緊密かつ戦略的に連携し、公開買付者ビジョンをはじめとした同一の経営戦略のもと、保有
資産のバリューアップ・建替も含め、戦略的な経営を推進していくことにより、公開買付者グループの価値向上
に当社が寄与するだけではなく、当社の保有物件の収益を維持向上させ、当社の企業価値及び競争力向上を実現
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することが可能になると考えております。
具体的には、当社の「ＯＳビル」は、収益の根幹を支える重要な旗艦ビルであり当面は一定の競争力を維持し
ていくと考えられますが、今後も収益性・競争力を維持するため、将来的には建替等を含むバリューアップを行
う必要性があります。当社が上場を維持している現状では公開買付者との協業に際しては利益相反回避措置が必
要となり、両社の迅速な協業には一定の制限があるものの、本取引を通じて当社が公開買付者の完全子会社とな
ることにより、公開買付者ビジョンも含め、今後公開買付者が推進していく、大阪梅田エリアにおける経営戦略
において両社間の迅速な連携が可能となり、当該経営戦略のもと、公開買付者とともに、同エリアを一体とし
て、ＯＳビルも含めた既存ビルのバリューアップ及び開発計画を進めることで、大阪梅田エリア全体から考察さ
れたゾーニングによる街の連動性や人の回流が活発化し、更なるエリア価値向上とビルの競争力強化が期待され
ます。
また「梅田楽天地ビル」は、築64年を経過しており、これまでも更新を実施してきたものの、老朽化が進ん
でいることから、将来的なバリューアップを検討しております。一方で、同ビルの敷地の大半が借地であるた
め、バリューアップ施策の実施に際しては、土地所有者との調整が必要となります。施策の検討に際しては、
物件の立地環境が十分考慮され、エリアとの調和も図られた内容の構築が必要となります。「梅田楽天地ビ
ル」は、公開買付者グループが保有する商業施設「HEP FIVE」の隣地に位置していることから、当社と公開買
付者グループ間で、上記課題について共通の課題意識を醸成することが容易であり、本取引を通じて、多くの
都市開発を手掛けてきた公開買付者グループの経験や知見を活用することで、これらの課題の解決に向けて取
組を進めるとともに、バリューアップの手法やそのタイミングについて検討を深めたいと考えております。
また、上記のとおり、「曽根崎２丁目計画（梅田ＯＳビル・大阪日興ビル・梅田セントラルビルの共同建替
計画）」においては、公開買付者の完全子会社である阪急電鉄、阪神電気鉄道、阪急阪神不動産その他の関係
者協力のもとプロジェクトを推進しておりますが、本取引を通じて、当社グループが公開買付者グループと同
一グループとなることで、上記のような協力体制の構築及び連携が容易かつ強固なものとなると考えておりま
す。更に、両グループが不動産賃貸事業において長年培ってきたノウハウや知見を互いに共有、活用すること
で、両社がそれぞれ保有する賃貸物件の価値向上、グループ一体としての企業価値向上に資するものであると
考えております。
（ii）沿線エリアにおける戦略的展開
当社としては、梅田エリアのみならず公開買付者グループが長期ビジョンの戦略として掲げる沿線各所での
まちづくりにおいて、各地域における賑わいの創出やエリアへの魅力付けは必要になると考えております。本
取引後、当社と公開買付者グループが、同一のグループ戦略に基づく取組を推進する中で、公開買付者グルー
プが行っていない独自のエンタメ事業や、地方活性化の一翼として不動産事業を手掛ける中で培ってきた当社
独自の視点やノウハウは、上記の賑わいの創出やエリアへの魅力付け、ひいては同一グループとしての経営力
及び企業価値向上のために、当社が最大限に活かせるものであると考えています。しかしながら、当社が上場
している現在の状況下では、構造的な利益相反の観点から、上記のような事業の実現に向けた取組は限定的と
なっておりますが、本取引を通じて当該利益相反の懸念や問題を解消することで、公開買付者グループと当社
が同一グループとして、互いに補完し合いながら取組を進めていくことが可能となります。また、当社は、こ
れらの活用を契機とし、当社グループ中期経営計画に掲げるエンタメ新生（人の集まる場の創造、エンタメ関
連事業の発展）の実現可能性と不動産事業拡大を模索し収益拡大に努めてまいりたいと考えております。
（iii）中長期的な企業価値向上に向けた経営体制の構築
上記の「(i)不動産賃貸事業における経営戦略の一本化及び連携強化」や「(ii)沿線エリアにおける戦略的展
開」、そして当社グループ中期経営計画上の課題解決に向けた取組を推進するにあたっては、先行的な投資が
不可欠であると考えております。特に、「ＯＳビル」はその立地の希少性から、当面は一定の競争力が維持で
きるものと考えておりますが、長期的な収益性や競争力に鑑みると、将来的な「ＯＳビル」の更新は不可欠と
なる一方で、多額の資金負担が予見されることから、更新に伴い一時的な業績やキャッシュ・フローの悪化が
懸念されます。当社株式が本取引を通じて非公開化されることで、そのような短期的な業績悪化や株式市場か
らの評価に左右されることなく、企業価値向上に向けて、中長期的な目線での取組を推進することが可能とな
ると考えております。また、非上場化のデメリットとして、企業信用力の低下や人材確保の難化が一般的には
想定されるものの、1946年の設立以降培ってきた当社実績に鑑みると、当社は既に高い知名度を有しているこ
とから、本取引後においても、東京証券取引所プライム市場に上場する公開買付者を含む公開買付者グループ
内の主要なグループ会社として、本取引前と遜色のない企業信用力及び優秀な人材の採用機会を維持できると
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考えております。
また、当社は、将来投資への十分な資源を確保できる財務体質を目指す中で、本取引後、公開買付者グルー
プの信用力と資金調達力を活用することで、財務基盤の安定化及び強化が見込まれるほか、公開買付者グルー
プのキャッシュマネジメントシステムへの加入により、グループファイナンスを担う子会社からの機動的な資
金調達が可能となり、上記のような一連の取組を迅速に実行できるものと考えております。加えて、公開買付
者グループが持つＤＸ化の知見を生かし、経営効率の向上やコーポレート機能の集約によりコスト削減を実現
し、さらなる企業価値向上に努めてまいりたいと考えております。
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（iv）両グループ間の人材交流等
上記のとおり、当社は、当社グループ中期経営計画において、「環境変化に対応する人材・組織づくり」
を掲げており、また、当社を取り巻く経営環境や競争環境が激化の一途を辿る中で、当社が安定的かつ高い
競争力をもって経営を維持していくためには、あらゆる変化に柔軟に対応できる高度な人材の育成や採用が
不可欠であると考えております。現状、当社における人材育成は、当社グループ内の限られた業務から得ら
れる経験や知見に留まるため、多様な事業を手掛ける公開買付者グループが持つ豊富なノウハウは、今後、
当社の人材を将来の変化にも対応できる人材へと育成するために、当社グループにとって必要なものであ
り、当社グループと公開買付者グループ間で、積極的に人材交流を深め、両グループの人材が持つ知識やノ
ウハウを共有することで、当社の従業員の皆様の中長期的な成長を支援できるものと考えております。ま
た、当社は、当社子会社を含め、従業員の年代的な偏りや技術系人材の不足等を人事上の課題として認識し
ておりますが、上記のような公開買付者グループとの交流等を通じて、これらの課題に対して、これまで以
上にフレキシブルかつ効果的な対応が期待できるものと考えております。
また、本公開買付価格を含む取引条件については、以下(i)から(iv)に記載の点から、本公開買付価格
（5,000円）その他の取引条件は当社の少数株主の皆様が享受すべき利益が確保されたものであり、本公開買
付けは、当社の少数株主の皆様に対して適切なプレミアムを付した価格での合理的な売却機会を提供するも
のであると判断いたしました。
（i）当社において、下記「（６）買付け等の価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための
措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」に記載のとおり、本公開買付価格を含む取引条件の
公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置が十分に講じられており、少数株主の皆様
の利益が確保されていると認められるとともに、当該措置のもと、公開買付者との間で真摯かつ継続的に協
議・交渉を重ねたうえで合意された価格であること
（ii）当社が、公開買付者、阪急阪神不動産、東宝及び当社から独立した本特別委員会から取得した本答申書に
おいて、「（６）買付け等の価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本
公開買付けの公正性を担保するための措置」の「② 当社における独立した特別委員会の設置」に記載のとお
り、本公開買付価格を含む取引条件の妥当性が確保されていると判断されていること
（iii）本公開買付価格が、下記「（３）算定に関する事項」の「② 当社における独立した第三者算定機関から
の株式価値算定書の取得」に記載されている大和証券から取得した当社株式価値算定書の算定結果のうち、
市場株価法に基づく算定結果の上限値を上回るものであるとともに、ディスカウンテッド・キャッシュ・フ
ロー法（以下「ＤＣＦ法」といいます。）に基づく算定結果のレンジの中央値を上回る金額であること
（iv）本公開買付価格（5,000円）は、本公開買付けの実施についての公表日の前営業日である2023年12月５日の
当社株式の東京証券取引所スタンダード市場における終値3,420円に対して46.20％、同日までの過去１ヶ月
間の終値単純平均値3,400円に対して47.06％、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値3,378円に対して
48.02％、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値3,361円に対して48.77％のプレミアムをそれぞれ加えた
価格となっており、2021年１月1日から2023年11月30日までに公表された、日本国内における子会社又は関連
会社である上場会社に対する完全子会社化を目的とした非公開化案件43件（2023年12月５日現在において公
開買付けが開始されていない事例及び不成立となった事例を除きます。）におけるプレミアムの平均値（公
表日の前営業日を基準日として、基準日に対して45.58％、同日までの過去１か月間の終値単純平均値に対し
て48.03％、同過去３か月間の終値単純平均値に対して48.37％、同過去６か月間の終値単純平均値に対して
49.20％）と比較しても、公表日の前営業日以外ではプレミアムの平均値を若干下回っているものの、全体と
して他事例のプレミアム平均値から乖離しているとは言えず、少数株主の利益確保の観点に照らしても、相
応なプレミアムが付された価格であると評価できること
以上より、当社は2023年12月６日開催の取締役会において、本公開買付けに賛同の意見を表明するととも
に、当社の株主の皆様が本公開買付けに応募することを推奨する旨を決議いたしました。
なお、上記取締役会における決議の方法は、下記「（６）買付け等の価格の公正性を担保するための措置
及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「⑤ 当社における
利害関係を有しない取締役（監査等委員である取締役を含む。）全員の承認」をご参照ください。
④ 本公開買付け後の経営方針
公開買付者によれば、本取引の実行後においては、上記「② 公開買付者が本公開買付けの実施を決定するに
至った背景、目的及び意思決定の過程」に記載の経営施策を推進する予定とのことです。なお、公開買付者
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は、当社の取締役との間で、本取引後の役員就任や処遇について何らの合意も行っていないとのことです。本
取引後の当社の役員構成を含む経営体制の詳細については、本取引後、当社の現執行体制を前提としつつ、公
開 買付者の他のグループ会社と同様に、公開買付者グループから役員を派遣する等、公開買付者のグループ経
営体制やガバナンス体制を踏まえた形への移行に向けた調整を進めることを予定しているとのことです。
また、上記の「①本公開買付けの概要」にも記載のとおり、公開買付者は、当社が有する映画事業につい
て、同事業の将来の更なる発展を考えた場合、本書提出日現在当社の筆頭株主であり、かつ映画館の運営ノウ
ハウを有する東宝に譲渡することが最適な選択肢として考えられることから、本取引の完了後に、当社への事
前のヒアリングを実施した上で、同事業を東宝へ譲渡する方向で公開買付者と東宝間にて検討及び協議を行う
ことを想定しており、公開買付者として条件等については公正かつ誠実に交渉することになるものの、公開買
付者にとって適切な条件を東宝との間で合意できた場合には、東宝に同事業を譲渡することを最終決定する想
定とのことです。公開買付者によれば、東宝としても、条件等については今後公正かつ誠実に交渉することに
なるものの、将来的に同事業を譲り受けることについて、前向きに検討・協議したいと考えているとのことで
すが、本書提出日現在において公開買付者内の検討体制はもとより、同事業の譲り受けに関するスキーム、経
済条件等、東宝との間で合意・決定した事項は一切ないとのことです。
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(3) 算定に関する事項
① 公開買付者における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得
公開買付者は、本公開買付価格を決定するにあたり、公開買付者グループ及び当社グループから独立した第
三者算定機関として、公開買付者のファイナンシャル・アドバイザーであるＳＭＢＣ日興証券に対して、当社
株式の株式価値の算定を依頼したとのことです。なお、ＳＭＢＣ日興証券は、公開買付者グループ及び当社に
対して通常の銀行取引の一環として融資取引等を行っている株式会社三井住友銀行（以下「三井住友銀行」と
いいます。）と同じ株式会社三井住友フィナンシャルグループのグループ企業の一員であり、三井住友銀行は
公開買付者及び当社の株主たる地位を有しているとのことですが、ＳＭＢＣ日興証券においては弊害防止措置
として当社株式の株式価値の算定を実施する部署とその他の部署及び三井住友銀行との間で社内の規定に定め
る情報遮断措置が講じられており、公開買付者グループとＳＭＢＣ日興証券は一般取引先と同様の取引条件で
の取引を実施しているためファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関としての独立性が確保されて
おり、また、ＳＭＢＣ日興証券は公開買付者グループ及び当社グループの関連当事者には該当しないため、Ｓ
ＭＢＣ日興証券は本公開買付けに関して重要な利害関係を有していないとのことです。そのため、公開買付者
は、公開買付者がＳＭＢＣ日興証券に対して当社株式の株式価値の算定を依頼することに関し、特段の問題は
ないと判断しており、かかる判断を踏まえた上で、ＳＭＢＣ日興証券の第三者算定機関としての実績に鑑み、
ＳＭＢＣ日興証券をファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関に選任しているとのことです。な
お、本取引に係るＳＭＢＣ日興証券に対する報酬には、本取引の成立等を条件に支払われる成功報酬が含まれ
ているとのことです。
ＳＭＢＣ日興証券は、複数の株式価値算定手法の中から当社株式の株式価値の算定にあたり採用すべき算定
手法を検討の上、当社が東京証券取引所スタンダード市場に上場しており、市場株価が存在することから市場
株価法、類似上場会社比較による株式価値の類推が可能であることから類似上場会社比較法及び将来の事業活
動を評価に反映するためにＤＣＦ法の各手法を用いて当社株式の株式価値の算定を行い、公開買付者はＳＭＢ
Ｃ日興証券から2023年12月５日付で当社株式の株式価値に関する株式価値算定書（以下「公開買付者株式価値
算定書」といいます。）（注）を取得したとのことです。また、上記「（２）意見の根拠及び理由」の「② 公
開買付者が本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程」に記載のとおり、本取引
の目的は、更なる成長・発展を目指すため、公開買付者グループ及び当社がそれぞれ関西圏を中心に独自に展
開している不動産事業の戦略を一本化し、最適な事業推進体制を確立することによって、公開買付者グループ
及び当社それぞれが保有する資産のより効果的かつ効率的な活用を図ることであるため、当社の保有する各不
動産の価値を評価し、当社の不動産事業以外の事業の価値を加減することで当社株式の株式価値を算定する方
法も考えられたとのことですが、当社が保有している各不動産に関する鑑定書等を取得するためには、相応の
費用が発生することや、鑑定書等における不動産の評価は、当該鑑定書等を取得した時点の不動産に対する評
価であり、将来の事業としての収益性を反映するものではないところ、当社の保有する不動産は本取引後も継
続して事業用不動産として使用される想定であり、継続企業である当社の株式価値算定において当該評価を重
視することは合理的ではないと考えたことから、上記の算定方法は採用していないとのことです 。なお、公開
買付者は、下記「（６）買付け等の価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置
等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」に記載のとおり、公開買付者及び当社において、本公開買
付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための各措置の実施を通じて、当社の少数株主
の利益に十分な配慮がなされていると考えているため、ＳＭＢＣ日興証券から本公開買付価格の妥当性に関す
る意見（フェアネス・オピニオン）を取得していないとのことです。
ＳＭＢＣ日興証券による当社株式の１株当たり株式価値の算定結果は以下のとおりとのことです。
市場株価法 ：3,361円～3,400円
類似上場会社比較法：2,324円～3,712円
ＤＣＦ法 ：1,289円～5,367円
市場株価法では、算定基準日を2023年12月５日として、東京証券取引所スタンダード市場における当社株式
の算定基準日までの直近１ヶ月間（2023年11月６日から2023年12月５日まで）の終値単純平均値3,400円、直近
３ヶ月間（2023年９月６日から2023年12月５日まで）の終値単純平均値3,378円及び直近６ヶ月間（2023年６月
６日から2023年12月５日まで）の終値単純平均値3,361円を基に、当社株式１株当たりの株式価値の範囲を
3,361円から3,400円までと算定しているとのことです。
類似上場会社比較法では、当社と類似する事業を営む上場会社の市場株価や収益性を示す財務指標との比較
を通じて、当社株式の株式価値を評価し、当社株式１株当たりの株式価値の範囲を2,324円から3,712円までと
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算定しているとのことです。
ＤＣＦ法では、当社から提供された2024年１月期から2029年１月期までの事業計画、直近までの業績の動
向、公開買付者が当社に対して2023年９月下旬から2023年10月下旬まで実施したデュー・ディリジェンスの結
果、一般に公開された情報等の諸要素を前提として、2024年１月期第３四半期以降に当社が将来創出すると見
込まれるフリー・キャッシュ・フローを一定の割引率で現在価値に割り引くことにより当社の企業価値や株式
価値を評価し、当社株式１株当たりの株式価値の範囲を1,289円から5,367円までと算定しているとのことで
す。なお、ＤＣＦ法において前提とした当社の将来の財務予測においては、大幅な増減益を見込んでいる事業
年度が含まれているとのことです。具体的には、2025年１月期においては、映画事業の入場人員及び顧客単価
の増加、並びに飲食事業の足元の好調な業績の継続により、営業利益の大幅な増加を見込んでおります。ま
た、2027年１月期においては、映画事業の入場人員及び顧客単価の更なる増加により、営業利益の大幅な増加
を見込んでおります。なお、当該財務予測は、本公開買付けの実行を前提としたものではありません。また、
本取引の実行により実現することが期待されるシナジー効果については、現時点において収益に与える影響を
具体的に見積もることが困難であるため、反映していないとのことです。 更に、上記「①本公開買付けの概
要」に記載のとおり、本取引の完了後に、当社への事前のヒアリングを実施した上で、当社が有する映画事業
を東宝へ譲渡する方向で公開買付者と東宝間にて検討及び協議を行うことを想定しており、公開買付者として
条件等については公正かつ誠実に交渉することになるものの、公開買付者にとって適切な条件を東宝との間で
合意できた場合には、東宝に同事業を譲渡することを最終決定する想定ではあるとのことですが、現時点で決
定した事項は無いことから、当社株式の株式価値の算定にあたり、同事業に関する個別の評価等を行うこと
や、譲渡に伴う影響を勘案していないとのことです。
公開買付者は、ＳＭＢＣ日興証券から取得した公開買付者株式価値算定書の算定結果に加え、公開買付者に
おいて実施した当社に対するデュー・ディリジェンスの結果、当社取締役会による本公開買付けへの賛同の可
否、当社株式の市場株価の動向及び本公開買付けに対する応募の見通し等を総合的に勘案し、当社との協議・
交渉の結果等も踏まえ、最終的に2023年12月６日付の会社法第370条及び公開買付者定款第25条の規定に基づく
取締役会決議に代わる書面（電磁的記録を含みます。）決議により、本公開買付価格を１株当たり5,000円とす
ることを決定したとのことです。
本公開買付価格5,000円は、本公開買付けの実施についての公表日の前営業日である2023年12月５日の当社株
式の東京証券取引所スタンダード市場における終値3,420円に対して46.20％、同日までの過去１ヶ月間の終値
単純平均値3,400円に対して47.06％、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値3,378円に対して48.02％、同
日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値3,361円に対して48.77％のプレミアムをそれぞれ加えた価格とのこと
です。
（注）ＳＭＢＣ日興証券は、公開買付者株式価値算定書の作成にあたり、当社及び公開買付者から提供を受
けた情報並びに一般に公開された情報等が全て正確かつ完全なものであることを前提とし、その正確性及び完
全性に関して独自の検証は行っておらず、その義務及び責任を負うものではないとのことです。また、当社及
びその関係会社の資産及び負債に関して、独自に評価、鑑定又は査定を行っておらず、第三者機関への評価、
鑑定又は査定の依頼も行っていないとのことです。ＳＭＢＣ日興証券が、公開買付者株式価値算定書で使用し
ている事業計画等は、算定基準日における最善の予測及び判断に基づき、当社により合理的かつ適正な手続に
従って作成されたことを前提としているとのことです。
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②当社における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得
（i）算定機関の名称並びに当社及び公開買付者との関係
当社は、本公開買付けに関する意見表明を行うにあたり、公開買付者から提示された本公開買付価格に対す
る意思決定の公正性を担保するために、公開買付者、阪急阪神不動産、東宝及び当社のいずれからも独立した
ファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関として、大和証券に対して、当社株式の株式価値の算定
を依頼し、2023年12月５日付で、大和証券より当社株式価値算定書を取得いたしました。
なお、大和証券は、当社及び公開買付者の関連当事者には該当せず、本公開買付けに関して、重要な利害関
係を有しておりません。なお、本取引にかかる大和証券に対する報酬には、本取引の成立等を条件に支払われ
る成功報酬が含まれております。当社は、同種の取引における一般的な実務慣行及び本取引が不成立となった
場合に当社に相応の金銭的負担が生じる報酬体系の是非等も勘案すれば、本公開買付けの完了を条件に支払わ
れる成功報酬が含まれていることをもって独立性が否定されるわけではないと判断の上、上記の報酬体系によ
り大和証券を当社のファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関として選任しております。また、本
特別委員会において、大和証券の独立性に問題がないことが確認されております。
（ii）当社株式に係る算定の概要
大和証券は、複数の算定手法の中から当社株式価値算定にあたり採用すべき算定手法を検討の上、当社が継
続企業であるとの前提の下、当社株式の価値について多面的に評価することが適切であるとの考えに基づき、
当社の市場株価の動向を勘案した市場株価法及び当社業績の内容や予想等を評価に反映するためにＤＣＦ法の
各手法を用いて当社の１株当たりの株式価値の分析を行い、当社は、2023年12月５日付で大和証券より当社株
式価値算定書を取得しました。
上記各手法に基づいて算定された当社株式の１株当たりの株式価値の範囲は以下のとおりです。
市場株価法 ：3,361円から3,420円
ＤＣＦ法 ：3,080円から5,726円
市場株価法では、2023年12月５日を算定基準日として、当社株式の東京証券取引所スタンダード市場における
当社株式の基準日の終値3,420円、直近１ヶ月間の終値単純平均値3,400円、直近３ヶ月間の終値単純平均値
3,378円及び直近６ヶ月間の終値単純平均値3,361円を基に、当社株式の１株当たりの価値の範囲を3,361円～
3,420円と算定しております。
ＤＣＦ法では、当社が作成した事業計画を基に、2024年１月期から2029年１月期までの６期分の事業計画にお
ける収益や投資計画、一般に公開された情報等の諸要素を前提として、当社が2024年１月期以降創出すると見
込まれるフリー・キャッシュ・フローを一定の割引率で現在価値に割り引いて当社の企業価値や株式価値を分
析し、当社株式の１株当たり価値の範囲を3,080円～5,726円までと算定しております。
大和証券がＤＣＦ法による分析に用いた事業計画には大幅な増減益を見込んでいる事業年度が含まれておりま
す。具体的には、2025年１月期においては、映画事業の入場人員及び顧客単価の増加、並びに飲食事業の足元
の好調な業績の継続により、営業利益の大幅な増加を見込んでおります。また、2027年１月期においては、映
画事業の入場人員及び顧客単価の更なる増加により、営業利益の大幅な増加を見込んでおります。上記に加え
て、2025年1月期及び2026年1月期には不動産賃貸業に係る新規物件取得を計画しているためにフリー・キャッ
シュ・フローが大幅に減少し、また2028年1月期には不動産販売事業に係る新規物件取得を、2029年1月期には
同物件の販売を計画していることから、2028年1月期にフリー・キャッシュ・フローが前年度比59.94％減少
し、2029年1月期に前年度比189.64％増加することを、それぞれ見込んでおります。また、当社が作成した事業
計画は、当社が本公開買付けの実行を前提として作成されたものではありません。なお、ＤＣＦ法で算定の前
提とした当社の事業計画に基づく財務予測は以下のとおりです。
（単位：百万円）
2024 年
2025 年 2026 年 2027 年 2028 年 2029 年
１月期
１月期 １月期 １月期 １月期 １月期
(６ヶ月分)
売上高 3,719 7,585 7,085 7,987 7,476 8,060
営業利益 44 375 459 679 708 813
EBITDA 383 1,071 1,225 1,417 1,423 1,509
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フリー・キャッ
570 ▲3,187 ▲1,062 1,256 503 1,457
シュ・フロー
また、本取引実行により実現することが期待されるシナジー効果については、現時点において具体的に見積
もることが困難であるため、上記算定には加味しておりません。
(4) 上場廃止となる見込み及びその事由
当社株式は、本書提出日現在、東京証券取引所スタンダード市場に上場されておりますが、公開買付者は、本公
開買付けにおいて買付予定数の上限を設定していないため、本公開買付けの結果次第では、東京証券取引所の上場
廃止基準に従い、所定の手続を経て上場廃止となる可能性があります。
また、本公開買付けが成立した場合は、本公開買付けの成立時点で東京証券取引所の上場廃止基準に該当しない
ときでも、公開買付者は、本公開買付けの成立後に、下記「（５）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる
二段階買収に関する事項）」に記載のとおり、本スクイーズアウト手続を実施することを予定しておりますので、
その場合、当社株式は当該基準に従い、所定の手続を経て上場廃止となります。当社株式の上場廃止後は、当社株
式を東京証券取引所スタンダード市場において取引することはできません。
(5) 本公開買付け後の組織再編等の方針(いわゆる二段階買収に関する事項)
公開買付者は、上記「（２）意見の根拠及び理由」の「① 本公開買付けの概要」に記載のとおり、本公開買付け
により当社株式の全て（但し、公開買付者が所有する当社株式、当社が所有する自己株式及び不応募株式を除きま
す。）を取得できなかった場合には、本公開買付けの成立後、以下の方法により、当社の株主を公開買付者及び阪
急阪神不動産のみ（但し、下記「② 株式併合」に記載するとおり本現物配当を行う場合には、公開買付者のみ）
とし、当社株式を非公開化するための本スクイーズアウト手続を行うことを企図しているとのことです。
① 株式売渡請求
公開買付者は、本公開買付けの成立により、公開買付者及び阪急阪神不動産が所有する当社の議決権の合計数が
当社の総株主の議決権の数の90％以上となり、公開買付者が会社法第179条第１項に規定する特別支配株主となる場
合には、本公開買付けの決済の完了後速やかに、会社法第２編第２章第４節の２の規定に基づき、当社の株主（但
し、公開買付者、阪急阪神不動産及び当社を除きます。）の全員（以下「売渡株主」といいます。）に対し、その
所有する当社株式の全部を売り渡すことを請求（以下「本株式売渡請求」といいます。）する予定とのことです。
本株式売渡請求においては、当社株式１株当たりの対価として、本公開買付価格と同額の金銭を売渡株主に対して
交付することを定める予定とのことです。この場合、公開買付者は、その旨を当社に通知し、当社に対して本株式
売渡請求の承認を求めるとのことです。当社が取締役会の決議により本株式売渡請求を承認した場合には、関係法
令の定める手続に従い、売渡株主の個別の承諾を要することなく、公開買付者は、本株式売渡請求において定めた
取得日をもって、売渡株主からその所有する当社株式の全てを取得するとのことです。そして、公開買付者は、売
渡株主が所有していた当社株式１株当たりの対価として、当該各売渡株主に対して本公開買付価格と同額の金銭を
交付する予定とのことです。なお、当社は、公開買付者より本株式売渡請求をしようとする旨及び会社法第179条の
２第１項各号の事項について通知を受けた場合には、当社取締役会において、かかる本株式売渡請求を承認する予
定です。
本株式売渡請求に関連する少数株主の権利保護を目的とした会社法上の規定として、会社法第179条の８その他の
関係法令の定めに従って、各売渡株主は、裁判所に対して、その所有する当社株式の売買価格の決定の申立てを行
うことができる旨が定められております。
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② 株式併合
公開買付者は、本公開買付けが成立したものの、公開買付者及び阪急阪神不動産が所有する当社の議決権の合
計数が当社の総株主の議決権の数の90％未満である場合には、本公開買付けの決済の完了後速やかに、会社法第
180条に基づき、当社株式の併合（以下「本株式併合」といいます。）を行うこと及び本株式併合の効力発生を条
件として単元株式数の定めを廃止する旨の定款の一部変更を行うことを付議議案に含む臨時株主総会（以下「本
臨時株主総会」といいます。）を、2024年３月中旬を目途に開催することを当社に要請する予定とのことです。
また、公開買付者は、当社グループの企業価値向上の観点から、本臨時株主総会の開催が必要になる場合には、
本臨時株主総会を早期に開催することが望ましいと考えており、本公開買付けの決済の開始日後、それと近接す
る日を本臨時株主総会の基準日とすることができるように、当社に対して、本公開買付けにおける買付け等の期
間（以下「公開買付期間」といいます。）中に基準日設定公告を行うことを要請する予定とのことです。なお、
公開買付者及び阪急阪神不動産は、本臨時株主総会において上記各議案に賛成する予定とのことです。
本臨時株主総会において本株式併合の議案についてご承認をいただいた場合には、当社の株主の皆様は、本株
式併合がその効力を生じる日において、本臨時株主総会においてご承認をいただいた本株式併合の割合に応じた
数の当社株式を所有することになります。本株式併合をすることにより株式の数に１株に満たない端数が生じる
ときは、当該端数の株式を所有する当社の株主の皆様に対して、会社法第235条その他の関係法令の定める手続に
従い、当該端数の合計数（合計した数に１株に満たない端数がある場合には、当該端数は切り捨てられます。以
下同じです。）に相当する当社株式を当社又は公開買付者に売却することによって得られる金銭が交付されるこ
とになります。公開買付者によれば、当該端数の合計数に相当する当社株式の売却価格については、当該売却の
結果、本公開買付けに応募しなかった当社の株主の皆様（但し、公開買付者、阪急阪神不動産及び当社を除きま
す。）に交付される金銭の額が、本公開買付価格に当該各株主が所有していた当社株式の数を乗じた価格と同一
となるよう算定した上で、裁判所に対して任意売却許可の申立てを行うよう当社に要請する予定とのことです。
なお、本株式併合の割合は、本書提出日現在において未定ですが、公開買付者及び阪急阪神不動産のみが当社株
式の全て（但し、当社が所有する自己株式を除きます。）を所有することとなるよう、本公開買付けに応募しな
かった当社の株主の皆様（但し、公開買付者、阪急阪神不動産及び当社を除きます。）の所有する当社株式の数
が１株に満たない端数となるように決定するよう要請する予定とのことです。但し、本株式併合の効力発生前
に、阪急阪神不動産が所有する当社株式（所有株式数：479,944株、所有割合：15.07％）と同数以上の当社株式
を所有する当社の株主（但し、公開買付者を除きます。）が存在する場合、又は当該株主が生じる可能性がある
と公開買付者が判断する場合には、公開買付者は、「（２）意見の根拠及び理由」の「②公開買付者が本公開買
付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程」に記載のとおり、当社の株主を公開買付者等の
みとすることが必要不可欠と考えることから、本株式併合の実施に先立ち、公開買付者の完全子会社である阪急
阪神不動産から、阪急阪神不動産が所有する当社株式（所有株式数：479,944株、所有割合：15.07％）の全てを
配当財産として交付を受ける（以下「本現物配当」（注）といいます。）ことにより、公開買付者グループにお
ける当社の株主を公開買付者のみとした上で、本株式併合を実施することを要請する予定とのことです。なお、
公開買付者によれば阪急阪神不動産は、公開買付者から本現物配当の要請があった場合には、これに応じる方針
であるとのことです。
（注）具体的には、本現物配当は、本公開買付けの決済の完了後から本株式併合がその効力を生じる日の前日
までに、阪急阪神不動産における株主総会の決議を経て行われ、また、当該配当財産となる当社株式（所有株式
数：479,944株、所有割合：15.07％）の帳簿価額の総額は、阪急阪神不動産における当社株式の帳簿価額の総額
相当額である149,207,885円（１株当たり310円）とする予定であるとのことです。なお、阪急阪神不動産は、本
書提出日の１年以上前から公開買付者の形式的基準による特別関係者（法第27条の２第７項第１号、令第９条）
に該当することから、本現物配当は、法第27条の２第１項但書、及び府令第３条第１項に定める適用除外買付け
等として行うことを予定しているとのことです。なお、公開買付者における本現物配当による当社株式の個別会
計上の取得価額は、公開買付者における阪急阪神不動産の帳簿価額を企業結合会計基準及び事業分離会計基準に
関する適用指針に定められた合理的な方法で計算した金額となるとのことです。
なお、当社は、公開買付者による上記の各要請に応じる予定です。
本株式併合に関連する少数株主の権利保護を目的とした会社法上の規定として、本株式併合がなされた場合で
あって、本株式併合をすることにより株式の数に１株に満たない端数が生じるときは、会社法第182条の４及び第
182条の５その他の関連法令の定めに従い、所定の条件を満たす場合には、当社の株主の皆様は、当社に対し、自
己の所有する株式のうち１株に満たない端数となるものの全てを公正な価格で買い取ることを請求することがで
きる旨及び裁判所に対して当社株式の価格の決定の申立てを行うことができる旨が定められております。
なお、本公開買付けは、本臨時株主総会における当社の株主の皆様の賛同を勧誘するものでは一切ありませ
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ん。
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上記の本株式売渡請求及び本株式併合の各手続については、関係法令についての改正、施行又は当局の解釈等
の状況により、実施に時間を要し、又は実施の方法に変更が生じる可能性があります。但し、公開買付者によれ
ば、その場合でも本公開買付けに応募しなかった当社の株主の皆様（但し、公開買付者、阪急阪神不動産及び当
社を除きます。）に対しては、最終的に金銭を交付する方法が採用される予定であり、その場合に当該株主の皆
様に交付される金銭の額については、本公開買付価格に当該各株主が所有していた当社株式の数を乗じた価格と
同一になるよう算定する予定とのことです。もっとも、本株式売渡請求に関する売買価格の決定の申立て又は本
株式併合についての株式買取請求に関する価格の決定の申立てがなされた場合において、当該申立てを行った当
社の株主の皆様が所有していた当社株式の売買価格又は株式買取請求に関する価格は、最終的に裁判所が判断す
ることになります。
以上の場合における具体的な手続及びその実施時期等については、公開買付者と当社との間で協議の上、決定
次第、当社から速やかに公表する予定です。
なお、本公開買付けへの応募又は上記各手続における税務上の取り扱いについては、当社の株主の皆様におい
て自らの責任にて税理士等の専門家にご確認いただきますようお願いいたします。
また、上記の各手続により、本スクイーズアウト手続が2024年４月30日までに完了することが見込まれる場
合、公開買付者は、当社に対して、本スクイーズアウト手続の完了を条件として、2024年４月に開催予定の当社
の定時株主総会（以下「本定時株主総会」といいます。）で権利を行使することのできる株主を、公開買付者等
のみとするため、定時株主総会の議決権の基準日の定めを廃止する旨の定款の一部変更を行うことを要請する予
定とのことです。そのため、当社の2024年１月31日の株主名簿に記載又は記録された株主であっても、本定時株
主総会において権利を行使できない可能性があります。
（６）買付け等の価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公
正性を担保するための措置
本書提出日現在、当社は公開買付者の子会社ではなく、本公開買付けは支配株主による公開買付けには該当い
たしません。また、当社の経営陣の全部又は一部が公開買付者に直接又は間接に出資することも予定されておら
ず、本公開買付けを含む本取引は、いわゆるマネジメント・バイアウト（ＭＢＯ）（注）にも該当いたしませ
ん。もっとも、上記「（２）意見の根拠及び理由」の「① 本公開買付けの概要」に記載のとおり、公開買付者
は、完全子会社である阪急阪神不動産を通じた間接所有分と合わせて当社株式705,652株（所有割合：22.16％）
を所有し、当社を持分法非適用関連会社としていることに加え、公開買付者の持分法適用関連会社である東宝も
当社株式1,104,709株（所有割合：34.70％）を所有しており、これらを合わせた当社株式1,810,361株（所有割
合：56.86％）は、当社の総株主の議決権の数の過半数を超える水準になっていることを踏まえ、公開買付者及び
当社は、本公開買付価格の公正性の担保、本公開買付けの実施を決定するに至る意思決定の過程における恣意性
の排除及び利益相反の回避の観点から、本公開買付けを含む本取引の公正性を担保するため、以下の措置を実施
いたしました。
（注）「マネジメント・バイアウト（ＭＢＯ）」とは、公開買付者が当社の役員との合意に基づき公開買付け
を行うものであって当社の役員と利益を共通にするものである取引をいいます。
なお、公開買付者は、上記「（２）意見の根拠及び理由」の「① 本公開買付けの概要」に記載のとおり、公開
買付者が完全子会社である阪急阪神不動産を通じた間接所有分と合わせて当社株式705,652株（所有割合：
22.16％）を、また公開買付者の持分法適用関連会社である東宝も当社株式1,104,709株（所有割合：34.70％）
を、それぞれ所有しており、これらを合わせた当社株式が1,810,361株（所有割合：56.86％）であることから、
本公開買付けにおいて、いわゆる「マジョリティ・オブ・マイノリティ」（Majority of Minority）の買付予定
数の下限を設定すると、本公開買付けの成立を不安定なものとし、かえって本公開買付けに応募することを希望
する少数株主の皆様の利益に資さない可能性もあると考え、いわゆる「マジョリティ・オブ・マイノリティ」
（Majority of Minority）の買付予定数の下限は設定していないとのことです。もっとも、公開買付者として
は、公開買付者及び当社において以下の措置を講じていることから、当社の少数株主の皆様の利益には十分な配
慮がなされていると考えているとのことです。
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また、以下の記載のうち、公開買付者において実施した措置については、公開買付者プレスリリース及び公開買
付者から受けた説明に基づくものです。
① 公開買付者における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得
公開買付者は、本公開買付価格を決定するにあたり、公開買付者グループ及び当社グループから独立した第三者
算定機関として、公開買付者のファイナンシャル・アドバイザーであるＳＭＢＣ日興証券に対して、当社株式の株
式価値の算定を依頼したとのことです（ＳＭＢＣ日興証券の独立性については、上記「（３）算定に関する事項」
の「① 公開買付者における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得」をご参照ください。）。
ＳＭＢＣ日興証券は、複数の株式価値算定手法の中から当社株式の株式価値の算定にあたり採用すべき算定手法
を検討の上、当社が東京証券取引所スタンダード市場に上場しており、市場株価が存在することから市場株価法、
類似上場会社比較による株式価値の類推が可能であることから類似上場会社比較法及び将来の事業活動を評価に反
映するためにＤＣＦ法の各手法を用いて当社株式の株式価値の算定を行い、公開買付者はＳＭＢＣ日興証券から
2023年12月５日付で公開買付者株式価値算定書を取得したとのことです。また、上記「（２）意見の根拠及び理
由」の「② 公開買付者が本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程」に記載のとお
り、本取引の目的は、更なる成長・発展を目指すため、公開買付者グループ及び当社がそれぞれ関西圏を中心に独
自に展開している不動産事業の戦略を一本化し、最適な事業推進体制を確立することによって、公開買付者グルー
プ及び当社それぞれが保有する資産のより効果的かつ効率的な活用を図ることであるため、当社の保有する各不動
産の価値を評価し、当社の不動産事業以外の事業の価値を加減することで当社株式の株式価値を算定する方法も考
えられたとのことですが、当社が保有している各不動産に関する鑑定書等を取得するためには、相応の費用が発生
することや、鑑定書等における不動産の評価は、当該鑑定書等を取得した時点の不動産に対する評価であり、将来
の事業としての収益性を反映するものではないところ、当社の保有する不動産は本取引後も継続して事業用不動産
として使用される想定であり、継続企業である当社の株式価値算定において当該評価を重視することは合理的では
ないと考えたことから、上記の算定方法は採用していないとのことです。なお、公開買付者は、本「① 公開買付者
における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得」から下記の「⑦ 当社の株主が本公開買付けに応募
するか否かについて適切に判断を行う機会を確保するための措置」までに記載のとおり、公開買付者及び当社にお
いて、本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための各措置の実施を通じて、当社
の少数株主の利益に十分な配慮がなされていると考えているため、ＳＭＢＣ日興証券から本公開買付価格の公正性
に関する意見（フェアネス・オピニオン）を取得していないとのことです。
公開買付者がＳＭＢＣ日興証券から取得した公開買付者株式価値算定書の概要については、上記「（３）算定に
関する事項」の「① 公開買付者における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得」をご参照くださ
い。
② 当社における独立した特別委員会の設置
公開買付者は、その完全子会社である阪急阪神不動産を含め、当社株式を705,652株（所有割合：22.16％）保有
しており、その構造上、一般論として、当社取締役会は、本取引に係る意思決定に際して公開買付者ら及び阪急阪
神不動産の影響を受ける可能性があり、その場合には本取引の是非を決定するにあたり当社取締役会と当社の一般
株主との間に利益相反が生じる可能性が否定できないことを踏まえ、当社において本取引の是非につき審議及び決
議するに先立ち、本取引に係る当社取締役会の意思決定に慎重を期し、当社取締役会の意思決定過程における恣意
性及び利益相反のおそれを排除し、その公正性を担保することを目的として、当社は、2023年９月13日付で、独立
社外取締役である鵜瀞惠子氏（当社社外取締役）及び三品香氏（当社社外取締役）並びに外部の有識者である砂川
伸幸氏（京都大学経営管理大学院・経済学部教授）の３名から構成される本特別委員会を設置しました（なお、外
部有識者である砂川伸幸氏を選定した理由は、当社社外取締役である鵜瀞惠子氏及び三品香氏の属性及び専門性を
踏まえ、金融分野等の豊富な経験、知見を有する砂川伸幸氏から、主として金融分野等の知見に関して本特別委員
会の専門性を補完していただくことが望ましいと考えたためです。）。なお、当社は、本特別委員会の委員として
設置当初からこの３名を選定しており、本特別委員会の委員を変更した事実はありません。
そして、当社は、本特別委員会に対し、(a)本取引の目的の正当性、(b)本取引に係る交渉過程の手続の公正性、
(c)本取引により当社の少数株主に交付される対価の妥当性、 (d) 上記(a)乃至(c)その他の事項を前提に、本取引
（本公開買付けに係る当社の意見表明を含む。）が当社の少数株主にとって不利益であるか否か（以下、これらを
総称して「本諮問事項」といいます。）を諮問し、本諮問事項についての本答申書を当社に提出することを委嘱い
たしました。
更に、本特別委員会に対しては、答申を行うにあたって必要となる一切の情報の収集を当社の役員及び従業員、
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ファイナンシャル・アドバイザー、リーガル・アドバイザー等に対して求める権限、本公開買付けの取引条件の交
渉に際して、事前に方針を確認し、適時に報告を受け、必要に応じて意見を述べたり、要請等を行う等により当社
が 公開買付者との間で行う本取引の取引条件に関する交渉過程に実質的に関与する権限、及び本特別委員会が必要
と認める場合には、当社取締役会が本取引のために選定した者とは異なる第三者算定機関その他アドバイザーから
助言を受ける権限を付与すること（この場合の合理的な費用は当社が負担すること）を決議しております。なお、
本特別委員会は、弁護士、算定機関、公認会計士その他のアドバイザーを独自に選任しておりません。
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なお、本特別委員会の各委員に対しては、その職務の対価として、答申内容にかかわらず固定額の報酬を支払
うものとしております。
本特別委員会において、本諮問事項についての協議及び検討を行いました。具体的には、本特別委員会は、当
社から、本取引の提案を受けた経緯、本取引の目的、事業環境、事業計画、経営課題等に関する説明を受け、質
疑応答を行い、また、公開買付者から、本取引を提案するに至った経緯及び理由、本取引の目的、本取引の諸条
件等について説明を受け、質疑応答を行いました。加えて、公開買付者との交渉過程への関与方針として、直接
の交渉は当社のファイナンシャル・アドバイザーである大和証券が当社の窓口として行うこととしつつ、本特別
委員会は、交渉担当者から適時に状況の報告を受け、重要な局面で意見を述べ、指示や要請を行うこと等によ
り、取引条件に関する交渉過程に実質的に関与することができることを確認しております。更に、大和証券から
当社株式の株式価値の算定方法及び結果に関する説明を受けております。
その後、本特別委員会は、当社及び大和証券から、公開買付者と当社との間における本取引に係る協議・交渉
の経緯及び内容等につき適時に報告を受けた上で、本特別委員会において協議し、本公開買付価格につき、上記
「（２）意見の根拠及び理由」の「③ 当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由」に記載
のとおり交渉が行われ、公開買付者との間で5,000円という最終的な合意に至るまで、公開買付者に対して本公開
買付価格の増額を要請すべき旨を当社に意見する等して、公開買付者との交渉過程に関与いたしました。更に、
ＴＭＩ総合法律事務所から本取引において利益相反を軽減又は防止するために取られている措置及び本取引に関
する説明を受け、それぞれ、質疑応答を行うとともに、当社及び大和証券からは本取引の諸条件の交渉経緯及び
決定過程等に関する説明を受け、質疑応答を行いました。
なお、本特別委員会は、当社のファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関である大和証券並びに当
社のリーガル・アドバイザーであるＴＭＩ総合法律事務所について、それぞれの独立性の程度、専門性及び実績
等を確認した上でこれらの選任を承認しております。
本特別委員会は、このように本諮問事項について慎重に協議及び検討した結果、2023年12月５日付で、当社取
締役会に対し、委員全員の一致で、大要以下の内容の本答申書を提出しました。
（i） 本取引の目的の正当性について
a 本取引の目的等の概要
- 当社グループは、エンタメ・サービス事業として映画館、飲食店及びアミューズメント施設の経営を行って
いる。
- 当社グループは、「当社グループ事業領域の再定義・再構築」「新たな成長の種の発掘」「キャッシュ・フ
ロー重視経営の徹底」「環境変化に対応する人材・組織づくり」の４点を重点課題とし、上記の課題解決の取組
みを通じて、理念体系に掲げる「ＯＳグループで働くすべての人の幸せと地域に暮らす人々の幸せを同時に追求
し、豊かな生活文化と未来づくりに貢献する。」という使命の実現に向け、お客様へ喜びの「時間」と「空間」
を提供し、持続的な成長と企業価値向上を目指している。
- 一方、引き続き厳しい経営環境が続くものと予想され、今後もめまぐるしく経営環境が変化し続けると考え
られる。
- このような経営環境の中、本取引を実施することで、以下のとおり、当社の中長期的な競争力の確保及び企
業価値の向上を見込むことができると当社は考えるに至った。
(a) 不動産賃貸事業における経営戦略の一本化及び連携強化
当社は大阪梅田エリアに、複数の賃貸物件を保有している。一方で、「大阪・関西万博」や「大阪ＩＲ構想」
を契機として大阪を中心とした関西において再開発が広く実施され、ＪＲ大阪駅北側でのうめきた２期地区プロ
ジェクトを含め近隣での新規開発や大型ビルの台頭等競争が激化している現状を踏まえると、公開買付者ビジョ
ンを推進していく上では、当社との協働は公開買付者グループにとって必要不可欠なものであると考えている。
更に、今後、公開買付者グループが兵庫県等の大阪梅田エリア以外の関西地域の開発を企図する場合において
も、当社ならではの関西地域の知見等を生かして、その取組を最大限強化することで、公開買付者グループと
は、地域開発を効率的かつ戦略的に推進できるものと考えている。
加えて、当社としても、保有賃貸物件の収益性を維持向上させるためには、積極的かつ継続的に投資を実行
し、好立地の物件においても建物や設備の魅力を向上させることが不可欠である。そしてそのような保有物件の
建物や設備の魅力向上のためには大規模な投資や近隣物件との一体開発が有益であるところ、公開買付者は豊富
な信用力のみならず当社保有物件と一体開発可能な近隣物件を保有しており、公開買付者の完全子会社として、
公開買付者グループと緊密かつ戦略的に連携し、公開買付者ビジョンをはじめとした同一の経営戦略のもと、保
有資産のバリューアップ・建替も含め、戦略的な経営を推進していくことにより、公開買付者グループの価値向
上に当社が寄与するだけではなく、当社の保有物件の収益を維持向上させ、当社の企業価値及び競争力向上を実
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現することが可能になると考えている。
更に、両グループが不動産賃貸事業において長年培ってきたノウハウや知見を互いに共有、活用することで、
両社がそれぞれ保有する賃貸物件の価値向上、グループ一体としての企業価値向上に資するものであると考えて
いる。
(b) 沿線エリアにおけるエンタメ事業の戦略的展開
当社としては、公開買付者グループが長期ビジョンの戦略として掲げる沿線各所でのまちづくりにおいて、各
地域における賑わいの創出やエリアへの魅力付けは必要になると考えている。本取引後、当社と公開買付者グ
ループが、同一のグループ戦略に基づく取組を推進する中で、公開買付者グループが行っていない独自のエンタ
メ事業や、地方活性化の一翼として不動産事業を手掛ける中で培ってきた当社独自の視点やノウハウは、上記の
賑わいの創出やエリアへの魅力付け、ひいては同一グループとしての経営力及び企業価値向上のために、当社が
最大限に活かせるものであると考えている。また、当社は、これらの活用を契機とし、当社グループ中期経営計
画に掲げるエンタメ新生の実現可能性と不動産事業拡大を模索し収益拡大に努めてまいりたいと考えている。
(c) 中長期的な企業価値向上に向けた経営体制の構築
上記の「(a)不動産賃貸事業における経営戦略の一本化及び連携強化」や「(b)沿線エリアにおける戦略的展
開」、そして当社グループ中期経営計画上の課題解決に向けた取組を推進するにあたっては、先行的な投資が不
可欠であると考えている。
また、当社は、将来投資への十分な資源を確保できる財務体質を目指す中で、本取引後、公開買付者グループ
の信用力と資金調達力を活用することで、財務基盤の安定化及び強化が見込まれるほか、公開買付者グループの
キャッシュマネジメントシステムへの加入により、グループファイナンスを担う子会社からの機動的な資金調達
が可能となり、上記のような一連の取組を迅速に実行できるものと考えている。加えて、公開買付者グループが
持つＤＸ化の知見を生かし、経営効率の向上やコーポレート機能の集約によりコスト削減を実現し、さらなる企
業価値向上に努めてまいりたいと考えている。
(d) 両グループ間の人材交流等
上記のとおり、当社は、当社グループ中期経営計画において、「環境変化に対応する人材・組織づくり」を掲
げており、また、当社を取り巻く経営環境や競争環境が激化の一途を辿る中で、当社が安定的かつ高い競争力を
もって経営を維持していくためには、あらゆる変化に柔軟に対応できる高度な人材の育成や採用が不可欠である
と考えている。当社グループと公開買付者グループ間で、積極的に人材交流を深め、両グループの人材が持つ知
識やノウハウを共有することで、当社の従業員の皆様の中長期的な成長を支援できるものと考えている。
b 小括
以上の本公開買付けを含む本取引の目的等には、いずれも不合理な点はなく、合理的な検討の結果と認められ
ることから、本取引は当社グループの企業価値向上を目的として行われるものといえ、本取引の目的は正当であ
ると判断するに至った。
（ii） 本取引に係る交渉過程の手続の公正性
a 当社による検討方法
当社が本取引について検討するにあたっては、公開買付者、阪急阪神不動産、東宝及び当社から独立したファ
イナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関である大和証券並びにリーガル・アドバイザーであるＴＭＩ総
合法律事務所から助言・意見等を得ながら、当社の企業価値の向上ひいては株主共同の利益の観点から、本公開
買付けにおける本公開買付価格を始めとする本公開買付けの買付条件の妥当性及び本取引の一連の手続の公正性
といった点について慎重に検討及び協議を行っている。
b 当社による協議・交渉
当社は、本公開買付価格について、少数株主の利益保護の観点からその公正性を確保するための実質的な協
議・交渉を公開買付者との間で複数回にわたって行っている。
本公開買付価格の提案に対して、複数回にわたり繰り返し価格交渉を実施した。なお、当該協議・交渉にあ
たっては、本特別委員会が公開買付者との交渉過程に実質的に関与する形で行われている。
そして、その交渉の結果として、500円の価格引上げを引き出している。
c 本取引の交渉過程における特別利害関係人の不関与
当社を代表して本取引を検討・交渉する取締役には、本取引に特別な利害関係を有する者は含まれておらず、
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その他、本取引に係る協議、検討及び交渉の過程で、公開買付者その他の本取引に特別な利害関係を有する者が
当社側に不当な影響を与えたことを推認させる事実は存在しない。
d 本特別委員会の意見を最大限尊重すること
当社は、本取引に係る決定を行うに際しては、本特別委員会の意見を最大限尊重することとしている。
e その他の公正性担保措置の実施等
上記a乃至d記載の事項に加えて、本取引に際して以下の公正性担保措置が実際に実施されているか、又は実施
されることが予定されている。
(a) 公開買付者と当社とは、当社が公開買付者以外の対抗的買収提案者と接触することを制限するような合意
は一切行っておらず、対抗的な買付けの機会を妨げないよう配慮していること。
(b) 本公開買付けの決済の完了後速やかに、公開買付者が本公開買付けの成立により取得する株式数に応じ
て、当社の株主（公開買付者及び当社を除く。）の株式売渡請求をすること又は株式併合及び株式併合の効力発
生を条件として単元株式数の定めを廃止する旨の定款の一部変更を行うことを付議議案に含む臨時株主総会の開
催を当社に要請することを予定しており、当社の株主に対して株式買取請求権又は価格決定請求権が確保されな
い手法は採用していないこと。
(c) 本取引においては、いわゆる「マジョリティ・オブ・マイノリティ」（Majority of Minority）に相当す
る買付予定数の下限は設定されていない。いわゆる「マジョリティ・オブ・マイノリティ」（Majority of
Minority）に相当する買付予定数の下限の設定は、公開買付けの強圧性を排除し、少数株主の判断機会を重視す
るための制度として有益と評価される。もっとも、公開買付者によれば、仮に同条件を設定すると、本公開買付
けの成立を不安定なものとし、かえって本公開買付けに応募することを希望する当社の少数株主の利益に資さな
い可能性もあると考え、同条件の設定をしていないとのことであり、かかる理由には一定の合理性が認められる
ことに加え、上記a乃至d並びにe(a)及び(b)に記載のとおり、本取引においては、公正性担保措置が講じられてお
り、公正な手続を通じて当社の株主の利益への十分な配慮がなされていることに照らせば、本公開買付けにおい
て、いわゆる「マジョリティ・オブ・マイノリティ」（Majority of Minority）に相当する買付予定数の下限が
設定されていなくても、本取引の条件の公正性・妥当性が否定されるものではないと考える。
f 小括
以上のような点を踏まえ、本特別委員会において、慎重に協議及び検討した結果、本取引に係る交渉過程の手
続は公正であると判断するに至った。
（iii） 本取引により当社の少数株主に交付される対価等、本取引の取引条件の妥当性について
a 大和証券による株式価値算定書
当社が、当社、阪急阪神不動産、東宝及び公開買付者から独立した第三者算定機関である大和証券から取得し
た株式価値算定書によれば、本株式の１株当たりの株式価値は、市場株価平均法によると3,361円から3,420円、
ＤＣＦ法によると3,080円から5,726円とされている。
本公開買付価格は、大和証券から取得した株式価値算定書の市場株価平均法による算定結果の上限値を超える
金額であり、また、ＤＣＦ法に基づく算定結果のレンジの中央値を上回る金額である。
そして、本特別委員会は、大和証券から株式価値評価に用いられた算定方法等について詳細な説明を受けると
ともに、大和証券及び当社に対して評価手法の選択や算定の基礎となる当社の事業計画に基づく財務予測を含む
前提条件等に関する質疑応答を行った上で検討した結果、一般的な評価実務に照らして不合理な点は認められな
かった。
加えて、本公開買付価格（5,000円）は、本取引の公表予定日の前営業日（2023年12月５日）の東京証券取引所
スタンダード市場における本株式の終値3,420円に対して46.20％、同日までの過去１か月間の終値の単純平均値
3,400円に対して47.06％、同日までの過去３か月間の終値の単純平均値3,378円に対して48.02％、同日までの過
去６か月間の終値の単純平均値3,361円に対して48.77％のプレミアムをそれぞれ加えた金額であり、相応なプレ
ミアムが付された価格であると評価できる。
b 交渉過程の手続の公正性
上記のとおり、本公開買付けを含む本取引に係る交渉過程の手続は公正であると認められるところ、本公開買
付価格は、かかる交渉の結果も踏まえて決定されたものであると認められる。
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c 本公開買付後の手続において交付される対価
本公開買付けに応募しなかった少数株主は、本公開買付けの後に実施される予定の非公開化の手続において、
当該手続において交付される金銭の額については、本公開買付価格に株主が所有していた本株式の数を乗じた価
格と同一となるよう算定される予定である旨が、プレスリリース等で明示される予定である。
d 小括
以上のような点を踏まえ、本特別委員会において、慎重に協議及び検討した結果、本取引により当社の少数株
主に交付される対価は妥当であると判断するに至った。
（iv） 本取引が当社の少数株主にとって不利益であるか否かについて
本特別委員会の審議においてその他当社の少数株主に特段の悪影響を及ぼす事象は確認されておらず、上記(i)
乃至(iii)記載の事項等を踏まえて、本取引が当社の少数株主に及ぼす影響を慎重に検討した結果、当社による本
公開買付けへの賛同意見の表明及び当社の株主に対して応募推奨することを含め、本取引は当社の少数株主に
とって不利益ではないと判断するに至った。
なお、本件においては当社が有する映画事業（以下「本映画事業」という。）について、本取引の完了後に、
東宝へ譲渡する方向性に沿って公開買付者と東宝間にて検討及び協議を行うとのことであり、本映画事業が東宝
に譲渡されることを前提に、当社及び公開買付者からの説明を踏まえて検討を行ったが、①本映画事業の事業価
値の毀損はないか又はあったとしても限定的であり、②本映画事業を一層発展させるという公開買付者の説明に
不合理な点はなく、③公開買付者の説明によれば、本取引により当社の少数株主に交付される対価の妥当性に影
響を及ぼすものではなく、以上の点を踏まえれば本映画事業の東宝への譲渡について本取引後に協議・検討する
点等は本特別委員会の答申に影響を及ぼすものではなく、これらの点を考慮してもなお、当社による本公開買付
けへの賛同意見の表明及び当社の株主に対して応募推奨することを含め、本取引は当社の少数株主にとって不利
益ではないと判断する。
③ 当社における独立した法律事務所からの助言の取得
当社は、当社取締役会の意思決定の公正性及び適正性を担保するために、公開買付者、阪急阪神不動産、東宝及び当
社のいずれからも独立したリーガル・アドバイザーとしてＴＭＩ総合法律事務所を選任し、本公開買付け及びその後の
一連の手続に対する当社取締役会の意思決定方法及び過程その他の意思決定にあたっての留意点に関する法的助言を受
けております。なお、ＴＭＩ総合法律事務所は、公開買付者、阪急阪神不動産、東宝及び当社のいずれの関連当事者に
も該当せず、本取引に関して重要な利害関係を有しておりません。
また、本特別委員会は、ＴＭＩ総合法律事務所の独立性及び専門性に問題がないことから、当社のリーガル・アドバ
イザーとして選任されることを承認したうえで、本特別委員会としても必要に応じて専門的助言を受けることができる
ことを確認しております。ＴＭＩ総合法律事務所の報酬は、時間単位の報酬のみとしており、本取引の成立等を条件と
する成功報酬は採用しておりません。
④ 当社における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得
上記「(３)算定に関する事項」の「② 当社における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得」に記載の
とおり、当社は、本公開買付けに関する意見を決定するにあたり、公開買付者、阪急阪神不動産、東宝及び当社のいず
れからも独立したファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関である大和証券に対して、当社の株式価値の算
定を依頼し、2023年12月５日付で、大和証券より当社株式価値算定書を取得いたしました。なお、大和証券は、公開買
付者、阪急阪神不動産、東宝及び当社のいずれの関連当事者には該当せず、本公開買付けに関して記載すべき重要な利
害関係を有しておりません。
⑤ 当社における利害関係を有しない取締役（監査等委員である取締役を含む。）全員の承認
当社取締役会は、大和証券から取得した当社株式価値算定書の内容及びＴＭＩ総合法律事務所から受けた法的助言を
踏まえつつ、本特別委員会から提出された本答申書の内容を最大限に尊重しながら、本取引について、当社の企業価値
の向上、少数株主の皆様の利益保護を含む本取引に関する諸条件の妥当性等の観点から、慎重に協議及び検討を行いま
した。
その結果、当社は、上記「（２）意見の根拠及び理由」の「③ 当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過
程及び理由」に記載のとおり、本公開買付けの実施も含めた本取引が、上記したシナジーの発現を通じて、当社の企業
価値向上に資するものであるとともに、本公開買付価格を含む取引条件については、当社の少数株主の皆様が享受すべ
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き利益が確保されたものであり、本公開買付けは、当社の少数株主の皆様に対して適切なプレミアムを付した価格での
合理的な売却機会を提供するものであると判断し、2023年12月６日開催の取締役会において、本公開買付けに賛同の意
見 を表明するとともに、当社の株主の皆様が本公開買付けに応募することを推奨する旨を決議いたしました。
上記の取締役会においては、当社取締役９名のうち、取締役である大塚順一氏（以下「大塚氏」といいます。）は公
開買付者の執行役員を、取締役である太古伸幸氏（以下「太古氏」といいます。）は公開買付者の持分法適用関連会社
であり公開買付者との間で本応募契約を締結した東宝の取締役を、それぞれ兼務していることから、本取引における構
造的な利益相反の問題による影響を受けるおそれを可能な限り排除する観点から、大塚氏及び太古氏を除く当社取締役
７名全員（髙橋秀一郎氏（以下「髙橋氏」といいます。）、藤原聡氏、外子浦孝行氏、三品香氏、南谷明夫氏、石原真
弓氏及び鵜瀞惠子氏）において審議の上、その全員一致で本公開買付けに賛同の意見を表明するとともに、当社の株主
の皆様に対して、本公開買付けへの応募を推奨することを決議いたしました。
また、上記の取締役会に参加した取締役７名において、公開買付者の役員との兼職関係にある等利害関係を有する役
員は存在しておりません。なお、髙橋氏は公開買付者グループに属する旧阪急電鉄（現公開買付者）の取締役を2005年
４月１日まで、阪急電鉄の取締役を2007年４月１日まで、阪急不動産株式会社（現阪急阪神不動産）の取締役を2010年
４月１日まで、阪急リート投信株式会社（現阪急阪神リート投信株式会社）の代表取締役社長を2012年６月中旬まで務
めていた経験があるものの、(i)遅くとも、公開買付者が本取引の検討を開始した2023年６月下旬よりも11年以上前の時
点である2012年６月において、公開買付者グループの取締役の職をいずれも辞しており、本取引の検討開始以降、公開
買付者グループの役職員を兼務していないこと、(ii)したがって、当社の取締役に就任後は公開買付者グループから指
示を受ける立場にないこと、(iii)本取引に関して、公開買付者の検討過程に一切の関与をしておらず、又それができる
立場にもないことから、本取引における当社の意思決定に関して利益相反のおそれが無いものと判断し、当社取締役会
の審議及び決議に参加しています。また、当社取締役のうち、大塚氏及び太古氏は、利益相反の疑いを回避する観点よ
り、当社の立場において本取引に関する検討並びに公開買付者との協議及び交渉に参加しておりません。
⑥ 他の買付者からの買付機会を確保するための措置
公開買付者及び当社は、当社が公開買付者以外の買収提案者（以下「対抗的買収提案者」といいます。）と接触する
ことを禁止するような取引保護条項を含む合意等、対抗的買収提案者が当社との間で接触することを制限するような内
容の合意は一切行っておらず、対抗的な買付け等の機会を妨げないこととすることにより、本公開買付けの公正性の担
保に配慮しております。
⑦ 当社の株主が本公開買付けに応募するか否かについて適切に判断を行う機会を確保するための措置
公開買付者は、上記「（５）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」に記載のと
おり、（ⅰ）本公開買付けの決済の完了後速やかに、公開買付者が本公開買付けの成立により取得する株式数に応じ
て、当社株式の全て（但し、公開買付者が所有する当社株式、当社が所有する自己株式及び不応募株式を除きます。）
の株式売渡請求をすること又は株式併合及び株式併合の効力発生を条件として単元株式数の定めを廃止する旨の定款の
一部変更を行うことを付議議案に含む臨時株主総会の開催を当社に要請をすることを予定しており、当社の株主の皆様
に対して株式買取請求権又は価格決定請求権が確保されない手法は採用しないこと、（ⅱ）株式売渡請求又は株式併合
をする際に、当社の株主の皆様（公開買付者、阪急阪神不動産及び当社を除きます。）に対価として交付される金銭は
本公開買付価格に当該当社の株主の所有する当社株式の数を乗じた価格と同一となるように算定されることを明らかと
していることから、当社の株主の皆様が本公開買付けに応募するか否かについて適切に判断を行う機会を確保し、これ
をもって強圧性が生じないように配慮しているとのことです。
また、公開買付者は、法令に定められた公開買付けにおける買付け等の最短期間が20営業日であるところ、公開買付
期間を30営業日としているとのことです。公開買付期間を法定の最短期間である20営業日よりも長期にすることによ
り、当社の株主の皆様が本取引の是非や本公開買付価格の妥当性について熟慮し、本公開買付けに応募するか否かにつ
いて適切な判断を行うための機会を確保しているとのことです。
（７）公開買付者と当社の株主・取締役等との間における応募に係る重要な合意に関する事項
① 本応募契約
公開買付者は、東宝との間で、2023年12月６日付で本応募契約を締結し、東宝が所有する当社株式の全て（所有株式
数：1,104,709株、所有割合：34.70％）（以下本項において「応募株式」といいます。）を本公開買付けに応募する旨
を合意しているとのことです。
本応募契約の概要は、以下のとおりとのことです。
（i）東宝による本公開買付けへの応募
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公開買付者によれば、本応募契約では、東宝が本公開買付けに応募する前提条件として、①本公開買付けが法令等に
従って開始され、かつ撤回されていないこと、②公開買付者が自らの表明及び保証（注１）について重要な点で違反し
て いないこと、③公開買付者が、本応募契約に基づき本公開買付けの開始日までに履行又は遵守すべき義務（注２）に
ついて重要な点で違反していないこと、④当社の取締役会において、本公開買付けに賛同し、株主による応募を推奨す
る意見を表明する旨の決議が適法になされ、法令等に従って、当社により当該意見が公表され、かつ、当該決議が撤回
又は変更されていないこと、⑤本特別委員会により、当社に対して、当社の取締役会が、上記④の決議を行うことにつ
いて肯定的な内容の答申が適法になされ、法令等に従ってかかる答申が公表されており、かつ、かかる答申が撤回又は
変更されていないこと、⑥本公開買付けの開始日又は本公開買付けの決済の開始日までに取得又は履践されている必要
がある、本応募契約の締結及びその義務の履行並びに本応募契約により企図されている取引の実行のために必要な、国
内外の許認可等が全て取得又は履践され、待機期間が定められている場合には当該期間が経過しており、かつ、本応募
契約の目的を妨げる措置等がとられていないこと、⑦司法・行政機関等に対して、本公開買付けを制限又は禁止するこ
とを求める旨のいかなる訴訟等も継続しておらず、かつ、本公開買付けを制限又は禁止する司法・行政機関等の判断等
が存在しないこと、並びに⑧当社について、法第166条第１項柱書の重要事実又は法第167条第１項柱書の公開買付け等
の実施に関する事実若しくは公開買付け等の中止に関する事実（東宝及び公開買付者以外の者による公開買付け等に係
るものに限ります。）であって、公表（法第166条第４項又は法第167条第４項に規定された意味を有します。）されて
いないものが存在しないことが規定されているとのことです。但し、東宝は、上記前提条件の全部又は一部をその裁量
により放棄することが可能とされているとのことです。
（注１）本応募契約においては、公開買付者は、東宝に対して、(i)公開買付者の適法かつ有効な設立及び有効な存
続、(ii)本応募契約の適法かつ有効な締結及び履行に関する権限及び権能の保有並びに本応募契約の締結及び履行に関
し必要な手続の履践、(iii)本応募契約の有効性及び強制執行可能性、(iv)公開買付者による本応募契約の締結及び履行
に必要な許認可等の適法かつ適正な履践、(v)法令等との抵触の不存在、(vi)反社会的勢力との関係の不存在、並びに
(vii)倒産手続等の不存在について表明及び保証を行っているとのことです。
（注２）本応募契約においては、公開買付者は、東宝に対して、(i)表明及び保証の違反又は本応募契約に定める公開
買付者の義務の違反があった場合の補償義務、(ii)自らに発生する公租公課及び費用の負担義務、(iii)秘密保持義務、
並びに(iv)本応募契約上の地位又は権利義務の譲渡禁止義務を負っているとのことです。
また、東宝は、本応募契約の締結日から公開買付期間の末日までの間、公開買付者以外の者から、当社株式の全てを
取得する旨の公開買付けが開始された場合、本公開買付けに対して応募することが、東宝の取締役の善管注意義務に違
反する可能性がある旨の外部弁護士が作成した書面による意見書の提出を受けた上で、東宝の取締役会がその旨を合理
的に判断することを条件として、本公開買付けに応募する義務その他本公開買付けに関する義務を負わないものとされ
ているとのことです。
なお、本応募契約において、東宝は、上記により上記各義務を負わない場合を除き、本応募契約の締結後、本公開買
付けの決済の開始日までの間、直接又は間接に、第三者との間で、当社株式を対象とする公開買付けの実施その他の本
公開買付けと競合、矛盾若しくは抵触する行為、又はそのおそれのある行為はしてはならず、かかる行為に関する提
案、接触、勧誘、情報提供又は合意を一切行わないものとされており（但し、東宝又は当社が第三者からかかる行為に
関する提案、接触又は勧誘を受けた場合に、上記の東宝の取締役の善管注意義務違反の可能性の有無を判断する上で合
理的に必要な範囲で、当該第三者との間で協議、又は情報提供を行うことは妨げられないとされております。）、東宝
が第三者からかかる行為に関する提案、接触若しくは勧誘を受けた場合又は当社が第三者からかかる行為に関する提
案、接触若しくは勧誘を受けたことを知った場合には、東宝は、速やかに公開買付者に対しその事実及び内容を通知
し、公開買付者と誠実に協議するものとされているとのことです。
（ii）東宝による応募株式に係る株主権の行使等
公開買付者によれば、東宝は、本応募契約の締結後、本公開買付けの決済の開始日までの間、公開買付者の事前の書
面による承諾なしに、当社の株主総会の招集請求権、議題提案権及び議案提案権その他の当社株式に係る株主権を行使
しないものとされているとのことです。
また、東宝は、応募株式を本公開買付けに対して全て応募し、本公開買付けが成立し決済が完了した場合であって、
本公開買付けの決済の開始日以前の日を権利行使の基準日として本公開買付けの決済の開始日後に当社の株主総会が開
催されるときには、当該株主総会における、本公開買付けにより買い付けられた応募株式に係る議決権その他の一切の
権利行使について、公開買付者の選択に従い、①公開買付者若しくは公開買付者の指定する者に対して包括的な代理権
を授与するか、又は②公開買付者の指示に従って議決権を行使するものとされているとのことです。
なお、本応募契約以外に、公開買付者と東宝との間で、本公開買付けに関する契約又は合意は存在しないとのことで
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EDINET提出書類
オーエス株式会社(E04593)
意見表明報告書
す。また、本公開買付価格の支払いを除き、本取引に際して、公開買付者から東宝に対し付与される利益はないとのこ
とです。
② 本不応募意向
公開買付者は、阪急阪神不動産から、2023年12月６日付で、不応募株式（479,944株、所有割合：15.07％）を本公開
買付けに応募しない旨の意向を確認しております。なお、阪急阪神不動産は公開買付者の完全子会社であるため、書面
ではなく、口頭にて意向を確認することで足りると判断いたしました。
また、上記「（５）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」の「② 株式併合」に
記載のとおり、本株式併合の効力発生前に、不応募株式（479,944株、所有割合：15.07％）と同数以上の当社株式を所
有する当社の株主（但し、公開買付者を除きます。）が存在する場合、又は当該株主が生じる可能性があると公開買付
者が判断する場合には、公開買付者は、本株式併合の実施に先立ち、本現物配当を実施することを阪急阪神不動産に対
し要請する予定であり、阪急阪神不動産は、公開買付者からの本現物配当の要請があった場合には、これに応じる方針
であるとのことです。
４ 【役員が所有する株券等の数及び当該株券等に係る議決権の数】
氏名 役名 職名 所有株式数(株) 議決権の数(個)
髙橋 秀一郎 代表取締役社長 8,973 89
藤原 聡 取締役 常務執行役員 5,267 50
外子浦 孝行 取締役 常務執行役員 5,453 51
大塚 順一 取締役 ― ―
太古 伸幸 取締役 ― ―
三品 香 取締役 126 ―
取締役
南谷 明夫 1,674 15
(常勤監査等委員)
取締役
石原 真弓 100 1
(監査等委員)
取締役
鵜瀞 恵子 679 5
(監査等委員)
計 ９名 22,272 211
(注１) 役名、職名、所有株式数及び議決権の数は、本書提出日現在のものです。
(注２) 取締役石原真弓、太古伸幸、大塚順一、鵜瀞惠子、三品香の各氏は、社外取締役です。
（注３）所有株式数は、当社の役員持株会を通じた所有株式数（小数点以下切捨て）を含めており、議決権の数は、
当社の役員持株会を通じた所有株式数（小数点以下切捨て）に係る議決権の数を含めておりません。
（注４）所有株式数及び議決権の数は、それぞれ譲渡制限付株式報酬として付与された株式及びそれらに係る議決権
の数が含めております。
５ 【公開買付者又はその特別関係者による利益供与の内容】
該当事項はありません。
６ 【会社の支配に関する基本方針に係る対応方針】
該当事項はありません。
７ 【公開買付者に対する質問】
該当事項はありません。
８ 【公開買付期間の延長請求】
該当事項はありません。
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